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這跟分析上市公司也有點(diǎn)類(lèi)似，投資者不要陷入某一種邏輯，從更多的角度分析才能更加透徹的了解這家公司。

我們根據(jù)商贏環(huán)球2016年財(cái)務(wù)報(bào)告，指出該公司存在的幾個(gè)問(wèn)題：頻繁變更主營(yíng)業(yè)務(wù)；凈利潤(rùn)一兩年盈利、一兩年虧損，并且基本上都是小額盈利，大幅虧損等。

但是，商贏環(huán)球財(cái)務(wù)報(bào)告仍然有一些關(guān)鍵信息沒(méi)有公布，經(jīng)過(guò)上交所問(wèn)詢(xún)后，商贏環(huán)球終于給出了回復(fù)。

我們對(duì)這些信息進(jìn)行綜合分析，發(fā)現(xiàn)了一些非常有意思的東西。

故事的開(kāi)始是這樣的，商贏環(huán)球在非公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)承諾，目標(biāo)資產(chǎn)完成交割之日起連續(xù)12個(gè)月，環(huán)球星光對(duì)應(yīng)的合并報(bào)表下扣非后歸屬環(huán)球星光凈利潤(rùn)應(yīng)不低于6,220萬(wàn)美元的盈利。也就是說(shuō)，環(huán)球星光凈利潤(rùn)必須達(dá)標(biāo)，這是商贏環(huán)球非常重要的一個(gè)目標(biāo)。

2016年9月底，商贏環(huán)球完成對(duì)環(huán)球星光95%股權(quán)的收購(gòu)。2016年年底，商贏環(huán)球營(yíng)業(yè)總收入由上年的1486萬(wàn)飆升至4.3億，公司的應(yīng)收賬款也由上年的591萬(wàn)飆升至2.67億。

由于商贏環(huán)球是去年四季度而非年初完成并購(gòu)的，資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表合并的會(huì)計(jì)處理也就不完全相同，因此跨表分析合并后的數(shù)據(jù)會(huì)存在一些偏差。上篇文章中我們直接用合并報(bào)表后的應(yīng)收賬款和營(yíng)業(yè)收入做比較確實(shí)也有些不妥，在此提醒讀者注意偏差。

我們對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表具體分項(xiàng)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，該公司的某些關(guān)聯(lián)交易十分可疑。

2016年整年，公司向BIG STRIKE LLC銷(xiāo)售商品形成關(guān)聯(lián)交易，交易金額為7586.95萬(wàn)元，較2015年的853.69萬(wàn)飆升788.72%。LDLA Holding LLC跟商贏環(huán)球的關(guān)聯(lián)交易更是從0元直接飆升至6520.85萬(wàn)。Big Strike LLC從2015年10月開(kāi)始與環(huán)球星光發(fā)生交易，LDLA Holdings LLC是從2016年3月開(kāi)始與環(huán)球星光發(fā)生交易的。

更讓人警惕的是，根據(jù)公司財(cái)報(bào)，2016年底，BIG STRIKE LLC欠公司貨款6168.8萬(wàn)元，占商贏環(huán)球應(yīng)收賬款總額的22.22%。另外，從下圖也可以看到，BIG STRIKE LLC欠款時(shí)間是1年以?xún)?nèi)，也就是說(shuō)這6168.8萬(wàn)元欠款都是在2016年這段時(shí)間內(nèi)發(fā)生的。

直白一點(diǎn)講就是：在2016年公司與BIG STRIKE LLC的關(guān)聯(lián)交易中，商贏環(huán)球一共銷(xiāo)售了7586.95萬(wàn)的貨物，但是只收到1418.15萬(wàn)的貨款，剩余的6168.8萬(wàn)元根本沒(méi)有收到貨款，占比高達(dá)81.31%！

另外，在2016年關(guān)聯(lián)方資金拆借中，商贏環(huán)球拆借給BIG STRIKE LLC 639.33萬(wàn)元資金。總結(jié)起來(lái)就是，2016年，BIG STRIKE LLC從商贏環(huán)球得到價(jià)值7586.95萬(wàn)的貨物，但是僅僅支付了1418.15萬(wàn)的貨款，同時(shí)又從商贏環(huán)球拆借了639.33萬(wàn)元資金，也就是，BIG STRIKE LLC資金只流出了778.82萬(wàn)元，卻收到了7586.95萬(wàn)的貨物，真是太不可思議了！

