國慶節(jié)后，A股先跌后漲，走出一輪快速反彈行情。短短幾日內(nèi)，上證指數(shù)從最低2934點(diǎn)最高漲至3100點(diǎn)，讓尚未上車的投資者左右為難：追進(jìn)去怕被套，繼續(xù)空倉怕踏空。

從反彈原因來看，更多地還是超跌反彈為主。當(dāng)上證指數(shù)跌至2934點(diǎn)時(shí)，雖然仍高于4月27日的低點(diǎn)，但結(jié)構(gòu)層面很多板塊已經(jīng)再創(chuàng)新低，整體指數(shù)層面考慮到半年的業(yè)績增長，估值水平也已接近。同時(shí)結(jié)合流動性、基本面、外部環(huán)境等因素來看，當(dāng)前的確定性都優(yōu)于4月下旬，故而大盤跌無可跌。

市場會沿著最小阻力線尋找方向，當(dāng)向下跌不動時(shí)，向上反彈的動力就會增強(qiáng)。疊加節(jié)前避險(xiǎn)資金回流，以及大會之前市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖，成為驅(qū)動市場反彈的重要助力。

但從基本面因素來看，內(nèi)外部數(shù)據(jù)喜憂參半，尚不足以系統(tǒng)性扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期。

國內(nèi)數(shù)據(jù)看，9月社融數(shù)據(jù)繼續(xù)超預(yù)期，且企業(yè)中長期貸款明顯回暖，提振市場情緒；同時(shí)，9月CPI數(shù)據(jù)低于預(yù)期，表明國內(nèi)通脹壓力可控，給予貨幣政策更大的寬松空間。但與此同時(shí)，10月以來商品房銷售增速再次回落，且疫情多點(diǎn)散發(fā)，防控形勢依舊嚴(yán)峻，地產(chǎn)和消費(fèi)兩大核心因素未見明顯好轉(zhuǎn)，仍需數(shù)據(jù)驗(yàn)證，邊走邊看。

外部因素看，美國9月PMI數(shù)據(jù)繼續(xù)回落，新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)繼續(xù)下降，表明美聯(lián)儲激進(jìn)加息正加快美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。但與此同時(shí)，9月美國失業(yè)率繼續(xù)下行，美聯(lián)儲加息不受失業(yè)率制約，且9月美國核心CPI繼續(xù)環(huán)比上漲，表明通脹黏性較高，為壓制通脹預(yù)期，美聯(lián)儲加息節(jié)奏很難緩和，甚至不排除4季度繼續(xù)加息150BP的可能性（11月和12月各75BP）。

將視角轉(zhuǎn)向歐洲，作為本輪全球能源危機(jī)的震中區(qū)域，持續(xù)面臨能源短缺、通脹高企、貨幣貶值、制造業(yè)外遷、邊緣國家財(cái)政壓力大增等一系列問題。當(dāng)這些問題與全球央行激進(jìn)加息相遇，潛在的脆弱性不容小覷。前段時(shí)間英國養(yǎng)老金危機(jī)，以及市場對瑞士信貸的擔(dān)憂，便是這種脆弱性的外在表征。考慮到4季度美聯(lián)儲繼續(xù)加息125-150BP的現(xiàn)狀，屆時(shí)這些潛在的灰犀牛可能會演變成黑天鵝，進(jìn)一步壓制全球風(fēng)險(xiǎn)偏好。

綜上可知，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)延續(xù)弱勢復(fù)蘇狀態(tài)，但市場信心仍受地產(chǎn)、疫情等因素干擾，需要數(shù)據(jù)驗(yàn)證，邊走邊看；在歐美央行不惜以經(jīng)濟(jì)衰退為代價(jià)的激進(jìn)加息操作下，全球經(jīng)濟(jì)已確定性走向衰退，且潛在灰犀牛事件持續(xù)發(fā)酵，壓制市場情緒。

面對這種內(nèi)外部環(huán)境，從短期的超跌反彈轉(zhuǎn)向持續(xù)的向上反轉(zhuǎn)，必然是一波三折，需要更多的時(shí)間和催化劑，急不得。如鄧普頓所說，“牛市在絕望中誕生，在猶豫中成長，在樂觀中成熟，在亢奮中死亡”，就一輪牛市周期而言，當(dāng)前的市場情緒仍未走出悲觀，處于很好的中長期布局窗口，但不能期待亢奮行情很快來臨。

對于大盤指數(shù)，要有耐心；對于行業(yè)板塊，要加以甄別和區(qū)分。

僅就本輪反彈來看，并非所有行業(yè)都有吃肉行情。10月10日-18日，漲幅靠前的行業(yè)主要有生物醫(yī)藥（10.7%）、機(jī)械設(shè)備（8.8%）、計(jì)算機(jī)（8.4%）、農(nóng)林牧漁（7.9%）、通信（7.4%）、電力設(shè)備（7.3%）和國防軍工（6.6%）；食品飲料（-6.0%）、煤炭（-3.5%）、房地產(chǎn)（-2.8%）、銀行（-2.2%）、家用電器（-0.8%）、石油石化（-0.4%）等板塊均錄得下跌。

