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金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控是公共政策的兩大工具，其目的是不一樣的，金融監(jiān)管是為了維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定，宏觀調(diào)控是為了逆周期調(diào)控、實(shí)現(xiàn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展。但是，有時(shí)金融監(jiān)管也會(huì)影響甚至誤傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)，被動(dòng)起到宏觀調(diào)控的作用。

當(dāng)前的金融去杠桿在主觀上是為了金融安全和金融穩(wěn)定，客觀上也正在對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定壓力。 

1. 2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管的任務(wù)做出了明確部署，其中宏觀調(diào)控是“要繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，財(cái)政政策要更加積極有效，貨幣政策要保持穩(wěn)健中性”。金融監(jiān)管是“要把防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置，下決心處置一批風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，著力防控資產(chǎn)泡沫，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。”而且四大任務(wù)中的第三大任務(wù)是振興實(shí)體經(jīng)濟(jì)。 

2. 2014下半年-2016年上半年的流動(dòng)性寬松周期先后在股市、債市、房市領(lǐng)域滋生了資產(chǎn)泡沫、杠桿套利以及金融風(fēng)險(xiǎn)。2015年股市率先去杠桿，2016年8月份以來(lái)債市開始去杠桿，2016年10月以來(lái)房市開始去杠桿。加杠桿是市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)惡化的過(guò)程、籌碼向樂(lè)觀的投資者集中，去杠桿是改善市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的過(guò)程、保障資產(chǎn)流動(dòng)性以分?jǐn)偝杀荆荒芤l(fā)解杠桿的流動(dòng)性危機(jī)是底線。2015年股災(zāi)的本質(zhì)是去杠桿過(guò)程的流動(dòng)性危機(jī)。 

3. 2015年以來(lái)，由于利率市場(chǎng)化和中小銀行在存款負(fù)債上的劣勢(shì)，同業(yè)存單繁榮，中小銀行通過(guò)同業(yè)負(fù)債來(lái)對(duì)接地方債、信用債和非標(biāo)，進(jìn)而流向當(dāng)?shù)氐牡胤饺谫Y平臺(tái)、制造業(yè)企業(yè)和房地產(chǎn)來(lái)支持當(dāng)?shù)貙?shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。但是，由于銀行追逐利潤(rùn)做大規(guī)模的動(dòng)機(jī)和監(jiān)管短板，逐漸形成“同業(yè)存單-同業(yè)理財(cái)-委外投資”的套利鏈條，開始通過(guò)加杠桿、加久期、降信用來(lái)進(jìn)行監(jiān)管套利，淪為以錢炒錢的投機(jī)行為，違背了服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的初衷。 

4. 4月份以來(lái)監(jiān)管層對(duì)“三套利”“四不當(dāng)”等行為開始加強(qiáng)監(jiān)管并進(jìn)行專項(xiàng)檢查，要求穿透底層資產(chǎn)，一一對(duì)應(yīng)。由于同業(yè)業(yè)務(wù)由來(lái)已久、一時(shí)難以厘清，而且銀行對(duì)于哪些可以做、哪些不能做的新規(guī)不明朗，天然的反應(yīng)是什么都不做，忙著補(bǔ)授信、調(diào)存量，導(dǎo)致新業(yè)務(wù)停擺，進(jìn)而誤傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)。典型的表現(xiàn)是，債券收益率大幅上行相當(dāng)于事實(shí)上加息，而從估值的角度長(zhǎng)端債券收益率基本在歷史均值水平上，而且債券市場(chǎng)不斷有債券推遲或取消發(fā)行，4月共有154只債券取消和推遲發(fā)行，涉及規(guī)模達(dá)到1406.63億元，數(shù)量和規(guī)模已與今年第一季度相當(dāng)。商業(yè)銀行負(fù)債和資產(chǎn)縮表導(dǎo)致信用創(chuàng)造收縮，相當(dāng)于宏觀調(diào)控收緊。 

5. 如果2季度保持金融去杠桿的高壓，預(yù)計(jì)2季度信貸社融可能會(huì)出現(xiàn)比較明顯的回落，考慮到1個(gè)季度的時(shí)滯，3季度投資和經(jīng)濟(jì)可能會(huì)出現(xiàn)比較明顯的回調(diào)。因此，如何在金融去杠桿、防化金融風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，防止誤傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)值得重視：1）區(qū)分“以錢炒錢”的投機(jī)套利行為和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融創(chuàng)新是關(guān)鍵。2）按照宏觀調(diào)控的“丁伯根法則”，面對(duì)多目標(biāo)，應(yīng)采取多工具，比如，采取積極的財(cái)政政策對(duì)沖金融去杠桿引發(fā)的貨幣收縮效應(yīng)。3）去杠桿有助于金融穩(wěn)定，但要防止運(yùn)動(dòng)式突襲式，防止“放亂收死”，要“又紅又專”。

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