BIG STRIKE LLC是什么來(lái)頭呢？根據(jù)官網(wǎng)介紹，BIG STRIKE LLC公司成立于1996年，是一家領(lǐng)先的女性服裝設(shè)計(jì)、制造、批發(fā)商，在紐約和洛杉磯分別有兩個(gè)展室（Showroom），辦公室地址（CORPORATE OFFICE）在美國(guó)加州加迪納市西羅斯克蘭斯大街151號(hào)（151 West Rosecrans Ave.Gardena, CA）。兩個(gè)展室無(wú)法通過(guò)谷歌地圖確認(rèn)，但是我們可以通過(guò)谷歌衛(wèi)星地圖看看他們的辦公室地址在哪里：

圖中紅色五角星的地方是該公司官網(wǎng)給的地址，然而谷歌地圖上顯示這個(gè)地方屬于Heart&Soul Girls Clothing服裝店，Space Girlz服裝店和Kallie Group雜貨店，Big Strike被標(biāo)在大路中間，下面有一塊沒(méi)有建設(shè)的空地。

除了BIG STRIKE LLC的欠款外，Kellwood的欠款也非常“扎眼”，達(dá)到6059.67萬(wàn)元，占比高達(dá)21.83%，排名第二。雖然從會(huì)計(jì)準(zhǔn)則看，商贏環(huán)球與Kellwood業(yè)務(wù)往來(lái)不屬于關(guān)聯(lián)交易，不需要披露更多消息，但是這家公司跟商贏環(huán)球的大股東有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，我們?cè)谙挛牡牟①?gòu)部分會(huì)詳細(xì)分析。

欠款多的其它公司，如Romex Textiles、Fabric Selection和XL Fabric Inc，感興趣的讀者可以繼續(xù)扒，看看他們的位置和面積，你可能會(huì)有更深刻的理解。

商贏環(huán)球與子公司之間的關(guān)聯(lián)交易額急劇飆升已經(jīng)讓人有些懷疑了，相關(guān)的應(yīng)收賬款也急劇飆升，并且占比很高，二者結(jié)合起來(lái)看，讀者自己體會(huì)吧。

上面從關(guān)聯(lián)交易和應(yīng)收賬款的角度出發(fā)，對(duì)子公司環(huán)球星光營(yíng)收進(jìn)行了分析，接下來(lái)，我們從整體上對(duì)子公司環(huán)球星光的營(yíng)收進(jìn)行分析。

成衣和面料行業(yè)是一個(gè)非常成熟的市場(chǎng)，近幾年增長(zhǎng)率一直在2%-5%左右。去年，美國(guó)服裝銷(xiāo)量為170億件，銷(xiāo)售額約2700億美元，比上年同期僅增長(zhǎng)2%-2.5%。

目前，服裝行業(yè)受在線業(yè)務(wù)影響很大，強(qiáng)大的在線業(yè)務(wù)或許能夠短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)總業(yè)務(wù)大幅提升。但是，根據(jù)商贏環(huán)球四季度財(cái)報(bào)，公司主要是線下銷(xiāo)售，占比高達(dá)99.68%，因此短期內(nèi)想擴(kuò)大市場(chǎng)占有率確實(shí)比較困難。環(huán)球星光2015年和2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也反映了整個(gè)行業(yè)的疲軟趨勢(shì)，2016年公司營(yíng)收19.17億，較2015年下滑1.4%。

從上面的分析中，我們也有了一個(gè)大概認(rèn)知：

1.服裝行業(yè)是成熟行業(yè)，行業(yè)增速非常低；

2.線上業(yè)務(wù)對(duì)線下業(yè)務(wù)沖擊很大；

3.商贏環(huán)球主要是線下銷(xiāo)售。

有個(gè)這個(gè)認(rèn)知，我們?cè)倏纯瓷腾A環(huán)球更正后的數(shù)據(jù)：2016年，銷(xiāo)售人員11人，與2015年相比僅僅增加了9人。

結(jié)合起來(lái)看就是，以線下銷(xiāo)售為主的商贏環(huán)球僅用了11個(gè)人就完成了19.17億的營(yíng)收。2015年，商贏環(huán)球公布構(gòu)成公司營(yíng)業(yè)收入前五名的具體信息，分別為東營(yíng)海螺商貿(mào)有限公司、大連幸福家居世界光達(dá)裝飾材料商行、新疆托里縣李敬致、海寧市海創(chuàng)塑膠電器有限公司，嘉興禾申貿(mào)易有限公司。2016年，商贏環(huán)球沒(méi)有公布具體信息。

這不算完，我們需要進(jìn)一步追問(wèn)，星光環(huán)球前幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，這樣才能更好的認(rèn)識(shí)這家公司。遺憾的是，商贏環(huán)球并沒(méi)有公布更多消息。不過(guò)，我們通過(guò)香港公司注冊(cè)處綜合資訊系統(tǒng)(ICRIS)查詢(xún)到，環(huán)球星光國(guó)際控股有限公司的成立日期為2013年12月12日。 

