投資要點(diǎn):
啟明星辰2015年的深度報(bào)告第一次論述基本面而非主題,2月上漲108%。2016年深度解答行業(yè)拓展。本篇試圖解答投資者關(guān)心所有問(wèn)題:1)所有細(xì)分產(chǎn)品的所有(上市/非上市/潛在進(jìn)入)市場(chǎng)格局。2)BAT/云安全/創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)是否威脅公司。3)是否依賴(lài)收購(gòu)。4)2017/2018年利潤(rùn)多少。各領(lǐng)域均和市場(chǎng)有較大預(yù)期差。
整合提前,安全50項(xiàng)品類(lèi)全面優(yōu)勢(shì)。經(jīng)過(guò)約20年發(fā)展,當(dāng)前信息安全劃分為十幾個(gè)大類(lèi)、約50個(gè)小類(lèi),逐年衍生1)橫向來(lái)看,幾乎所有收入空間大的領(lǐng)域,啟明星辰均位居前三位.2)縱向來(lái)看,2014-2016年主要產(chǎn)品線的市占率提升.3)2016競(jìng)爭(zhēng)激烈,多家A股其它公司排名下降。
A股友商差距拉大,未上市公司距離尚遠(yuǎn)。根據(jù)季度數(shù)據(jù),A股市場(chǎng)上其它信息安全公司(例如綠盟科技、天融信等)對(duì)啟明星辰的沖擊可能在下降,深信服(營(yíng)銷(xiāo)新產(chǎn)品UTM)、華為(防火墻、UTM樂(lè)觀)、360企業(yè)安全(整合網(wǎng)康、網(wǎng)神后發(fā)展安全管理平臺(tái)、統(tǒng)一威脅管理、態(tài)勢(shì)感知)才需要觀察。估算認(rèn)為最強(qiáng)勁的360企業(yè)安全在2019年前應(yīng)不盈利,因此啟明星辰領(lǐng)先同行公司優(yōu)勢(shì)增大。
以上僅壁壘一部分,公有云/安全集成商/創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的外部沖擊尚低。1)互聯(lián)網(wǎng)與公有云廠商與公司暫不競(jìng)爭(zhēng),私有云/混合云廠商與啟明星辰合作。2)央企集成商為合作關(guān)系。3)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)常為投資關(guān)系,3公司為證據(jù)。
倚重協(xié)同,不倚重并購(gòu),4因素證明。1)子公司并表謹(jǐn)慎考慮評(píng)估增值部分?jǐn)備N(xiāo)。2)14-16年內(nèi)生利潤(rùn)占比均超90%。3)7年股本僅增厚10%。4)2016年為例,倚重協(xié)同而非并購(gòu)。
下調(diào)2017-2018年盈利預(yù)測(cè),計(jì)入賽博興安后,2017PE僅38倍,2年利潤(rùn)C(jī)AGR53%。
DCF/PE估值得223億市值目標(biāo)。,預(yù)計(jì)2017-2019年公司營(yíng)業(yè)收入為24.0、29.1、34.5億元,歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為4.47、6.22、7.92億元。分別下調(diào)2017-2018年盈利預(yù)測(cè)7.5%、7.3%,下調(diào)原因?yàn)槌浞挚紤]軍工遞延及公司在云安全等領(lǐng)域投入。預(yù)計(jì)賽博興安于2017年上半年完全并表,啟明星辰2017-2018年凈利潤(rùn)C(jī)AGR為53%。2)增值稅退稅遞延僅為數(shù)字游戲。3)采用DCF/PE兩種方法估值,取平均值得目標(biāo)市值為223億元。
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn):1)非上市安全廠商競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期.2)上述邏輯引產(chǎn)業(yè)反身性、限制啟明星辰發(fā)展。