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隨著5月小米香港上市招股書的披露，越來越多的企業(yè)關注小米，重點多是小米上市的估值、雷軍的身價，或者對小米歷輪融資和回報進行分析。小米是中國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展史上的奇跡，小米累計融資20億美元上下，不到10年創(chuàng)造除了千億銷售的企業(yè)；而近年來獨角獸頻出，融資數(shù)十億而收入寥寥的企業(yè)比比皆是。小米和雷軍雖然有融資能力，缺沒有濫用；因此我一直認為小米的成敗代表著中國互聯(lián)網(wǎng)的成敗，小米是中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的錨。

小米臨近上市，成功的故事開始了一般，其商業(yè)模式也足夠可以寫入教科書。拋開關于估值、可轉債、小米金融等撲朔迷離的數(shù)字，讓我們還原小米的真實現(xiàn)金流，仔細看一下小米的模式。

剝離小米金融，重構小米的現(xiàn)金流狀況在小米披露的招股書中，小米2017年年收入1146億，非國際財務報告準則口徑（主要是調整了歷輪融資的可轉債、股權支付等非業(yè)務支出）凈利潤53.6億，凈利潤率4.7%。從現(xiàn)金流量表來看，小米的現(xiàn)金流似乎并不樂觀，經營活動凈流出10.0億，投資流出26.8億，而經營活動和投資活動的現(xiàn)金主要靠融資活動所得的62.1億現(xiàn)金彌補，因此年度尚有結余。

這樣初看來，小米很像一個典型的中國獨角獸，靠融資支持著業(yè)務發(fā)展。但是，這是對小米的誤讀。小米的確在2014年進行了最后一輪F輪的融資，融資金額達10億美元，最后一筆交割一直延續(xù)到2017年。但是，2017年小米通過股權融資的獲得的現(xiàn)金不到1個億。2017年小米的融資活動得到的現(xiàn)金主要是來自銀行融資借款，總額為112億。

但是，這并不用來支持小米運營所用的現(xiàn)金流。根據(jù)小米招股書中的披露，2017年112億元的融資借款主要是為互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務提供資金。互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務主要是小米金融，這一業(yè)務小米已經做好了單獨的構架，并且在招股書中披露的分拆的可能方案，未來大概率將類似京東金融一樣獨立于小米集團之外。

同時，我們在仔細分析小米的經營活動現(xiàn)金流的時候，我們也發(fā)現(xiàn)，一個主要消耗掉小米運營現(xiàn)金的留的項目是應收貸款及利息的增加。同樣，這是小米金融的貸款業(yè)務向貸款用戶放款導致。

因此，如果我們要理解小米主營業(yè)務的現(xiàn)金流情況，我們就要在剝離小米金融，簡單的調整如下：

經過上述調整，剝離了小米金融的小米集團，也就是以手機、iOT智能硬件銷售為主要業(yè)務的板塊，有良好的造血功能，經營活動正向現(xiàn)金流為58.7億，能夠支持公司的對外項目投資和資本開支（2017年資本開支為12.2億，包含在投資活動現(xiàn)金流內）。也就是說小米的主營業(yè)務的自由現(xiàn)金流良好。

饑餓營銷和供應鏈管理，良好現(xiàn)金流的根基對小米良好現(xiàn)金流的解讀，大多數(shù)人會聯(lián)想到小米的饑餓營銷。的確，小米創(chuàng)立初期，開創(chuàng)了產品預售的先河，用粉絲效應打造出了小米品牌。回顧歷史，小米早期預售10萬臺手機，能做到在數(shù)分鐘內銷售一空。

從財報上來看，2017年12月31日小米賬面上客戶的預付款高達34億，按照當年小米存貨周轉天數(shù)45天計算，小米一年周轉約8次，對應1146億銷售大約是140億/次，這意味著24%左右的貨款是預付款，由“米粉”這樣的粉絲墊付的。

