重要焦點及市場觀點
1、短期視角：反彈窗口期未關閉，左側減倉時機未到
過去一周，A股主要指數繼續上漲，我們在前期周報《反彈窗口期未結束，買什么性價比最高？》中強調市場反彈尚未結束。6月全月，MLF到期4313億，央行續作4980億，存量增加667億；逆回購到期13800億，央行續作14200億，存量增加400。因此6月最后兩周，資金利率普遍下行。進入7月，每周的MLF和逆回購到期量加總依次為，2500億，4595億，695億，1385億。到期壓力主要集中在第二周，除非出現明顯的信號，表示央行放棄對沖，否則我們繼續維持5月下旬以來對市場的短期判斷，即在產業資本出現大幅增持、《減持新規》、IPO節奏放緩、并購重組出現提速跡象的情況下，市場風險偏好處于修復階段，反彈窗口期仍未關閉。
2、中期來看，利率拐點是否已到？
(1)6月下旬以來，隨著央行對到期流動性的對沖和良好的預期管理，資金利率在市場最擔心最謹慎的季末不升反降，銀行間利率shibor連續兩周從高位回落，是否意味著利率拐點已經出現？站在目前時點展望下半年，其一，銀行自查報告的提交工作尚未結束，金融去杠桿還有多少空間未可知；其二，金融監管兩大重磅文件資管新規和理財新規均為落地，市場對兩大新規的預期也相對混亂；其三，傳聞已久的中央金融工作會議還需時日，金融去杠桿和金融反腐的基調在此之前很難確立。在以上三件重要工作有結果之前，資金利率仍然處于“易上難下”的階段，難言拐點。
(2)易上難下的利率將制約周期股的盈利，抑制成長股的估值，把握滯漲二線白馬的補漲機會。
第一，自上而下來看，上市公司的財務費用增速滯后于銀行間利率(或者說廣譜利率)大約1-3個季度不等。從2016年年報和2017年一季報數據來看，多數行業的財務費用同比增速拐點已經出現。而已經出現拐點的行業中，根據歷史經驗，未來將持續較短(0-2個季度)并且影響較大的行業有通信、綜合、電子、機械設備、建筑材料；持續時間中等(2-3個季度)行業且對盈利影響較大的行業有化工、交運，持續時間較長(3-4個季度)行業且對盈利影響較大的行業有公用事業、鋼鐵、輕工、有色。可以看出，利率上行導致財務費用增加并最終對盈利產生顯著影響的行業集中在中上游，下半年這些行業超預期的可能性進一步下降，相反消費行業大多不受此影響，盈利大概率穩中有進。
第二，我們通過小盤股PE與大盤股PE的比值來區分風格的變化，用10年期國債收益率來表示無風險利率的絕對水平。兩者表現出了非常明顯的負相關性，即當無風險利率下降的時候，小盤股PE相對大盤股PE上升更快。相反，當無風險利率上升的時候，小盤股PE相對大盤股PE下降更快。因此，在利率處于易上難下的階段時，成長股估值仍然被抑制。
3、配置方面：混改與滯漲二線白馬
(1)重視下半年混改落地的廣度和力度，央企首推建筑、地方首推天津(醫藥集團).
(2)近期一些年初以來滯漲的二線白馬開始有所表現，建議關注，具體可參見我們上周的報告《哪些是市場公認的白馬？還有哪些白馬滯漲？》【鏈接】，內附標的列表。
風險提示：警惕7月大量流動性到期不續作的風險。