核心觀點(diǎn)
美國經(jīng)濟(jì)韌性的背后是當(dāng)下火熱的就業(yè)市場，當(dāng)下美國就業(yè)市場之強(qiáng)的背后實(shí)際上是勞動力供需關(guān)系之緊。截至2022年9月，美國勞動力市場依然存在約400萬人的缺口，原因有二：
1） 勞動力供給難以回補(bǔ)，約解釋疫后72%的就業(yè)缺口。一方面老齡人口提前退休且再未重返就業(yè)市場，另一方面，美國移民長期下降，加劇結(jié)構(gòu)性就業(yè)缺口；
2） 勞動力需求的增加，約解釋疫后28%的就業(yè)缺口。原因主要在于目前美國企業(yè)盈利情況仍不差。
我們認(rèn)為4季度，美國“薪酬-通脹”螺旋仍將保持韌性。一方面目前企業(yè)盈利預(yù)期仍在歷史高位，另一方面，近期“漲薪”議題的關(guān)注度有所上升。
面對美聯(lián)儲激進(jìn)加息，2022年4季度美國經(jīng)濟(jì)有進(jìn)一步下行壓力。而美聯(lián)儲始終認(rèn)為經(jīng)濟(jì)有軟著陸的可能性，主要來自于兩點(diǎn)：首先，本輪勞動力供給短缺，意味著職位空缺率的下降未必會帶來失業(yè)率的大幅上升。其次，居民資產(chǎn)負(fù)債表健康，安全墊“豐厚”，需求側(cè)難以出現(xiàn)斷崖式下降。
近期市場對“鷹派”聯(lián)儲預(yù)期強(qiáng)烈，節(jié)奏上，目前4.20%水平上下的美債利率或許已經(jīng)“基本到位”，年內(nèi)美債利率或許將在目前水平上下維持震蕩。然而，如果美國經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的邏輯能進(jìn)一步兌現(xiàn)，則美聯(lián)儲有望在2023年一季度加息至5.00%，即便2年與10年利差倒掛40BP，美債利率也仍有進(jìn)一步上行空間。
1、美國經(jīng)濟(jì)怎么看？
我們在今年6月份的報告《美國經(jīng)濟(jì)是否出現(xiàn)衰退跡象？》中詳細(xì)討論了當(dāng)時美國經(jīng)濟(jì)的韌性。時至今日，美國經(jīng)濟(jì)成色如何？截至6月份，美國GDP已經(jīng)連續(xù)兩個季度環(huán)比為負(fù)，陷入“技術(shù)衰退”，但事實(shí)真的如此嗎？
我們曾指出NBER在考核經(jīng)濟(jì)是否衰退時，GDP僅是參考維度之一，更重要的是從生產(chǎn)、就業(yè)、收入、消費(fèi)等四大維度來綜合評判。截至9月份，四大指標(biāo)中僅有消費(fèi)略有下滑，剩余3項(xiàng)均保持在相當(dāng)強(qiáng)勁的水平，美國經(jīng)濟(jì)的“體感溫度”并不冷。
就業(yè)、生產(chǎn)和收入的表現(xiàn)強(qiáng)勁，均將矛頭指向了當(dāng)下火熱的美國就業(yè)市場，而這也恰恰是美聯(lián)儲目前面臨的兩難抉擇。一方面，過度加息或?qū)⒋蠓聘呙绹I(yè)，使得經(jīng)濟(jì)陷入實(shí)質(zhì)性衰退，另一方面，面對過“緊”的勞動力市場，加息過慢使得薪酬不斷上漲，令通脹易上難下。
我們認(rèn)為，下階段美國經(jīng)濟(jì)的主線之一將正是就業(yè)市場，美聯(lián)儲是否有可能完成“手術(shù)刀”式的就業(yè)通脹兩頭抓呢？本期報告，我們將進(jìn)行簡要討論。
2、就業(yè)市場的“結(jié)”與“解”
2.1
美國就業(yè)市場為何強(qiáng)勁？
為了回答“強(qiáng)就業(yè)”還能持續(xù)多久，我們首先需要認(rèn)識到，當(dāng)下就業(yè)市場之強(qiáng)的背后實(shí)際上是勞動力供需關(guān)系之緊。