但是饑餓營銷只是手段，撐不起千億的銷售體系。小米真正核心的能力，是對其供應鏈的管理能力。截止2017年底財務數(shù)據(jù)顯示，對應17年1146億銷售額的，是163億的存貨，55億的應收賬款和高達340億的貿易應付款。這些數(shù)據(jù)直觀的的反映出小米有效的利用了供應商的賬期，對沖生產規(guī)模擴大所需的資金。從小米披露的現(xiàn)金循環(huán)周期來看，小米在歷史上一直是有效的利用了供應商的賬期優(yōu)勢。

雖然在出海銷售的過程中，海外市場如印度對資金的占用會多一些，但不影響小米的現(xiàn)金循環(huán)周期為負，也就是利用供應鏈的賬期差異，來實現(xiàn)規(guī)模的擴張。小米在銷售從2016年的684億增長到到2017年的1146億，貿易應付賬款增加了接近160億，平均賬期95天；相比之下，小米2016年和2017年自身的資本支出僅為18億和12億。而且，從上面的過往3年的現(xiàn)金循環(huán)周期天數(shù)逐年增加的趨勢來看，小米的對供應鏈資金的利用能力還在增強。

小米供應鏈的邏輯并不難理解，核心是以價格優(yōu)勢為基礎預估上規(guī)模的銷售數(shù)量，從供應商獲得優(yōu)惠的條款，進而實現(xiàn)低價，兌現(xiàn)銷售數(shù)量。這個商業(yè)模式并不是小米原創(chuàng)，而是很早就由格力創(chuàng)造，格力憑借這一策略拿下了小家電的半壁江山。

能駕馭“低價 – 高產 – 高銷”這一循環(huán)邏輯的企業(yè)并不多，因為這對供應鏈有極高的要求。手機廠商由是，芯片核心技術在高通，屏幕核心技術在三星，其他的環(huán)節(jié)都有重量級的企業(yè)，手機廠商競爭激烈且利潤微薄，并沒有多少議價能力。2016年小米遭遇了供應鏈危機，雷軍不得不“揮淚斬馬謖”把原聯(lián)合創(chuàng)始人周光平博士調離，推上有供應鏈管理經驗、原負責小米移動電源的張峰，并親自掛帥負責供應鏈，前后四次到訪三星，穩(wěn)定屏幕的供給。經過一年多的動蕩，2017年小米銷量恢復，創(chuàng)出新高。

根據(jù)小米官方的披露，小米的供應鏈覆蓋了手機行業(yè)的核心企業(yè)，很多是細分領域的龍頭公司、上市公司，在考慮利潤之外對銷售規(guī)模、市場份額也非常看重，能夠配合小米保質保量、長線發(fā)展的訴求。2017年小米的供應商大會，主題就叫做“同舟共贏”。

供應鏈的反面：生態(tài)鏈放大收益2016年小米手機銷量下滑的時候，除了暴露出供應鏈的問題之外，公司也意識到了線下渠道的重要性，OPPO和VIVO通過大量的線下銷售端，在2016年異軍崛起。這讓小米頗為尷尬，因為小米主打的性價比策略，單靠手機的利潤并不能支持線下的經營成本。而這時小米的生態(tài)鏈產品也在蓬勃發(fā)展，從移動電源、耳機、手環(huán)等手機周邊到空氣凈化器、投影儀等應有盡有。這無疑是小米打開線下渠道的利器。

（上圖為小米深圳旗艦店，圖片來源網(wǎng)絡）

根據(jù)小米招股書的披露，小米整個生態(tài)鏈體系有90多家硬件公司，出產1600個SKU的產品。這足以撐起一個數(shù)百坪的門店，讓用戶停留足夠長的時間，除了購買相對低頻的產品如手機、智能電視等，還可以選購手環(huán)、充電寶、平衡車、電動牙刷、掃地機器人、無人機等多種硬件。據(jù)小米之家官方披露的數(shù)據(jù)，目前進店下單的顧客，單人平均成交產品數(shù)為2.6個。

