天翔環境(300362)
戰略清晰，外延并購筑構大環保平臺
公司2014 年創業板上市，上市之后由一家設備制造商通過外延并購戰略轉型環保領域，踐行國際化、多元化戰略，資本擴張加速，上市以來已完成四次海外并購，深度布局污泥、污水處置、油田環保、資源再生領域，技術、訂單、市場齊收獲，“訂單+并表”帶來業績高增長，2014-2016 年營收、凈利潤復合增長率達64%、96%。我們認為公司目前具有“資產優良+布局優+技術強+拿單強+激勵足”的特點，2016-2019 年凈利潤復合增速有望達到71%，海外并購實現業務拓展，最終有望成長為優質的大環保平臺，投資價值凸顯。
前瞻布局，細分藍海市場確立優勢
1 ）“泥水”雙行，業務布局迎來斬獲期，污泥、污水處置行業以量增為驅，公司憑借技術優勢迅速打開市場，增強拿單能力，疊加“泥水”處理的藍海市場屬性，高增長可期。2）油田環保：量大、封閉、利潤高，將成業績重要增長極。公司有望從設備銷售切入運營環節，占領前端處置量，公司16 年油田環保訂單4 億，拿單能力和盈利能力已有證明。3）資源再生蓄勢待發，借助收購打開拿單通道。大股東收購歐綠保旗下資產，優質資產資源整合，打開資源再生領域拿單通道，已簽訂營口43 億和德陽81 億資源循環利用框架協議。4）環境監測與生態治理成新重點，尚處于開拓期。
邏輯重塑，多維度解析公司高成長基因
1）資產優良，布局領域處于行業成長初期。海外收購獲取資產優良，并購目的是技術+市場（項目），布局領域處于行業成長初期，市場格局未定。2）研發+并購引進，技術端更新能力強。堅持高研發投入；海外并購實現技術引進，后續在于消化吸收。3）訂單開啟，PPP 項目承接空間大，業績端增長周期長。公司在手訂單充足，重大合同持續落地，中標7.8 億鄉鎮污水PPP 項目，展現PPP 項目承接能力。4）股權激勵頻出，內部驅動力足。公司15-17 年連續3 年推出股權激勵計劃，對應17-18 業績承諾3.1 億、4.8 億，堅定業績增長信心。
“訂單+并表”保障業績增長，首次覆蓋給予買入評級
截至2016 年底，公司在手訂單10.74 億元，考慮收購圣騎士和AS 公司帶來的“技術+訂單”以及后續潛在并表影響，有力保障未來業績增長。預計公司2017~2019 年EPS 為0.70/1.11/1.47 元，目前股價對應2017-2019年PE 為22/14/11 倍，公司的業績高成長將逐步消化估值壓力，參考可比公司2017 年28 倍的平均PE，給予天翔環境2017 年27-29 倍PE 估值，對應目標價為18.9-20.3 元，給予“買入”評級。
風險提示：項目進度低于預期，收購資產整合不及預期。
（原標題：志存高遠，外延并購筑構大環保平臺）
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