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資本寒冬到來，拼多多顯然很緊張。如果二級(jí)市場持續(xù)不振，會(huì)進(jìn)一步傳導(dǎo)至一級(jí)市場。影響主要有兩方面，一是企業(yè)接下來融資變得尤為艱難，二是一級(jí)市場的投資人無法像以前那樣在二級(jí)市場獲得良好回報(bào)。

▲拼多多董事長兼首席執(zhí)行官 黃崢

作者 | 唐郡

編輯 | 徐偉

獨(dú)角獸爭先上市正在變成一種潮流。

才3歲的社交電商黑馬拼多多，趕在7月前，向美國SEC提交招股說明書。雖然連年虧損，但拼多多賬上并不缺錢。市界（ID: newsseeker）注意到，截至今年3月31日，拼多多賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物金額高達(dá)86億元人民幣。

此次拼多多擬通過IPO最多籌集10億美元，預(yù)計(jì)IPO完成后，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物金額將達(dá)人民幣150億元左右。自2015年成立以來，拼多多累計(jì)虧損僅13億元（含期權(quán)支出），遠(yuǎn)低于其龐大的現(xiàn)金儲(chǔ)備。

囤積上百億資金，拼多多到底想干什么？

電商黑馬拼多多

在招股書中，拼多多將自己描述成一個(gè)創(chuàng)新和快速發(fā)展的“新電子商務(wù)”平臺(tái)，為買家提供超值的商品和有趣的互動(dòng)購物體驗(yàn)。

拼多多誕生于2015年9月，此時(shí)的電子商務(wù)領(lǐng)域被普遍認(rèn)為格局已定。但這家新生平臺(tái)卻瞄準(zhǔn)三四線城市尚未被充分發(fā)掘的消費(fèi)力量，通過開創(chuàng)性的“團(tuán)隊(duì)購買”模式迅速打開局面，從巨頭割據(jù)的間隙殺出一條血路。

具體而言，拼多多鼓勵(lì)買家將產(chǎn)品信息通過社交網(wǎng)絡(luò)（微信和QQ）分享給家人、朋友或其他社交聯(lián)系人，以便通過“團(tuán)隊(duì)購買”的方式獲取更有優(yōu)勢的產(chǎn)品價(jià)格。平臺(tái)本身則通過這種病毒營銷方式迅速積累其巨大的流量。

截至2017年底和2018年3月底，拼多多App平均月活躍用戶數(shù)分別為6500萬和1.03億。換言之，今年第一季度，其平均月活用戶增加了近4000萬。

多個(gè)大數(shù)據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，拼多多App的滲透率已超過京東，位列電商App品類第二，僅次于淘寶。

豐沛的流量帶來了高額成交。

2017年和2018年第一季度，拼多多GMV（網(wǎng)站成交金額）分別為1412億元和662億元；移動(dòng)平臺(tái)訂單總數(shù)分別達(dá)到43億和17億。

平臺(tái)則通過向商家提供服務(wù)獲得收入。招股書顯示，2016年，拼多多主要收入來源為商品銷售，即平臺(tái)直接向買家銷售商品。但由于商品定價(jià)過低，毛利率竟是負(fù)值。

2017年起，隨著成交量放大，拼多多開始轉(zhuǎn)型為商家提供在線市場服務(wù)，主要包括銷售廣告位和平臺(tái)服務(wù)傭金。今年第一季度，平臺(tái)總收入高達(dá)13.85億元，是去年同期收入的37倍。

創(chuàng)始人黃崢在致股東信中說道，它（拼多多）的飛速增長表明它有著巨大的潛能和無限的未來的可能性。同時(shí)，他也承認(rèn)，它畢竟只是一個(gè)三歲的小孩，身上還有著很多顯而易見的問題和許多危險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。

實(shí)際上在近期，拼多多經(jīng)歷了平臺(tái)商品涉黃涉暴、商家集體暴力維權(quán)等負(fù)面輿論，而平臺(tái)商品質(zhì)量低劣、用戶粘性較低等問題一直為人詬病。

信中，黃崢將拼多多上市形容為“這么早進(jìn)入不可控的資本市場”。外界的疑慮也多聚焦在這一點(diǎn)，拼多多為何急于帶病上市？

年內(nèi)瘋狂融資百億

黃崢在信中回應(yīng)稱，拼多多“往后看3年、5年還是更長的時(shí)間上市其實(shí)沒實(shí)質(zhì)區(qū)別”。他希望拼多多“所有的成長也應(yīng)該為公眾所分享”。

盡管如此，外界更多將其上市的原因歸結(jié)于“急于融資”。

市界（ID: newsseeker）研究發(fā)現(xiàn)，“急于融資”并不是拼多多當(dāng)下才有的狀態(tài)?？v觀其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，公司賬面現(xiàn)金規(guī)模遠(yuǎn)高于收入規(guī)模，且隨著后者的擴(kuò)張持續(xù)增長。

數(shù)據(jù)顯示，2016年年末、2017年年末、2018年第一季度末，拼多多賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額分別為人民幣13.20億元、30.58億元、86.34億元。 同期，公司收入規(guī)模分別僅為5.05億元、17.44億元和13.85億元。

