導讀

　　   至此，萬科在商業地產上的目標與野心也凸顯：打造中國領先的商業運營平臺。并為今后的資產證券化預留通道。

　　從住宅開發轉型城市配套服務商，商業地產是萬科重要的業務方向之一。而從最初的區域公司各自試驗輕資產、資本化，到收購印力商業集團（下稱“印力”）搭建商業運營平臺、成立產業基金，歷時七八年，萬科商業地產的完整框架終于浮現。

　　5月23日，萬科公告成立了兩只商業地產投資基金，用于收購旗下的42個商業項目，并將打包交給印力統一運營管理。

　　此前，萬科通過成立地產投資基金收購印力，獲得了商業地產開發、運營管理平臺。

　　在這一框架中，商業地產投資基金引人注目。接近萬科的人士指出，通過部分轉讓資產或股權，以投資基金的方式持有商業物業，有助于商業地產實現資產證券化，提升公司的資金利用效率。

　　未來，資產證券化將是商業地產發展的重要路徑，但目前國內資產證券化仍處在發展階段，金融體系尚待成熟。多家研究機構指出，現在國內商業項目實現資產證券化代價較大，商業地產領域的資產證券化更多止步于變相融資。

　　商業地產版圖浮現

　　在公告中，萬科披露了兩只地產基金的規模和出資人等細節。萬科稱，這是基于對公司商業地產的發展戰略以及目前市場融資環境的判斷做出的舉措。

　　兩只基金分別名為招銀成長壹號投資（深圳）合伙企業（有限合伙）（下稱“成長壹號”）、招銀成長玖號投資（深圳）合伙企業（有限合伙）（下稱“成長玖號”），由萬科下屬公司珠海夢想家商貿有限公司（下稱“夢想家”），與招銀國際資本管理（深圳）有限公司（下稱“招銀資本”）、湖北長江招銀產業基金管理有限公司（下稱“長江招銀”）共同設立，合伙期限均為20年。

　　據工商登記信息顯示，長江招銀也由招銀國際資本管理（深圳）有限公司全額持股，而后者由招銀金融控股（深圳）有限公司全額持股，層層穿透，最終可追溯到招商銀行股份有限公司。

　　其中成長壹號的基金規模為68.9億，成長玖號的基金規模為60.01億，二者合計總規模達到128.91億。招銀資本、長江招銀、夢想家三家企業在兩只基金中的出資比例均為1%、60%、39%。

　　根據公告，收益分配似乎是按照出資比例——長江招銀、夢想家以及招銀資本的順序進行，公告并未說明是否有優先劣后的結構化設置。

　　從管理架構來看，招銀資本為普通合伙人，而長江招銀與夢想家為有限合伙人。普通合伙人為執行事務合伙人，其除了負責合伙企業日常運營，對外代表合伙企業外，還組建合伙企業對外投資及投后管理的最終決策機構——投資決策委員會。

　　在萬科的構想中，這兩只基金的投資方向都為特定購物商業中心的不動產或股權等資產，而項目的運營管理，則將交由印力統一進行。

　　2017年初，萬科聯合若干投資方收購印力集團96.55%股權，涉及金額達128.7億。招商銀行也對此次交易給予了大量財務支持。

　　彼時的收購也是通過成立投資基金，由基金的全資附屬公司Vanke Rainbow與印力簽署認購協議。根據有限合伙協議，萬科出資約人民幣38.89億元，約占投資總額的30.22%，并持有本次交易標的62.07%的權益。

　　截至2016年底，萬科自身擁有的以及與合作方共同打造的商業地產項目共84個，建筑面積600多萬平方米。而作為全國第三大商業管理集團印力，旗下商業地產項目超過60個，總建筑面積近600萬平方米。

　　這意味著，萬科直接或間接管理的商業地產面積將達到1200多萬平方米。雖然這一數據低于萬達此前公布的3233萬平方米的累計持有物業面積（截至去年年底），但已有加速趕超中國商業地產先行者華潤置地之勢。

　　據華潤置地年報，截至去年年底，華潤的在營投資物業總樓面面積共計555萬平方米，在建及擬建投資物業總樓面面積共計677萬平方米。

　　128.9億的商業地產投資基金、加之128.7億的聯合收購平臺，萬科撬動258億的巨資描繪出一幅商業地產版圖。至此，萬科在商業地產上的目標與野心也凸顯：打造中國領先的商業運營平臺。

　　資產證券化趨勢

　　從住宅開發到資產管理，商業地產的運營難題，對于萬科而言一樣存在。

　　萬科在商業地產方面的思路一直是輕資產、重運營、資本化。在過去數年，萬科通過與外部公司如凱雷、東方藏山等基金公司合作，不斷地學習商業地產的操盤和運營經驗，也進行了不少商業資本化嘗試。

　　萬科表示，此次設立專業商業物地產投資基金，有助于公司借助外部資本的力量，通過輕資產化運作方式，加快公司在商業地產領域的投資運作。

　　易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進認為，通過輕資產的運營模式，萬科未來可實現商業項目的快速并購和統一管理。

　　從房地產金融的發展趨勢看，資產證券化是未來商業地產發展的重要方向。如商業地產管理領域的佼佼者凱德，從集團內部孵化到私募基金的開發培育，再通過REITS的價值變現和穩定收益，其構建了一個以地產、基金為核心的投資物業成長通道。

　　凱德集團中國區CEO羅臻毓指出，如果一棟商業物業能實現證券化，金融公司和基金等就會去持有這些收入穩定的資產，房地產商可以把回籠資金再做信托，使市場的資金流動起來，減少地價和建造成本高等壓力。

　　“地產基金更看重地產項目的投資收益狀況，但往往商業地產項目的更新換代頻率很大，如果資金在招商期或者成熟期退出，將損害部分商業項目業態調整。”嚴躍進說。

　　但是，此次招行給予萬科地產基金平臺的投資年限是20年，這么長的周期非常罕見，也凸顯了雙方想長期做商業運營的意圖。

　　嚴躍進預計，萬科商業地產投資基金后續可能會朝證券化的方向演進，即對租金收益進行打包出售相應的投資份額、公開上市等。

　　盈石集團也指出，國內商業地產實現真正的輕資產，需要將重資產進行證券化打造，將其變為可公開上市交易、流動性強的金融產品，這意味著擁有強大的資本運作能力。

　　其認為，目前國內資產證券化尚處在發展階段，未來，隨著金融風險防控機制的逐步成熟，金融與房地產市場深度融合，才能走向真正的商業地產輕資產化。