年初以來，三四線樓市成交持續超預期，不可否認，棚改貨幣化安置比例提升是背后重要推手。根據住建部數據，2016年全國棚改貨幣化安置比例達到48.5%，兩年提升近40個百分點，帶動2016年商品房去庫存2.5億平米，占全年銷量的16%。從全國各省情況來看，貨幣化安置對商品房銷量貢獻較大的省份多為西北、中部、東北等人口凈流出、經濟欠發達的地區。
在今年5月召開的國務院常務會議上，國家確定了未來3年棚改的目標，2018至2020年再改造各類棚戶區1500萬套，我們按照2017-2020年55%左右的棚改貨幣化安置比例、套均85平的假設測算，未來3年每年仍能帶來2.3億平米的去庫存規模，從而為三四線樓市平穩提供有效支撐。
圖表4：全國棚改貨幣化安置去庫存測算
來源：Wind，中泰證券研究所
圖表5：全國各省16年棚改貨幣化安置去庫存對銷量
來源：Wind，中泰證券研究所
圖6：三四線房地產銷售額占半壁江山
來源：Wind，中泰證券研究所
圖7：三四線房地產投資額占比過半
來源：Wind，中泰證券研究所
尋找三四線中的強者：來自局部“人口繁榮”的證據
過去幾年，回歸一二線似乎已經成為絕大多數房企的共識，而三四線留給市場的刻板印象就是人口流出、需求不足，但從近兩年京滬人口負增長、農民工回流等現象來看，我們不禁要問，三四線整體真的是一片死寂嗎？局部是否存在超預期的亮點呢？除了棚改貨幣化安置帶來的變相放水和一二線溢出效應之外，三四線難道一點內生需求支撐都沒有嗎？讓我們先從省級層面的人口流動變化開始分析。
一．欠發達地區出現人口回流