就漲幅靠前的板塊來看，農(nóng)林牧漁主要受豬周期帶動，走的是獨(dú)立行情；機(jī)械設(shè)備、電力設(shè)備、國防軍工均是2022年4月下旬-7月初這波反彈的領(lǐng)漲板塊，也是近年來的高景氣成長板塊的典型代表；生物醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、通信則具有明顯的底部反轉(zhuǎn)特征，經(jīng)歷較長時(shí)間的調(diào)整后，估值處于歷史底部區(qū)間，近期受政策催化影響，市場預(yù)期全面向好。

就跌幅靠前的板塊來看，食品飲料板塊主要受國慶節(jié)期間消費(fèi)不振拖累；房地產(chǎn)、銀行、家用電器等板塊的下跌則與10月以來地產(chǎn)銷售的低迷有關(guān)；煤炭、石油石化等板塊前期漲幅較大，屬于正常的回調(diào)。

可見，站在行業(yè)角度，市場涼熱并不同步。相比指數(shù)層面的β行情，行業(yè)板塊自身的α邏輯更值得關(guān)注。尤其是考慮到4季度國內(nèi)疫情、地產(chǎn)復(fù)蘇以及歐洲能源危機(jī)、俄烏沖突、全球央行加息、全球經(jīng)濟(jì)衰退等一系列不確定性因素的擾動，指數(shù)層面難有可持續(xù)的β行情，精選行業(yè)，把握結(jié)構(gòu)性行情更為可行。

具體來看，建議關(guān)注以下幾條邏輯：

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邏輯。隨著地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的回暖，銀行、地產(chǎn)、建材、家具、家電等板塊有望迎來底部反轉(zhuǎn)行情。隨著疫情影響的邊際鈍化，餐飲、白酒、旅游、酒店、機(jī)場、免稅等板塊也迎來了較好的布局期。

現(xiàn)階段看，地產(chǎn)銷售仍未迎來拐點(diǎn)，疫情散發(fā)仍是常態(tài)，上述板塊仍處于左側(cè)布局階段，催化劑未至，短期內(nèi)大概率繼續(xù)磨底。

“發(fā)展要安全”邏輯。愈是不確定性的環(huán)境，安全屬性就愈發(fā)稀缺。“發(fā)展要安全”的背后，包括資源/能源安全、農(nóng)業(yè)種業(yè)安全、國防軍工安全、關(guān)鍵技術(shù)可控、信息數(shù)據(jù)安全等多元內(nèi)涵，每一個(gè)領(lǐng)域展開去看，帶來都是相關(guān)領(lǐng)域的長期景氣和投資機(jī)會。

在本輪反彈中，信創(chuàng)（信息技術(shù)應(yīng)用創(chuàng)新）是領(lǐng)漲板塊之一。一是估值處于歷史底部區(qū)間，二是地緣博弈背景下，國產(chǎn)替代將明顯提速，市場預(yù)期全面回暖，行情可持續(xù)性強(qiáng)。

全球通脹中樞抬升邏輯。未來幾年內(nèi)，受產(chǎn)業(yè)鏈逆全球化、傳統(tǒng)能源資本開支下滑以及地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)等因素影響，全球范圍內(nèi)通脹壓力難消。通脹環(huán)境下，能源、黃金等基礎(chǔ)性資源將受到追捧；地產(chǎn)具有抗通脹屬性，也能獲得不錯收益；包括銀行存款在內(nèi)的現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品面臨貶值壓力，股票資產(chǎn)則會出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化：估值處于高位的各類成長板塊將持續(xù)受到壓制，能源資源類板塊以及能穩(wěn)定產(chǎn)生高股息的金融地產(chǎn)類板塊將受到追捧，有望實(shí)現(xiàn)超額收益。

全球經(jīng)濟(jì)衰退邏輯。全球經(jīng)濟(jì)衰退已是大概率事件。10月11日，國際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布最新一期《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》，預(yù)計(jì)2022年全球經(jīng)濟(jì)將增長3.2%，與7月預(yù)測值持平；預(yù)測2023年全球經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)一步放緩至2.7%，較7月預(yù)測值下調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)，展望更加悲觀。

在此背景下，出口占比較高的板塊短期內(nèi)將持續(xù)承壓。從2021年數(shù)據(jù)看，計(jì)算機(jī)、通信及其他電子設(shè)備制造業(yè)出口依存度最高，約為47%；文教體育娛樂制品、皮革服裝、家具制造等行業(yè)對外依存度也在20%以上，投資者應(yīng)持續(xù)關(guān)注出口增速放緩對這些板塊的影響。

其他獨(dú)立演繹的邏輯。典型如生豬養(yǎng)殖板塊，受豬周期上行和冬季豬肉消費(fèi)旺季的雙重支撐，春節(jié)前豬價(jià)上漲確定性強(qiáng)，且當(dāng)前龍頭個(gè)股估值仍然較低，生豬養(yǎng)殖板塊易漲難跌。至于2023年豬價(jià)走勢，如果豬價(jià)繼續(xù)維持高位，那么現(xiàn)在買入龍頭是正確的選擇；如果豬價(jià)高位回落，行業(yè)重新回到虧損區(qū)，屆時(shí)將重啟產(chǎn)能去化邏輯，依然能夠?qū)堫^估值產(chǎn)生支撐。

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