風華高科(000636)
智能終端無線端射頻覆蓋頻域的擴大、產品設計的集成化與非規則化、各種物聯網新興應用產品與技術的落地，使被動元器件應用需求量快速增長。而日韓企業近年來開始收縮中低端產線聚焦高毛利產品，導致需求端出現一定程度緊張。在需求側的持續增長與供給側的前端布局調整共同作用下，缺貨與漲價成為今年被動元器件市場的主旋律。
外延成長奠定新領域成長：近年來公司積極實施內涵式發展和外延式并購的“雙輪驅動”發展戰略，2015-2016 年間完成了對奈電科技100%股權和臺灣光頡科技40%股權的要約收購，有助于公司打開消費電子與汽車電子領域的客戶通路，進一步鞏固在片阻領域的競爭優勢，下游市場也從中國國內跨足至歐美。另一方面，公司對Maxford 的收購案目前仍未有明確結論，如能切實落地，未來的備考利潤還有相當的提升空間。
公司在過去的兩年中積極推進業務調整、產品結構升級與產品線團隊更替，2015 年末通過股份收購珠海奈電后引入民營資本，2016年初迅速完成一期員工持股計劃，并開始裁整虧損部門，同時加強優勢部門的盈利考核。制度調整與管理優化為企業帶來的增益是具備持續性的，我們看好公司對阻容感等各項業務的調整與精進，今年公司的業績表現將非常值得期待。我們推測公司2016 年初的員工持股計劃回購平均價格約在8.4 元左右，若5 月31 日后公司股價仍在8-9元這一區間，員工持股計劃賬戶直接售出的可能性較低，這一價格區間的安全邊際非常明確。
在前述市場背景與發展假設預期下，基于審慎性原則，暫不考慮Maxford 收購，我們預測公司2017-2019 年有望實現營收約34.5、42.2、51.1 億營收，對應2017-2019 年凈利潤約2.88、4.05、4.93 億，公司當前市值對應2017-2019 年市盈率估值分別為27、19、16 倍，在當下的極佳市場環境下這一市值顯然有一定程度的被低估。若下半年臺灣國巨、日本羅姆等市場龍頭繼續施行激進的提價策略，村田、TDK 等企業在MLCC 等中低端品種的停產或減產依然延續，伴隨蘋果新機發行前后所帶來的智能終端拉貨效應，公司所經營的被動元器件等相關產品有取得更超預期成長的可能，我們看好公司未來兩年的持續性成長能力，維持公司買入評級。