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　當(dāng)談?wù)撏ǖ罉I(yè)務(wù)時(shí)，我們?cè)谡勑┦裁矗拷裉旃P者選擇的是一個(gè)以銀行為核心的視角：所謂通道業(yè)務(wù)，回溯至最上游，無外乎銀行資金要投出去，抑或資產(chǎn)要出表，而絕非流于資產(chǎn)管理表面。一言以蔽之，通道業(yè)務(wù)最根本的驅(qū)動(dòng)力，來自銀行試圖突破現(xiàn)有約束，大至資本充足率、貸款管理辦法，小至具體的投資開戶要求等。

　　在這其中，需要厘清兩個(gè)問題。

　　其一，透視“通道”盛行的表象，背后的真正風(fēng)險(xiǎn)是什么？

　　通道業(yè)務(wù)伴隨的銀行同業(yè)業(yè)務(wù)和理財(cái)業(yè)務(wù)，使監(jiān)管掌握的宏觀數(shù)據(jù)一定程度“失真”，失去對(duì)真實(shí)狀況的反映和解釋力，更重要的是，最終實(shí)體經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)可能在銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)之間交叉感染。

　　其二，“規(guī)避監(jiān)管”和“監(jiān)管套利”兩個(gè)詞是如此令人熟悉，以至于我們可能忘了再追問，監(jiān)管規(guī)定本身是不是也有改進(jìn)空間，監(jiān)管壁壘是不是可以有所改善。

　　通道是什么？

　　所謂“通道”，意指不承擔(dān)主動(dòng)管理責(zé)任。通道業(yè)務(wù)不可能全面禁止，是因?yàn)橛械耐ǖ烙写嬖诒匾枰侄撝?/p>

　　梳理通道的種類，可以用一個(gè)思路框架來解釋。首先，對(duì)于某類主體，是否有投資某類資產(chǎn)的資格。如果本身有，為什么要通過通道，其中有沒有風(fēng)險(xiǎn)？如果沒有，無疑嵌套是為了規(guī)避監(jiān)管。規(guī)避監(jiān)管后的風(fēng)險(xiǎn)是什么？同時(shí)，監(jiān)管本身有沒有完善空間？

　　具體來看，如果投資主體本身有投資資質(zhì)，通道的作用有兩種，分別是投資套利和法律關(guān)系的需要。

　　投資套利在債券投資領(lǐng)域最為明顯。銀行通過券商資管計(jì)劃或者私募證券基金，可以放更高杠桿，對(duì)信用債做信用下沉，以高風(fēng)險(xiǎn)博取高收益。

　　另外，公募基金有免稅優(yōu)勢(shì)，這就是“營(yíng)改增”以來銀行投資定制公募基金激增的原因所在。

　　上述兩種情況，監(jiān)管已有了明確的“打補(bǔ)丁”思路。

　　針對(duì)通過通道加杠桿、信用下沉的做法，監(jiān)管一方面試圖明確公募和私募兩種產(chǎn)品的杠桿率上限，而不再是按照銀證保三個(gè)體系的分立規(guī)則（包括結(jié)構(gòu)化比例），以消滅套利動(dòng)力；另一方面要求資產(chǎn)穿透管理，對(duì)于銀行理財(cái)而言，委外、資管產(chǎn)品和私募基金都要穿透到底層資產(chǎn)。針對(duì)定制公募基金，監(jiān)管也出臺(tái)了相關(guān)政策，通過單一認(rèn)購(gòu)者比例上限，來規(guī)避“定制”出現(xiàn)。

　　而說到法律關(guān)系，這在“非標(biāo)”投資中尤為明顯。以信托貸款為例，資管產(chǎn)品一般實(shí)際投資的是一筆債權(quán)的收益權(quán)，而不是要變成債權(quán)人，這里從法律關(guān)系上就必須要有一個(gè)SPV（特殊目的載體）來把收益權(quán)隔離出來。這個(gè)SPV，最嚴(yán)格意義是信托計(jì)劃，其次還有券商資管計(jì)劃和保險(xiǎn)資管計(jì)劃等。作為SPV的投資計(jì)劃，僅僅是一個(gè)法律結(jié)構(gòu)安排，而不是一個(gè)主動(dòng)投資管理人。若把SPV作為通道的一種，無疑這類通道無法去除。