據(jù)招股書，這些現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物主要為銀行存款，來源則以股權(quán)融資為主。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，拼多多至今公布過4輪融資，其中，2016年公布3輪，2018年公布1輪。對(duì)照招股書來看，最近一次融資在今年第一季度完成，金額為55億元左右。

拼多多表示，迄今為止，上述股權(quán)融資得來的現(xiàn)金主要用于為公司經(jīng)營和投資活動(dòng)提供現(xiàn)金。

從現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)來看，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額自2016年起持續(xù)為正，并不需要額外補(bǔ)貼；投資活動(dòng)花費(fèi)的現(xiàn)金在今年一季度達(dá)到頂峰，為8億元人民幣，占公司現(xiàn)金余額比重不到10%。

也就是說，在過去3年的經(jīng)營中，盡管持續(xù)虧損，但拼多多積累了大量現(xiàn)金，可謂兵強(qiáng)馬壯。

本輪IPO中，拼多多預(yù)計(jì)最多將融資10億美元，約合人民幣66億元。如此一來，公司賬面現(xiàn)金規(guī)模將進(jìn)一步增至150億元左右。值得注意的是，算上年初的融資和本輪IPO，拼多多僅在今年就將籌得超過110億元資金。

如此龐大的資金規(guī)模，它要用來干什么？這是我們接下來要重點(diǎn)討論的問題。

增長已達(dá)臨界點(diǎn)？

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2016年、2017年和2018年第一季度，拼多多銷售和營銷費(fèi)用分別為16.90億元、21.44億元和12.17億元，占同期總收入比例分別為79.3%、83.2%和92.3%。

該項(xiàng)支出占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了平臺(tái)同期綜合毛利率，是其陷入虧損的主要原因。并且，該項(xiàng)支出占比正在不斷攀升，說明拼多多正面臨較大的擴(kuò)張壓力。

多方觀點(diǎn)認(rèn)為，拼多多的用戶增長已到瓶頸，銷售和營銷費(fèi)用大增是一個(gè)信號(hào)。

眾所周知，拼多多迅速擴(kuò)張的過程中，騰訊系社交產(chǎn)品微信和QQ功不可沒。但依靠騰訊流量成長起來的平臺(tái)都有一個(gè)特點(diǎn)，從0到1億容易，再往上增長就比較困難。拼多多當(dāng)前平均月活躍用戶為1.03億，已經(jīng)抵達(dá)這個(gè)臨界點(diǎn)。

事實(shí)上，從拼多多招股書長達(dá)40多頁的風(fēng)險(xiǎn)提示中，首當(dāng)其沖就是增長風(fēng)險(xiǎn)。拼多多坦言，平臺(tái)無法保證未來能夠保持過去的增長率，增長可能放緩甚至出現(xiàn)負(fù)增長。

不僅如此，淘寶和京東相繼推出對(duì)標(biāo)拼多多的低定價(jià)產(chǎn)品，拼多多的價(jià)格優(yōu)勢可能喪失。對(duì)此，其在風(fēng)險(xiǎn)提示中表達(dá)了對(duì)正在或即將面臨的激烈競爭的擔(dān)憂。

不少人士也指出，靠極低定價(jià)聚攏的用戶缺乏粘性，價(jià)格優(yōu)勢喪失之后，這部分用戶很難留存；定價(jià)過低同樣會(huì)導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)商家和商品很難在平臺(tái)上聚集，影響購買體驗(yàn)。

囤積糧草，用戶拓寬護(hù)城河，是黃崢在考慮的問題。

拼多多表示，目前的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物以及未來從運(yùn)營中獲得的現(xiàn)金流量，將足以滿足至少在未來12個(gè)月內(nèi)預(yù)計(jì)的營運(yùn)資本要求和資本支出。至于IPO募集的資金，拼多多打算將其用于業(yè)務(wù)拓展、技術(shù)研究和開發(fā)、補(bǔ)充運(yùn)營資金及潛在的戰(zhàn)略投資和收購。

此外，或許還有來自宏觀層面的影響。2017年以來，無論一級(jí)市場還是二級(jí)市場都感受到陣陣寒意。一級(jí)市場融資事件大幅減少，二級(jí)市場股價(jià)跌落谷底，債務(wù)違約、質(zhì)押爆倉頻現(xiàn)，更加觸目驚心。

如果二級(jí)市場持續(xù)不振，會(huì)進(jìn)一步傳導(dǎo)至一級(jí)市場。影響主要有兩方面，一是企業(yè)接下來融資變得尤為艱難，二是一級(jí)市場的投資人無法像以前那樣在二級(jí)市場獲得良好回報(bào)。

一、二級(jí)市場估值倒掛早已不是新鮮事。以小米為例，上市前，其估值高達(dá)1000億美元。然而，最新消息稱，小米港股發(fā)售價(jià)格約17港元/股，整體估值約540億美元，縮水將近一半。

一切都指向一個(gè)詞：缺錢。無論擴(kuò)張、轉(zhuǎn)型、還是“御寒”，都需要資金。

此前在A股，但凡有一個(gè)能講好故事的公司，股價(jià)飆升，估值成幾何倍式增長，但最近投資者變聰明了，360、富士康都是例子。而拼多多要去的地方是”萬惡的資本主義國家“，在那片土地上，人們不相信美妙的故事，更愿意看見能有多少現(xiàn)實(shí)的回報(bào)。

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