這個(gè)日期有什么特別之處呢？結(jié)合營(yíng)收看，有。2015年底，環(huán)球星光營(yíng)收19.44億元。也就是說(shuō)，在一個(gè)成熟的、增長(zhǎng)速度極低的傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)，僅僅用兩年的時(shí)間，以線下銷(xiāo)售為主的環(huán)球星光就把公司的營(yíng)收做到了近20個(gè)億。想對(duì)環(huán)球星光的銷(xiāo)售人員說(shuō)一句：天神哪，想跳槽么？條件隨便開(kāi)！

并購(gòu)的故事

為什么要并購(gòu)？目前，大家可以暫時(shí)把商贏環(huán)球并購(gòu)的動(dòng)機(jī)當(dāng)作“凈利潤(rùn)應(yīng)不低于6,220萬(wàn)美元盈利”的承諾。按照正常的邏輯，這非常容易理解：前面我們也對(duì)服裝行業(yè)進(jìn)行了分析，它是一個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)，并且商贏環(huán)球主要是線下銷(xiāo)售，要想靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)達(dá)到業(yè)績(jī)確實(shí)很難，因此通過(guò)外延式擴(kuò)張來(lái)實(shí)現(xiàn)承諾幾乎就是唯一的選擇。

況且，商贏環(huán)球在資產(chǎn)重組停牌公告里也明確表示：“公司 2015 年非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案中披露環(huán)球星光將通過(guò)外延并購(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)相關(guān)業(yè)績(jī)承諾。因此，環(huán)球星光一直致力于拓寬銷(xiāo)售渠道，尋求優(yōu)質(zhì)服裝類(lèi)標(biāo)的，完善服裝供應(yīng)鏈一體化及集約化。”

目前，商贏環(huán)球正尋求收購(gòu)Kellwood和Distinctive Apparel這兩家公司。

從1月份開(kāi)始就停牌，一直停牌到5月份，以前商贏環(huán)球就準(zhǔn)備收購(gòu)一家公司，現(xiàn)在要收購(gòu)兩家公司。看來(lái)，商贏環(huán)球兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的壓力確實(shí)不小，不然就不會(huì)一口氣收購(gòu)兩家公司了。

接下來(lái)，我們重點(diǎn)分析Kellwood這家公司，感興趣的讀者可以自己去查查Distinctive Apparel這家公司。

是不是覺(jué)得Kellwood這家公司眼熟？是的，就是我們?cè)谏厦鏍I(yíng)收的故事部分提到的、欠商贏環(huán)球六千多萬(wàn)的這家公司。收購(gòu)?fù)瓿珊螅腾A環(huán)球與Kellwood的關(guān)系就更加緊密了，所有的會(huì)計(jì)處理都完全由母公司說(shuō)了算。

我們前文已經(jīng)拋出了個(gè)包袱，即使在收購(gòu)之前，Kellwood也與商贏環(huán)球有著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。

商贏環(huán)球重組公告顯示，Kellwood的主要經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所在美國(guó)，從事紡織服裝、服飾業(yè)，主要業(yè)務(wù)為休閑女裝的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。2016年11月份，市場(chǎng)傳出中國(guó)企業(yè)收購(gòu)Kellwood的消息。目前，楊勇劍、吳宇昌100%控股的上海創(chuàng)開(kāi)企業(yè)發(fā)展有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“創(chuàng)開(kāi)企發(fā)”）已經(jīng)簽署交易文件，100%控股Kellwood Apparel, LLC和Kellwood HK Limited。也就是說(shuō)，現(xiàn)在商贏環(huán)球要通過(guò)收購(gòu)創(chuàng)開(kāi)企發(fā)來(lái)達(dá)到收購(gòu)Kellwood的目的。

在這次收購(gòu)?fù)瓿芍埃琄ellwood與商贏環(huán)球的關(guān)系由創(chuàng)開(kāi)企發(fā)的楊勇劍和商贏環(huán)球的實(shí)際控制人楊軍連接起來(lái)。

首先，我們知道楊勇劍和吳宇昌100%控股創(chuàng)開(kāi)企發(fā)。另外，根據(jù)天眼查，楊勇劍還是浙江譽(yù)融金屬有限公司的股東，這家浙江公司又是樂(lè)源財(cái)富管理有限公司的股東。也就是說(shuō)，現(xiàn)任創(chuàng)開(kāi)企發(fā)股東的楊勇劍通過(guò)浙江譽(yù)融金屬有限公司持股樂(lè)源財(cái)富管理有限公司。

其次，楊軍通過(guò)上海樂(lè)源資產(chǎn)管理有限公司也持股了樂(lè)源財(cái)富管理有限公司，根據(jù)天眼查，前者對(duì)后者的持股達(dá)到78%。

