近年來，做空機(jī)構(gòu)空前活躍，港股市場(chǎng)賣空比例達(dá)到歷史高點(diǎn)。今年前5個(gè)月，已有5家上市公司“中槍”。做空激戰(zhàn)牽一發(fā)而動(dòng)全身。在做空機(jī)構(gòu)背后，對(duì)沖基金、券商等機(jī)構(gòu)魅影隱現(xiàn)；而在上市公司背后，則是控股股東增持助陣，以及部分國際大行等的力挺。圍繞上市公司的做空對(duì)決演變成為一場(chǎng)刀口舔血的游戲。
對(duì)沖基金提前埋伏
“過去3年多時(shí)間，中國信貸從一家小型傳統(tǒng)信貸公司發(fā)展成為集第三方支付、在線理財(cái)、網(wǎng)上貸款等板塊的科技金融公司。”在香港太古廣場(chǎng)二座35層的辦公室，中國信貸副主席兼行政總裁彭耀杰告訴中國證券報(bào)記者，“但一路高歌猛進(jìn)的時(shí)候，卻莫名其妙地遭遇匿名分析的兩次做空。”
近年來，港股市場(chǎng)做空交易的影響不斷增強(qiáng)。中金公司發(fā)布的研究報(bào)告顯示，2000年以來，賣空成交占市場(chǎng)總交易額的比例呈現(xiàn)階梯式上移趨勢(shì)，市場(chǎng)賣空比例中樞由2000年-2005年的4％左右上移到2006年-2010年的6％左右，最近5年則上升到約10％。
與此相對(duì)應(yīng)的是，做空機(jī)構(gòu)在港股市場(chǎng)進(jìn)入空前活躍期。繼2015年7家上市公司遭遇做空機(jī)構(gòu)伏擊后，2016年又有8家公司遭遇做空機(jī)構(gòu)狙擊，創(chuàng)下歷史新高。而2017年僅前5個(gè)月，中國宏橋、豐盛控股、瑞聲科技、中國信貸、科通芯城5家上市公司不幸“中槍”。
中金公司指出，市場(chǎng)賣空比例中樞上升，除了允許做空標(biāo)的增加、借券成本下降等因素外，可能與2011年后港股市場(chǎng)表現(xiàn)平淡、單邊買入并持有的策略吸引力下降有關(guān)。而做空機(jī)構(gòu)空前活躍的原因則十分復(fù)雜。“我們做空只是個(gè)案，不代表看空香港市場(chǎng)；恰恰相反，我們看多。”近期做空瑞聲科技而名聲大噪的Gotham City Research創(chuàng)始人Daniel YU對(duì)中國證券報(bào)記者表示。
業(yè)內(nèi)人士分析稱，做空機(jī)構(gòu)一般從具備毛利率遠(yuǎn)高于同行、存在大量關(guān)聯(lián)交易、利潤高速增長卻很少分紅、應(yīng)收賬款比例偏高、資本開支巨大等特征的上市公司中篩選做空目標(biāo)。除上述因素外，大股東股權(quán)質(zhì)押融資比例偏高、持股比例集中等的公司也容易被做空機(jī)構(gòu)盯上。“做空機(jī)構(gòu)不斷活躍，正是因?yàn)檫@些問題逐漸增多。”參與做空豐盛控股的GeoInvesting聯(lián)合創(chuàng)始人Dan David告訴中國證券報(bào)記者。
值得注意的是，近兩年來遭遇做空機(jī)構(gòu)狙擊的上市公司以港股通標(biāo)的居多。做空機(jī)構(gòu)似乎正沿著北水南下的流向?qū)ふ夷繕?biāo)，今年以來被做空的5家上市公司中有4家便是港股通標(biāo)的。分析人士指出，南下資金通常不熟悉港股做空機(jī)制，且缺乏對(duì)沖工具，一旦遭遇做空習(xí)慣恐慌性拋盤，容易被做空機(jī)構(gòu)抓住機(jī)會(huì)。
不過，Daniel YU并不認(rèn)同這種看法。“在選擇做空上市公司的過程中，我們并沒有特意尋找港股通標(biāo)的。比如，被我們做空的瑞聲科技，絕大部分流通股被外資股東持有，并不是通過港股通進(jìn)來的內(nèi)地資金。”統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，港股通資金持有瑞聲科技的比例只有2％左右。
做空機(jī)構(gòu)一般的做法是借入股票賣出，建立空頭倉位，然后發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，在股價(jià)大幅下跌后再買入股份返還，通過“高賣低買”獲利。豐盛控股在回?fù)糇隹諜C(jī)構(gòu)Glaucus時(shí)指出，Glaucus于本公司股份擁有賣空權(quán)益，其報(bào)告包括誤導(dǎo)性、具偏見、有選擇性、不準(zhǔn)確及不完整，進(jìn)行毫無根據(jù)的指控以及不負(fù)責(zé)任的揣測(cè)。Glaucus的最終目的是為拉低股價(jià)，詆毀公司聲譽(yù)并因此牟取暴利。
