合晟資產的一則擬摘牌公告將新三板掛牌私募的“5·27”大限再次拉回大眾的焦點之中。記者獲悉，大部分掛牌私募已按照全國中小企業股份轉讓系統(以下簡稱“股轉系統”)的最新要求，提交了最新一輪自查整改報告和主辦券商核查報告，并上報了公司各類型資產規模等核心數據等材料。為了滿足去年5月27日《關于金融類企業掛牌融資有關事項的通知》(以下簡稱“通知”)中的八條新增規定，部分私募開始各顯神通，例如擴大管理費收入、剝離其他類金融資產等。

　　業內人士稱，此輪自查是否能通過股轉系統的審核仍是未知數，去年“5·27”之后率先發布自查報告的9家私募，其“自我圓場型”或“自我規避型”的報告是否通關“也不會由他們自己說了算”。另一方面，“新八條”整改意見的最大難點在于相關細則還未出臺，而資管行業本身分類較細，機構正期待相關實施細則的落地，擺脫目前的“自證合規”，實現“依規合規”。

　　自查報告花樣迭出

　　2016年5月27日，股轉系統在叫停了私募機構、小額貸款等其它具有金融屬性企業掛牌新三板之后，發布了上述《通知》，此項政策針對私募基金掛牌融資新增了八個條件，并對PE機構掛牌期間的差異化信息披露及監管進行了具體的規定。如今，《通知》發布已近一年，即使算上掛出但隨后立即撤銷的自查報告，截至5月24日，在29家新三板掛牌私募中，僅有九鼎集團、合晟資產、浙商創投、天圖投資、菁英時代、天信投資、麥高金服、原點股份(現雷石集團)、思考投資(后取消)、金茂投資(后取消)等10家主動公告了自查報告，并且多數集中在去年“新八條”出臺后的數月之內。

　　“這說明大家觀望情緒濃厚，前期9家機構率先做出自查，對自身業務各種各樣的解讀方式都有，但是否能得到監管層的認同并不好說，與其公告之后又要撤銷或給外界留下口實，不如和監管層溝通，或者等待細則出臺后再提交材料。”某知名新三板掛牌私募的副總經理于越(化名)稱。

　　北京大成律師事務所某律師認為，在第一條與第五條難度較高，即“管理費收入與業績報酬之和須占收入來源的80%以上”，以及“創業投資類私募機構最近3年年均實繳資產管理規模在20億元以上，私募股權類私募機構最近3年年均實繳資產管理規模在50億元以上”。

　　以10份自查報告為例，相關私募機構為了自證合規，對此條款的解讀可謂各有各的“精巧之處”。

　　九鼎集團在報告中稱，私募股權投資管理業務僅為九鼎集團的一個業務板塊，公司將核查對象選定為九鼎集團內部從事私募股權投資管理的運營主體——昆吾九鼎投資(33.51 +0.45%,診股)管理有限公司，因后者符合新增掛牌條件，所以九鼎集團可以繼續留在新三板。天圖投資“變更”了自查對象，認為“內部私募運營主體符合=掛牌公司本身符合”。

　　天信投資、麥高金服雙雙對私募資產進行剝離，注銷私募基金管理人登記證明，不再進行私募基金管理服務業務，表示將致力于為投資者提供證券投資咨詢服務或完全轉型為實業型投資控股公司等。另外，還有的私募認為自己既不是VC也不是PE，無需自查“實繳資產管理規?！?，希望以此過關第五條。

　　“通常為了達標第一條，多數私募機構會通過剝離其他業務收入的方式完成，但這面臨毀約及尋找新的業務載體的困難，因此難度較高。而針對第五條，大部分中小型私募機構在一年時間內達標也存在較大難度?！鄙鲜雎蓭煴硎尽Ｏ噍^之下，“私募機構持續運營5年以上，且至少存在一只管理基金已實現退出”、“私募機構作為基金管理人在其管理基金中的出資額不得高于20%”、“私募機構及其股東、董事、監事、高級管理人員最近三年不存在重大違法違規行為，不屬于中國證券投資基金業協會‘黑名單’成員，不存在‘誠信類公示’列示情形”等規定，要么對已掛牌的私募機構不適用；要么就是整改難度不大，并不存在太大問題。

　　于越表示，從他們公司的實際情況以及與同行交流的情況來看，“新八條”整改意見的最大難點在于相關細則還未出臺，而資管行業本身分類較細，且不少機構采取的是混業經營模式，因此如何定義、如何操作還存在不確定性。

　　“混業經營的機構中，怎么定義和計算相關的規模比較模糊，‘新八條’中除了對股權、創投的有規定，但對于其他業務應該符合什么要求還未有規定；對于那些在境內外都有資產的公司，怎么去統一國內外的規模統計標準，也是難題?！庇谠秸f。

　　他還提到，股轉系統在今年4月底已對各主辦券商下發通知，要求新三板掛牌私募填寫《已掛牌私募機構自查整改情況表》，并在5月27日前披露自查整改報告和主辦券商核查報告。最新的自查報告要求大致和去年的要求相同，并不涉及操作細則，但不同的是，機構還被要求提交公司各個類型業務的核心數據，現在股轉系統應該正處于數據統計和分析的階段?！熬唧w怎么整改，之后一定會有確切的說法，并且我相信監管層在了解行業大面上的情況后，會把相關細則通過規定的形式固定下來”，他說，“而過去已經發布的數份機構自查報告，是否能合規也不會由他們自己說了算，會為監管層提供更多的案例，為如何定義標準提供基礎。”

