對(duì)房地產(chǎn)信托，目前監(jiān)管部門、信托公司和投資者都在擔(dān)心，如果有項(xiàng)目不能按時(shí)兌付怎么辦?面對(duì)兌付風(fēng)險(xiǎn)，在信托產(chǎn)品剛性兌付的大背景下，信托公司應(yīng)該承擔(dān)什么樣的責(zé)任?是繼續(xù)加大自身對(duì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制能力?還是加大對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的教育?

　　對(duì)此，目前市場(chǎng)上主要有兩種觀點(diǎn)：一種認(rèn)為房地產(chǎn)信托出現(xiàn)兌付風(fēng)險(xiǎn)，信托公司應(yīng)承擔(dān)主要責(zé)任。理由是，過去兩年信托公司急速發(fā)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，無非是因?yàn)榈禺a(chǎn)信托融資成本高，信托可以獲得高額的管理費(fèi)，但信托公司忽略了對(duì)這些產(chǎn)品在存續(xù)期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)控制，忽視了信托產(chǎn)品必須“按時(shí)”兌付的“時(shí)點(diǎn)償付風(fēng)險(xiǎn)”。

　　這種觀點(diǎn)顯然是在強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)信托在尋找無法到期兌付的原因時(shí)，不應(yīng)只突出外部因素，更應(yīng)從信托公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制找原因。銀行資金沒注入和限購(gòu)影響現(xiàn)金回籠都是造成匯兌風(fēng)險(xiǎn)的外部因素，具有一定客觀性;而信托在發(fā)行產(chǎn)品時(shí)就理應(yīng)考慮這些外部因素。作為信托公司應(yīng)該做的是在產(chǎn)品設(shè)計(jì)和產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，例如出現(xiàn)兌付風(fēng)險(xiǎn)征兆時(shí)應(yīng)該采取緩釋措施。如果這種常規(guī)的信用風(fēng)險(xiǎn)信托公司也難以規(guī)避，信托公司在房地產(chǎn)信托項(xiàng)目上只是“雁過拔毛”的話，那么信托公司遲早會(huì)喪失自身的制度優(yōu)勢(shì)。

　　另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，面對(duì)或?qū)⒊霈F(xiàn)的房地產(chǎn)信托兌付風(fēng)險(xiǎn)，并不能把責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)全部歸咎于信托公司，信托產(chǎn)品的投資人也應(yīng)承擔(dān)一部分責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)。按照以往的經(jīng)驗(yàn)，目前的高收益信托產(chǎn)品，如果風(fēng)險(xiǎn)沒真正轉(zhuǎn)移給有識(shí)別能力的客戶，一旦風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，一些信托機(jī)構(gòu)很可能面臨停業(yè)整頓。所以，在向投資者推薦信托產(chǎn)品時(shí)，不能只給投資者一份簡(jiǎn)單的推介材料，而應(yīng)該對(duì)信托產(chǎn)品的投資者進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)教育，使投資者享受高額回報(bào)收益的同時(shí)，也承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)，畢竟風(fēng)險(xiǎn)收益匹配是金融界規(guī)律。

　　上述的兩種觀點(diǎn)都有其各自的道理，但都存在相互推卸責(zé)任的嫌疑。如果換一個(gè)角度來思考，或許可以對(duì)信托兌付問題能有更深刻的了解。

　　現(xiàn)階段的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品大多屬于融資性信托產(chǎn)品，而融資性信托產(chǎn)品本質(zhì)可以看成是沒有流動(dòng)性的私募債。由于這種產(chǎn)品缺少流通市場(chǎng)，其產(chǎn)品價(jià)值不能隨風(fēng)險(xiǎn)水平的變化而有效地衡量，投資者也無法依據(jù)價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)，通過賣出所持有的信托產(chǎn)品來管理投資風(fēng)險(xiǎn)，一旦風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，無論信托公司還是投資者都只能被動(dòng)承受。所以，如果僅僅單純地依靠對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，是不能解決信托產(chǎn)品的兌付問題的。出路在于，建立起產(chǎn)品的流通市場(chǎng)，提供風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，使投資者有個(gè)市場(chǎng)化的渠道管理所購(gòu)買的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。

　　房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)也可以看成是一種簡(jiǎn)單的投行業(yè)務(wù)，但缺乏風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制又是融資性信托產(chǎn)品的死穴，致使信托公司無法真正擺脫剛性兌付的責(zé)任。不過，這些信托財(cái)產(chǎn)大都有充足的抵押或者股權(quán)對(duì)賭條款，資產(chǎn)質(zhì)量比銀行的不良貸款好多了，只是暫缺流動(dòng)性。而有實(shí)力的信托公司可以憑自有資金成立資產(chǎn)管理公司專門接管這些信托計(jì)劃，以避免短期流動(dòng)性兌付風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，這些問題資產(chǎn)在寬松的政策環(huán)境下也有可能會(huì)大幅升值，給信托公司帶來豐厚利潤(rùn)。例如2008年，由于持續(xù)的房地產(chǎn)調(diào)控，數(shù)家信托公司的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品眼看不能兌付，有的已啟動(dòng)重組措施，但當(dāng)年年底在國(guó)家出臺(tái)四萬(wàn)億的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃之后，銀行信貸放量注入，房地產(chǎn)銷售回暖。房地產(chǎn)信托項(xiàng)目大多死而復(fù)生，不僅化解了危機(jī)，而且信托公司從中獲利巨大。

　　說實(shí)話，中國(guó)信托業(yè)發(fā)展最大的弊端，就是過多在“信”字上做文章，而忽略在“托”字上下功夫。信用這種東西銀行玩得起，信托者玩不起。例如，基金公司和證券公司的產(chǎn)品出現(xiàn)虧損，風(fēng)險(xiǎn)都由投資者承受，而一旦信托產(chǎn)品出現(xiàn)虧損，投資者鬧事投訴不絕于耳，常常驚動(dòng)政府和監(jiān)管當(dāng)局。這其中的本質(zhì)原因就是信托產(chǎn)品在銷售中透支了銀行信用，投資者認(rèn)的是銀行信用，而不是信托產(chǎn)品本身了，這就使得信托公司失去了其固有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　此輪房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)下去，有可能會(huì)有部分房地產(chǎn)信托產(chǎn)品無法按時(shí)兌付，到時(shí)究竟是該讓信托公司“兜底”還是投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)乎信托行業(yè)未來能否健康發(fā)展。筆者以為，對(duì)此應(yīng)該區(qū)別對(duì)待。如果是信托公司出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制上的失誤，那該由信托公司承擔(dān)責(zé)任，該賠償投資者;如果是信托公司已在產(chǎn)品發(fā)行前和運(yùn)行中較好地控制了風(fēng)險(xiǎn)，兌付風(fēng)險(xiǎn)主要由市場(chǎng)上的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所致，投資者理該承擔(dān)起一部分的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任。當(dāng)然，現(xiàn)在理應(yīng)把工作重點(diǎn)放在識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制設(shè)置上，以求從根本上規(guī)避房地產(chǎn)信托的兌付風(fēng)險(xiǎn)。