在不少案例中，做空機(jī)構(gòu)充當(dāng)“馬前卒”，背后的對(duì)沖基金魅影閃現(xiàn)。在參與做空的同時(shí)，有些做空機(jī)構(gòu)將做空?qǐng)?bào)告提前賣給對(duì)沖基金，配合對(duì)沖基金進(jìn)行做空，做空力量得以放大。據(jù)市場(chǎng)傳聞，在Glaucus發(fā)布針對(duì)豐盛控股的做空?qǐng)?bào)告之前，對(duì)沖基金Oasis Management已花費(fèi)2萬至2.5萬美元從Glaucus處購得做空?qǐng)?bào)告，提前進(jìn)場(chǎng)埋伏。
實(shí)際上，Oasis Management的市場(chǎng)行為與幾家知名做空機(jī)構(gòu)密切相關(guān)。2016年6月，在香櫞發(fā)布針對(duì)Cyberdyne的做空?qǐng)?bào)告之前，Oasis Management已對(duì)Cyberdyne進(jìn)行做空；2011年6月，在渾水發(fā)布針對(duì)Sino-Forest（TRE CN）的報(bào)告之前，Oasis Management已經(jīng)購買了Sino-Forest的看跌期權(quán)。
市場(chǎng)人士指出，在做空?qǐng)?bào)告發(fā)布之前，賣空比例和倉位往往大幅上升，說明發(fā)布做空?qǐng)?bào)告并不是資金量有限的做空機(jī)構(gòu)獨(dú)立行為。Wind數(shù)據(jù)顯示，去年12月，在渾水做空輝山乳業(yè)之前，賣空比例從20％激增至50％；去年11月，匿名分析做空中國宏橋前，賣空比例從20％-30％激增至50％；2014年11月，渾水做空奇峰國際前，做空比例從10％以下激增到30％……
同時(shí)，要成功做空一家上市公司，做空機(jī)構(gòu)往往還需券商等機(jī)構(gòu)充當(dāng)“幫兇”。中金公司指出，港股市場(chǎng)流動(dòng)性分布極不均勻，恒生指數(shù)50只成分股僅占全部港股數(shù)量的2％，但市值和成交額卻分別占港股市場(chǎng)的54％和47％。港股市場(chǎng)1/4的公司日均成交額不足50萬港元，近60％的公司日均成交額小于300萬港元。絕大部分小市值港股流動(dòng)性較差，一旦被做空，股價(jià)波動(dòng)性可能更大。
上述特點(diǎn)也決定做空機(jī)構(gòu)在選擇做空目標(biāo)時(shí)更傾向流動(dòng)性較差、一旦被做空股價(jià)波動(dòng)性更大的小市值上市公司；這類公司大部分流通股往往掌握在控股股東和幾家主要券商機(jī)構(gòu)手中。而香港市場(chǎng)嚴(yán)禁“裸賣空”，即沒有預(yù)先借入證券的無擔(dān)保賣空。通常而言，做空機(jī)構(gòu)要借到足夠的股票進(jìn)行做空，需要券商機(jī)構(gòu)的配合。香港投資者學(xué)會(huì)主席譚紹興表示，“如果不與券商機(jī)構(gòu)聯(lián)系，做空機(jī)構(gòu)根本借不到足夠的貨。”
在對(duì)沖基金、券商機(jī)構(gòu)的配合下，待布局完畢，做空機(jī)構(gòu)發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，參與做空的各方在股價(jià)下跌過程中趁機(jī)撈金，而眾多投資者則要承受股價(jià)跳水的巨大沖擊。中金公司通過研究近年來被做空機(jī)構(gòu)狙擊的22個(gè)主要港股案例發(fā)現(xiàn)，無論質(zhì)疑最終是否被證實(shí)，做空?qǐng)?bào)告平均造成股價(jià)當(dāng)日暴跌10％；如果財(cái)務(wù)造假無法澄清，長期跌幅可能超過50％，甚至長期停牌或退市。2016年7月，在著名做空機(jī)構(gòu)Glaucus發(fā)布針對(duì)德普科技的做空?qǐng)?bào)告后，公司股價(jià)當(dāng)日暴跌86.34％。
2017年以來，在遭遇做空的中國宏橋、豐盛控股、瑞聲科技、中國信貸、科通芯城五家上市公司中，做空?qǐng)?bào)告發(fā)布當(dāng)天，除中國信貸外，其他四家公司股價(jià)均遭重創(chuàng)。彭耀杰告訴中國證券報(bào)記者，“其實(shí)我們也遭受了損失。5月9日收盤后，我們剛剛發(fā)布亮眼的一季報(bào)。如果5月10日沒有做空?qǐng)?bào)告，股價(jià)應(yīng)該表現(xiàn)更好，最后僅上漲1.96％。”
（原標(biāo)題：做空機(jī)構(gòu)：市場(chǎng)的“罪人”還是“功臣”？）