這一策略效果很好，截止2018年3月31日，小米之家一共開設了331家，而每平米銷售坪效是24萬元，在連鎖零售中僅次于蘋果。

對于小米生態(tài)鏈的合作公司來說，小米的線下+線上的銷售網(wǎng)絡非常的適合科技含量高的消費品，用戶有足夠多的時間來了解和切身體驗產品，能夠大幅提高轉化率和銷售。除了銷售渠道之外，小米的供應鏈能夠幫助合作伙伴降低成本、提高效率，無論是從議價能力還是設計能力，都是業(yè)內領先的水平。此外，2017年初小米公司從上海證券交易所獲得了發(fā)行100億元供應鏈金融ABS產品的許可，能夠更好的從資金上支持生態(tài)鏈上的公司。因此，對于國內的硬件初創(chuàng)公司來說，獲得小米的青睞，就意味著獲得了除了產品以外的所有支持：線上+線下的銷售渠道、覆蓋行業(yè)的供應商、技術和資金。

生產手環(huán)的華米是成立剛滿4年的企業(yè)，主要產品是小米手環(huán)，2017年銷售20億人民幣，其中小米的產品占了16億。華米成立以來就保持了銷量50%的增速，2015年就估值超過10億美元成為“獨角獸”，并且被評為“2015年福布斯中國成長最快科技公司”，今年2月登錄了紐交所。

生態(tài)鏈企業(yè)對小米同樣有積極的作用，僅銷售而言，2017年小米生態(tài)鏈的銷售達到了200億。除了豐富小米之家的產品選擇，生態(tài)鏈的產品對小米的利潤有直接的貢獻。以生產空氣凈化器的智米為例，根據(jù)招股書中小米和智米的框架協(xié)議，雙方約定采購價為成本加不超過2%的利潤加乘，然后在根據(jù)利潤分成。小米ioT板塊的毛利率2017年為8.3%，2017年小米從智米采購加上利潤分成的金額為19億人民幣。公開資料中未披露小米和智米的分成比例，如果假設該比例為5：5，那小米從銷售智米的利潤大約在8千萬人民幣上下。

此外，在供應鏈環(huán)節(jié)，小米也對生態(tài)鏈企業(yè)卡的略緊，2017年小米通過采購了關聯(lián)企業(yè)133億的產品和服務，假設主要為生態(tài)鏈企業(yè)的產品，關聯(lián)方的貿易應收款年底余額僅為1.6億，換算成應收賬款周期天數(shù)僅有4天。

小米生態(tài)鏈和小米之家的創(chuàng)始人都是劉德，小米的聯(lián)合創(chuàng)始人之一，曾經是北京科技大學工業(yè)設計系系主任，是國內工業(yè)設計行業(yè)的專家。劉德在小米負責過前100萬臺手機的供應鏈工作，并不得心應手，反而在供應鏈的反面，生態(tài)鏈的位置，找到了小米的商業(yè)價值。

結語：供應鏈、生態(tài)鏈的兩個齒輪，咬合度決定了小米的速度

小米的招股書中把硬件、互聯(lián)網(wǎng)服務、新零售作為三個環(huán)，放在了用戶的周圍，這是小米的一種直觀的解釋。然而推動小米前進的，是小米背后，用戶看不到的供應鏈、生態(tài)鏈。這兩個鏈條是小米的動力來源，并且缺一不可。一方面，供應鏈的規(guī)模優(yōu)勢吸引生態(tài)鏈的企業(yè)加入，為這些企業(yè)創(chuàng)造難以獨立實現(xiàn)的價值；另一方面，生態(tài)鏈的企業(yè)在產品、銷售、利潤、資金上都反哺供應鏈，讓小米變得更為強大和抗打擊。供應鏈和生態(tài)鏈像是小米的兩個齒輪，密不可分，只有再這兩個齒輪高度咬合、緊密無間的前提下，小米才能穩(wěn)定讓資金流轉起來，吸引優(yōu)秀的團隊持續(xù)做出優(yōu)質的產品，讓小米保持高速前進。

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