央行和香港金融管理局日前公告宣布，將開展香港與內地債券市場的互聯互通合作（簡稱“債券通”）。
有業內人士認為，作為深化境內債券市場開放的重要舉措，“債券通”將利于吸引境外資金流入和提高我國債市的國際認可度。德意志銀行高級策略師劉立男預計，人民幣債券有望在2017年下半年被納入主要國際債券指數，未來五年內或有7000億～8000億美元的外資流入在岸人民幣債市。
面對債券交易中普遍存在的信用風險、利率風險和外匯風險等，境外投資者當前尚缺乏有效的工具予以對沖。劉立男稱：“雖然內地債市的衍生品市場還有待完善，但隨著現券市場的不斷發展，也會帶動衍生品市場的發展，債市風險對沖操作會更加成熟。”
“債券通”的優勢
根據兩地主管部門安排，“債券通”先期開放“北向通”，即香港及其他國家與地區的境外投資者（以下簡稱境外投資者）經由香港與內地基礎設施機構之間在交易、托管、結算等方面互聯互通的機制安排，投資于內地銀行間債券市場。“北向通”并無額度限制，未來將適時研究擴展至“南向通”。
境內的債券市場主要分為銀行間市場和交易所市場。值得注意的是，交易所債券在我國債市中占比約10%，此次并未被納入“債券通”。
從投資渠道看，雖然“北向通”只是為境外投資者提供了一個新的選擇，但在交易機制方面，“北向通”與現有QFII（合格的境外機構投資者）、RQFII（人民幣合格境外投資者）、委托結算代理人機制等有著明顯的不同。
“簡單來說，現有的境外投資者投資境內債市的機制是開戶、結算、托管等一系列債券交易都在境內進行；但‘債券通’則無需在境內開戶，其券款對付（DVP）是跨境的，托管則是采取多級托管的方式。”劉立男對記者表示，“這就需要依靠兩地債市基礎設施的互聯互通實現‘一點接入’，對投資人來說更加便捷高效。”
中金公司分析師陳健恒稱，目前境外機構雖然可進入銀行間債券市場，但在相關申請上仍有不少成本。如資金匯兌方面，目前境外機構投資者根據相關規定辦理外匯登記，投資者匯出的資金幣種結構應保持與匯入時的本外幣比例基本一致，上下波動不超過10%。這限制了境外投資者的收益范圍。
詢價交易方面，為有效降低境外投資者的交易對手方風險，“債券通”初期擬采用成熟市場普遍采用的做市機構交易模式。
天風國際證券集團行政總裁孟小寧稱，在香港，投資者主要通過經紀或交易商一對一詢問價格，而內地的場外市場更多的是通過交易員群或者貨幣經紀進行信息溝通。兩地的交易制度只是交易習慣和人際圈子的不同，并不構成債券通實現的技術障礙。“當前的債券投資者已經習慣于場外市場（OTC）的報價模式。目前銀行間債券市場的報價方式已經完全電子化，并不存在對于場外市場不透明等問題的擔憂，而且有很多現成的系統服務商去提供這樣的報價服務。”
三類風險如何對沖
不同于股票市場的互聯互通，債券市場的互聯互通更為復雜，這不僅涉及兩地交易、結算等多家金融基礎設施平臺的聯通，還涉及稅收、風險對沖、評級認可等多個方面。
此前我國對境外機構進入境內債券市場的稅收問題規定一直較為模糊。一位具有內地香港兩地債券市場工作經驗的業內人士對記者表示，稅收上，目前主要存在幾個問題。首先，對在內地持有債券的利息收入收不收稅？鐵道債、國債、政策性金融債等有沒有特殊的政策？現在有沒有具體的文件來明確針對境外投資者這個主體？其次，如果是中小短融等正常的企業債，收稅的稅率怎么定？很多機構和香港有豁免雙重征稅的條款，這個稅率和內地的稅率不一樣。第三，怎么收？發行人收還是托管機構代收？
風險對沖工具的完善一直是我國債市需要不斷提升的方面。債券交易中存在的風險主要是信用風險、利率風險和匯率風險。其中，信用風險涉及內地信用評級體系的國際認可度問題。目前，內地評級體系在國際上認可度較低，具備國際評級的債項仍較少，這可能會限制國際機構參與人民幣債券的交易。此外，內地對信用違約事件的處理方式仍未足夠規范透明，會令違約事件的處理難度增加。
利率風險對沖方面，陳健恒稱，我國債券市場利率波動性較高，但目前境外投資者缺乏有效的工具對沖利率風險。除三類機構外，其余境外投資者并不能參與債券回購市場，也不能參與國債期貨市場進行利率風險對沖。
匯率風險方面，工銀國際研究部主管程實稱，目前離岸市場已有對沖人民幣匯率風險的工具，如港交所的人民幣期貨和期權，但都是以離岸人民幣（CNH）為交易基礎。由于在岸人民幣（CNY）與離岸人民幣（CNH）的定價及走勢均有所不同，參與境內債券買賣的離岸投資者并不能有效對沖匯率風險。
要應對這一問題，需要開放境內外匯市場讓“債券通”的參與者進入。國家外匯局今年公布允許參與銀行間債券市場的境外機構在境內進行外匯衍生品交易，以管理由債券投資所產生的外匯風險。如果這項政策能覆蓋至“債券通”的參與者，將能提升其吸引力。