各個板塊環(huán)比開始呈現(xiàn)出分化，“企穩(wěn)”的早期信號開始顯現(xiàn)。
要點
6月15日，統(tǒng)計局公布5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。5月社零同比增12.7%，規(guī)上工增同比3.5%，固投同比2.2%，分別較上月走低5.7、2.1和1.7個百分點。
5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)描繪的圖景仍然是復蘇換擋之后經(jīng)濟修復動能偏弱。相對積極的是，各個板塊環(huán)比開始呈現(xiàn)出分化，“企穩(wěn)”的早期信號開始顯現(xiàn)。
消費、地產(chǎn)兩大板塊，一季度表現(xiàn)亮眼，二季度出現(xiàn)降溫。
5月社零消費兩年復合同比2.5%，較上月繼續(xù)回落。其中場景消費退熱以及地產(chǎn)鏈消費景氣下滑，是5月消費不佳的主因。
這說明，消費持續(xù)性有賴于長期收入預期穩(wěn)定，歸根結底這是增長趨勢的問題。
5月商品房銷售面積和銷售額累計同比雙雙回落，我們之前在《重要的是地產(chǎn)周期》報告中提示本輪地產(chǎn)下行本質上并不緣起金融杠桿。樓市經(jīng)歷了兩個月的降溫后，短期的重大邊際變化可能需要等待更強的催化變量。
當然，5月需求數(shù)據(jù)雖然偏弱但已不重要。市場已經(jīng)走在數(shù)據(jù)前面，充分交易弱數(shù)據(jù)之后的強政策。
一季度看似疲弱的生產(chǎn)和投資，二季度反而迎來環(huán)比動能緩慢筑底。
5月地產(chǎn)投資累計同比進一步下滑至-7.2%，盡管竣工面積累計同比接近20%，但是施工面積增速仍持續(xù)拖累地產(chǎn)投資。
我們提示今年的施工面積增速面臨三重約束：一來是銷售面積同比轉負的風險，二是從銷售-新開工傳導的鈍化，三是過去幾年房企拿地收縮對施工進度的擾動。
基建投資5月錄得雙位數(shù)，或與專項債發(fā)行加快有關，后續(xù)持續(xù)性仍有待觀察。
制造業(yè)投資同比5.1%，未有進一步下探，呈走平趨勢。
工業(yè)生產(chǎn)5月環(huán)比漲幅突破季節(jié)性高點，兩年復合同比增速小幅抬升。上游采礦業(yè)受大宗價格急跌影響延續(xù)下行，制造業(yè)生產(chǎn)兩年復合同比較4月上漲1.2pct,盡管市場預期較為冰冷，但實體數(shù)據(jù)初有筑底跡象。
不出意外的話，三季度或迎來年內(nèi)較為平淡的基本面——經(jīng)濟增長斜率變平。
回顧年初以來經(jīng)濟數(shù)據(jù)走勢，3月不同板塊冷熱不均，長期需求項率先走弱，4月不同板塊轉弱頗為一致?，F(xiàn)下5月不同板塊再次分化。
一方面，偏終端消費板塊仍在調(diào)整；另一方面，長期需求板塊已環(huán)比筑底。
往后看，不同板塊走勢或再度回歸一致：在終端消費復蘇斜率逐步切換到疫后常態(tài)化模式后，Q3經(jīng)濟數(shù)據(jù)環(huán)比增長幅度大概率回歸正常趨勢線。
風險提示的角度，若三季度實體數(shù)據(jù)筑底狀態(tài)所打破，應該與兩大變量有關——地產(chǎn)和出口。前者和調(diào)控政策的力度和節(jié)奏有關，后者取決于美國經(jīng)濟什么時候迎來硬著陸。
經(jīng)濟基本面筑底，逆周期政策啟動，資產(chǎn)定價走風險偏好修復邏輯。
5月以來經(jīng)濟數(shù)據(jù)進入階段性筑底，當下逆周期政策窗口期開啟，今年1-5月數(shù)據(jù)偏弱然而政策克制的組合，終于在6月被打破。因此，三季度風險偏好較二季度改善，風險資產(chǎn)或迎來喘息期。
不可回避的是，中國經(jīng)濟潛在增速規(guī)律性下移，疊加全球經(jīng)貿(mào)周期下行，中國實際增長年內(nèi)存在天花板。當下市場期待政策能夠用足空間，然而我們必須認識到2018年以來政策調(diào)控框架有所調(diào)整，站在當下時點，我們無法充分預判未來政策“出牌”的節(jié)奏。基于此，本輪風險資產(chǎn)反彈高度，我們同樣需要保持觀察。
風險提示
內(nèi)需擴張政策不及預期；海外衰退超預期。
注：本文來自民生證券研究院于2023年6月15日發(fā)布的報告《2023年5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：留一份期待給三季度》，報告分析師：周君芝 S0100521100008。更多股票資訊，關注財經(jīng)365！