至此，情況逐漸明朗，現(xiàn)任創(chuàng)開(kāi)企發(fā)股東的楊勇和商贏環(huán)球的實(shí)際控制人楊軍都是樂(lè)源財(cái)富管理有限公司的股東。

需要注意一點(diǎn)的是，商贏環(huán)球?qū)嶋H控制人楊勇是個(gè)資本運(yùn)作高手。下面是他的資本帝國(guó)版圖：

最后，收購(gòu)Kellwood絕對(duì)不是楊勇劍和楊軍唯一一次共同參與的資本運(yùn)作。2015年11月份，澳洋科技（002172）在《2015年非公開(kāi)股票發(fā)行股票預(yù)案公告》中透露，非公開(kāi)發(fā)行對(duì)象就有樂(lè)源財(cái)富管理有限公司。

（來(lái)源：澳洋科技《2015年非公開(kāi)股票發(fā)行股票預(yù)案公告》）

從澳洋科技給的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖，以及楊軍和楊勇劍各自的資本版圖中，我們就可以清晰的看出誰(shuí)是主角，誰(shuí)是配角。

資金的故事

從營(yíng)收的故事中，我們可以看出，商贏環(huán)球通過(guò)經(jīng)營(yíng)并不會(huì)帶來(lái)可觀的現(xiàn)金流。但是，商贏環(huán)球又在大肆并購(gòu)，于是就有一個(gè)問(wèn)題：錢(qián)從哪里來(lái)呢？

2016年9月底，商贏環(huán)球非公開(kāi)發(fā)行269,970,000股普通股，募集資金總額2,810,387,700.00元，非公開(kāi)發(fā)行股價(jià)10.41元，非公開(kāi)發(fā)行對(duì)象為商贏控股有限公司、旭森國(guó)際控股（集團(tuán)）有限公司、旭森投資有限公司等。

9月底，商贏環(huán)球二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格為33.08元，遠(yuǎn)高于10.41元的非公開(kāi)發(fā)行價(jià)格。股票發(fā)行后，商贏控股等定增對(duì)象賬面上立刻就賺61.14億元。

當(dāng)然，這部分資金主要用于收購(gòu)環(huán)球星光國(guó)際控股有限公司。當(dāng)時(shí)的實(shí)際控制人楊軍承諾未來(lái)一年內(nèi)、兩年內(nèi)和三年內(nèi)的凈利潤(rùn)分別為6,220萬(wàn)美元、8,460萬(wàn)美元、11,870萬(wàn)美元，共26550美元，折合人民幣18.32億元。

對(duì)比看一下就是，在定增完成后，商贏控股的定增對(duì)象賬面立刻浮盈61.14億元，三年業(yè)績(jī)承諾僅僅18.32億元。即使環(huán)球星光未來(lái)三年一分錢(qián)不賺，定增對(duì)象彌補(bǔ)差值后，仍然凈賺42.82億元。

另外，為了補(bǔ)充現(xiàn)金流，商贏環(huán)球還尋求發(fā)行債券，以及短期借款和長(zhǎng)期借款。根據(jù)公司財(cái)務(wù)報(bào)告，2016年12月12日，2016年第五次臨時(shí)股東大會(huì)審議并通過(guò)了《商贏環(huán)球關(guān)于提請(qǐng)公司股東大會(huì)授權(quán)董事會(huì)及其授權(quán)人全權(quán)辦理本次非公開(kāi)發(fā)行公司債券相關(guān)事項(xiàng)的議案》等；2016年底，公司短期借款2.02億，長(zhǎng)期借款5338.42億。

另外，并非所有的并購(gòu)都需要消耗公司的現(xiàn)金，比如上次收購(gòu)環(huán)球星光，以及這次收購(gòu)創(chuàng)開(kāi)企發(fā)。根據(jù)公司財(cái)報(bào)，商贏環(huán)球連收購(gòu)創(chuàng)開(kāi)企發(fā)的定金也是通過(guò)短期借款獲得的。

通過(guò)這些資本運(yùn)作，商贏環(huán)球根本不缺錢(qián)。根據(jù)2016年公司財(cái)務(wù)報(bào)告，定向增發(fā)募集了28個(gè)億，收購(gòu)環(huán)球星光用了18個(gè)億，大概還剩余10個(gè)億，剩下的錢(qián)哪里去了？大部分都讓公司去買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品了，金額9.7億。如此巨額資金購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品，商贏環(huán)球在拓展業(yè)務(wù)方面可能真的能力有限。

又有一個(gè)問(wèn)題，賬上不缺錢(qián)的商贏環(huán)球?yàn)樯度グl(fā)債呢？

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