“上市公司股東質押爆倉的現象眾多，我們有一些老的上市公司出資人，今年突然面臨虧損，出不了資。我們只好和新的出資人溝通，募資時長便拉長了。” 胡洪濤稱。
據投中研究院報告，2018年，國內VC/PE募集完成基金共858支，同比下降27.1%，募集總規模為1116.35億美元，同比驟降60.16%。
供血來源折損，而回血功能也顯見削弱了。據投中網此前統計，2018年赴香港或美國上市的17家“獨角獸”公司中有16家破發，眾多基石投資人和Pre-IPO輪投資人損失慘重。根據投中網此前統計，寶寶樹、平安好醫生、趣頭條、蘑菇街等公司的最后一輪投資者回報分別為-45.5%、-40.6%、-34%和-27%。
數據來源：上述公司財報等公開信息
圖表出處：投中文章《2018年部分獨角獸上市虧錢榜》
“前幾年大量投資機構投資靠不斷燒錢實現商業模式創新的企業，此類企業在‘順風’時可以獲得大量資金支持，‘逆風’時一旦資金鏈斷裂則會造成商業模式的瞬間瓦解，對此類企業下重注的投資機構則會血本無歸。”管清友稱。
泰合資本合伙人宋良靜曾在2018年11月底總結，這場資本寒冬之所以史無前例，是因為承受了經濟、資本、政策和產業四大周期的疊加影響：過去十年，養活了眾多投資人的移動互聯網和人口紅利等趨勢性機會，正走到尾聲。截至2018年9月，中國移動互聯網的月活用戶只同比增長了不到5%(前兩年的數據分別是10%和15%)。同時，活躍用戶數達11.2億，趨近飽和。
同時，2018年Q3中國GDP的同比增幅為6.5%，已連續兩個季度下降。此外，美國股市過去十年的大牛勢在2018年下半年開始下行;國內文娛、教育以及金融領域都出臺了多項政策限制。這些都對一級市場的融資構成了顯著影響。
受宏觀經濟影響，張睿的VC機構所投的能源項目如今處于尚未退出但無人接盤的狀態。煤老板李濤的錢也被“套牢”了，他通過多家VC/PE機構投出的環保化工企業、醫院、區塊鏈等項目均無法退出，只能等待清算和資產處置。
這位泥腿子出身的煤老板，前半生習慣了把沉甸甸的黑色煤塊兒，變成沉甸甸的鈔票，“都是看得見摸得著的”，而現在，這些鈔票都以他看不到的方式，多出一些0，又減少一些0，最終消失了。
他似乎看穿了某些投資機構的套路，“必須要有概念、有創新。包裝你、包裝我、包裝他。你能讓別人投資你，你就是個好項目!”
而張睿頗有些不以為然，他認為，這些出資的“土豪”未必對游戲規則不了解。“他們有時也知道這是投機行為，但他們在哪里丟了錢，就想從哪里拿回來。他們會打聽你現在投到什么階段，看能不能割一輪韭菜，先撤了。”
“這個游戲就叫做跑得快”，他打了個比喻，“就像是幾個人出去吃飯，到買單時間，有人去上廁所，有人去打電話，還傻坐著的那個人就必須買單。”
二八效應初現
在寒冬里，資金在挑選管理機構時，正變得更加謹慎理性。
2018年，母基金恒天融澤(中巖投資母基金)投了約15家GP(泛指股權投資基金的管理機構或自然人)，這一數量和往年差異不大，但在配置上，“白馬基金”更受青睞了——15家中，有14家是其長期合作的一線白馬機構，包括達晨、啟明、天圖等。這些基金憑借較長的歷史和優秀的成績，在大洗牌中，為自己贏得了更多的信任。
上述遠海明華母基金高管告訴投中網，2018年，他們放慢了投資節奏，只投了5家GP，而且都是經歷了長時間的跟蹤判斷，雙方建立起充分的理解與認同的機構。
此前，在VC/PE的傳統觀念里，一家機構的成功在于能否擊出更多的IPO“本壘打”。但如今這一“IPO效應”正喪失部分效力。
“IPO退出數量不是我們決定是否投資的核心判斷依據。我們會分析GP基金年度退出成績單里的每個項目，看他們是否在項目里占據重要地位。如果投了10個項目，每個都是跟投，這可能說明其核心投資能力有待檢驗。” 中巖投資副總裁劉明稱。遠海明華母基金方面也透露，會關注機構IPO之外是否有出色的多元化退出能力，比如并購重組、后續輪轉讓、大股東回購等。
VC公司高級投資經理吳松第一次覺得加班是件幸福的事情。“越是大風大雨的日子，越要出去開店鋪。”這個春節假期，他決定不像往年一樣出國度假，而是留在公司復盤得失，“多看看項目，撿撿漏。”
相比大部分同行，他覺得自己還算幸運：還留在這個行業，還有機會繼續投項目。而那些2015年和他一起進入市場的投資人，伴隨著不再有回復的微信消息，“已經消失了一大半。”
對比美國證券交易委員會2018年11月發布的《Private Funds Statistics First Calendar Quarter 2018 》數據，截至2018年Q1，美國僅是“VC+PE”機構的資產管理規模就超過了國內所有私募基金管理人的規模，而前者的數量還只是后者的不到十分之一。
“淘汰幾乎是必然的。” 君盛投資合伙人李昊稱。
對于大量VC/PE機構“僵尸”化的現狀，博信基金總經理陳可直言不諱，“這些僵尸機構是2014年以來一級市場快速發展的產物，它們從前本不該得到融資。”在他看來，不管是人才儲備、投資能力，這些機構根本稱不上合格，而寒冬只是讓他們露出了真實的模樣。
中巖投資副總裁劉明預測，寒冬之下，國內風投圈將逐漸從野蠻生長、良莠不齊的“產能過剩”時代逐漸走向兩極分化——頭部機構將拿到更多資源，中長尾機構將逐漸萎縮甚至消失。
事實也是如此。當眾多中小機構為募資發愁時，紅杉資本意氣風發地向外界宣布，其IPO的項目總市值已經達到1000億美元。2018年9月，高瓴資本宣布募集完成一支規模為106億美元的新基金，創下亞洲私募股權投資機構募資規模之最。風投圈的“二八效應”愈發明顯。
漫長的冬季，投資人們終于有時間坐下來，和創業者們好好談談。這是過去幾年創投圈的狂熱大躍進中，他們很難做到的事情。“市場上錢越來越多，大家的投資動作越來越快，導致很多基礎性工作越來越不到位。2018年下半年開始，很多企業又愿意跟VC坐下來聊聊未來規劃。”劉明稱。
在他看來，這對市場來說是件好事。“慢下來后，投資人和創業者才有可能回歸本源。”
多練內功、蟄伏過冬，成了寒冬里行業內的普遍共識。元航資本合伙人張志勇將如今的一級市場比喻成一塊不太新鮮的肉，“你把壞肉扳掉時，它會流血。但當它長出新肉，你會發現肌體變得更加健康。”
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