　　臨陣磨槍“跳高”達標

　　值得注意的一個細節是，金茂投資于2017年5月20日連續發了四份公告，分別是自查整改報告及撤銷報告，及其主板券商的核查報告及其撤銷報告。同樣的事也發生在思考投資身上。上述兩家被撤銷的公告中均稱相關機構符合股轉公司《公告》對掛牌私募提出的新要求。業內人士稱，發布公告之后再取消，這提醒很多掛牌私募不能貿然行動，還是希望在與監管層充分溝通之后再發公告。不過，也有私募為了維持掛牌狀態，臨時“跳高”達標。

　　某家掛牌私募財務負責人黃明(化名)告訴記者，目前掛牌私募最關心是第一條。而思考投資匯報第一條的方法比較討巧。

　　上述人士稱，思考投資被撤銷的公告中顯示，思考投資2015年、2016年的管理費收入與業績報酬之和占比分別為102.38%(占比大于1是因為管理費、業績報酬收入之外部分出現負收益)和89.31%，符合《公告》80%的要求。上述公告指出其主營業務收入包含公司作為基金管理人，收取的投資管理費收入；公司作為投資顧問收取的投資顧問費收入；公司投資其作為投資顧問的產品，跟投部分以及作為B類份額委托人持有的份額而享有的普通及特定信托利益，特定信托利益即業績報酬收入；公司投資其自主發行的作為基金管理人的私募基金或者投資其他私募基金取得的收益。思考投資將全部計入管理費和業績報酬。黃明表示，將歸于管理費和業績報酬是討巧的做法，“公司投資其作為投資顧問的產品，跟投部分收入”實為投資收益，同理“B類份額委托人持有的份額而享有的普通及特定信托利益”也應該歸于投資收益。

　　他稱，要想管理費和業績報酬營業收入占比超過80%，理論上計算時可以想兩方面的辦法：一是增加可計入管理費和業績報酬的收益部分；二是減少可以計入自有資金投資的部分，思考投資這一做法可謂“一箭雙雕”。他還提到，除此之外，子公司投資掛牌私募作為投顧的產品能不能計入管理費和業績報酬收入，業內目前也無一致意見。

　　上海某律師事務所律師覃丹表示，能不能計入管理費和業績報酬要根據基金管理人和投資者簽訂的基金合同來確定。私募基金投資自己作為投資顧問的基金產品在實際操作中較為常見。私募基金在這里會產生兩部分的收入：一是自己作為投資顧問管理自己投入資金獲得的產品份額的管理費、超額業績報酬收入；二是投入資金所產生投資收益。部分基金合同里會注明不收取投資顧問自己投入資金的管理費，以回避因此產生的稅費。這種情況下投資自己作為投資顧問的產品就只產生了投資收益。這部分投資收益應該計入私募當年的營業收入，但不應該計入管理費贖回費。具體怎么計算，覃丹表示要依照具體合同約定看。而思考投資并未在自查報告中明晰覃丹指出的可能存在的模糊之處，其在隨后發表的撤銷公告中并未明確公告撤銷的原因。

　　為了滿足令私募“頭疼”的第一條規定，有業內人士表示部分機構存在“跳高”達標的動作，把管理費收入和業績報酬占比做上去。某家知名掛牌私募表示，有機構甚至把多年前已經退出的項目所實現的管理費挪到“達標困難”的年份來計算，但他也表示，如果股轉系統要求掛牌私募提交設立基金的全部合同，很多“湊數”的做法就不攻自破了。

　　另一家掛牌私募人士則告訴記者，“新八條”中第一條的設置，其目的是要求掛牌私募以絕對精力集中于代人理財投資，且自有投資要壓縮再壓縮，引導掛牌私募回歸代人理財投資的本質。

　　浙商創投在發布的公告中表示，2015年由于公司自有投資收益較高，2015年未能達標第一條規定，也印證了上述私募人士的結論，即要想第一條達標，則管理他人的投資需在管理資金的總額中占絕對優勢。他表示：“新三板歡迎的是代人投資理財的私募，而非以自有資金、通過各種方式投資二級市場的私募?！?br/>
　　監管層意向尚不明朗

　　某位接近監管層的人士表示，當時允許金融類企業在新三板掛牌，實際是為了鼓勵金融促進、支持實體經濟發展，但隨后出現的一系列行業亂象，例如定增潮、舉牌潮等背離了這一初衷，因此才有“5·27”新規的出臺。從保持市場流動性的角度來看，監管層或許對機構自查整改更愿意持一個相對包容的態度來逐步過渡。

　　有私募人士認為，盡管監管層對下一步的細則仍未明確表態，但從此次提交新一輪自查報告及公司核心數據的工作來看，監管層或要在了解“大面上”的情況后制定更詳細的規則，前期數家機構“自我圓場型”、“自我規避型”的自查整改報告能否順利過關猶未可知。

　　對于合晟資產在自查報告中自認為合規，但于近期公告表態擬在新三板摘牌的行為，上述私募人士表示相當理解，“他們可能遇到了大部分同類機構的問題，即使能夠通過一些辦法去達標，例如擴大管理規模和管理費收入、減少其他業務收入來源等，但在沒有操作細則以及擔心后續政策不確定的情況下，可能不敢特別大幅度地去做這些事，因此掛牌后即沒有融資，也沒能在掛牌主體中裝入其他資產，同時面臨較大的整改壓力，因此還不如摘牌?！辈贿^，他表示，摘牌對合晟這種規模相對較小、股東數量相對較少的公司來說更容易，而對于那些擁有成千上百股東的公司來說，摘牌并不容易，對于這些掛牌私募來說，繼續留在新三板上，還是較優選擇。