　　提及“非標(biāo)”，就不得不進(jìn)入能投和不能投的灰色地帶。

　　若監(jiān)管禁止銀行投向某類“非標(biāo)”，信托和資管計(jì)劃的“通道”無疑就成為了銀行規(guī)避監(jiān)管的工具，而非有存在之必要的以完善法律構(gòu)架為目的的SPV。實(shí)際上，絕大部分非標(biāo)資產(chǎn)就是類信貸資產(chǎn)，可以理解為不直接接受貸款管理辦法監(jiān)管的“貸款”。

　　以房地產(chǎn)投向?yàn)槔y監(jiān)會(huì)對(duì)銀行資金投向房地產(chǎn)有嚴(yán)格監(jiān)管，銀行繞道信托，特別是證監(jiān)會(huì)轄下各類資管計(jì)劃投資，可謂此消彼長(zhǎng)。這類通道存在，使得宏觀調(diào)控效果不及預(yù)期。

　　股權(quán)投資亦在這類能投、不能投的灰色地帶中，也正是市場(chǎng)不同聲音所在。

　　就股權(quán)而言，根據(jù)《商業(yè)銀行法》，商業(yè)銀行不能投資工商企業(yè)股權(quán)，銀行理財(cái)只有銷售給高凈值和機(jī)構(gòu)客戶的產(chǎn)品，才可以投資股市。

　　上述兩種情況下，都有對(duì)應(yīng)的通道市場(chǎng)。商業(yè)銀行表內(nèi)資金投資股權(quán)，一般都會(huì)通過基金公司或證券、資管公司的通道，本質(zhì)上多為名股實(shí)債。可見的是，銀監(jiān)會(huì)在推進(jìn)投貸聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)。對(duì)于商業(yè)銀行究竟能否進(jìn)行股權(quán)投資，尚存不同聲音。

　　對(duì)于直投股市，根據(jù)中證登的開戶要求，銀行理財(cái)產(chǎn)品開戶只能在交易所投資標(biāo)準(zhǔn)化債券、信貸資產(chǎn)支持證券、優(yōu)先股等固收投資。這也就意味著，銀行理財(cái)產(chǎn)品雖然可以投股票，但實(shí)際操作中必須找通道開設(shè)賬戶。這樣的通道，存廢任需要制度明確。

　　通道背后的銀行擴(kuò)表

　　要求資管機(jī)構(gòu)回歸本源，承擔(dān)主動(dòng)管理職能，是謂“引導(dǎo)”，但要想落地，還需要“疏通”頑疾根本。從通道業(yè)務(wù)資金來源來看，銀行是毫無疑問的“最大金主”。

　　截至2016年末，基金公司及其子公司資金來源中，來自銀行的占比為61.52%。基金公司為何如此依賴銀行資金？抑或，換一個(gè)角度，銀行為何會(huì)有那么多資金委托給基金？

　　從金融市場(chǎng)部（表內(nèi)）和資管部（表外）兩路資金分別來看，清晰可見銀行通過同業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)表，以及通過理財(cái)業(yè)務(wù)擴(kuò)張表外業(yè)務(wù)（影子銀行）的路徑。

　　從金融市場(chǎng)部角度，2015年始，通過公開數(shù)據(jù)可觀察到銀行的投資類資產(chǎn)比重越來越高，且越來越多的中小銀行投資類資產(chǎn)占比超過信貸資產(chǎn)，占比超過50%。銀行放貸少，資金主要是投向了債券（包括ABS）和非標(biāo)資產(chǎn)。

　　這其中的非標(biāo)資產(chǎn)，存在部分銀行間資產(chǎn)的相互買賣和代持。但這并不意味著金融完全脫實(shí)向虛，資金最終仍流入了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　舉個(gè)例子，A銀行向B銀行拆借資金（包括發(fā)行同業(yè)存單），來買B銀行的資產(chǎn)。對(duì)于A銀行而言，通過資產(chǎn)出表釋放了資本，還可以再發(fā)放新的貸款。整個(gè)過程中，A和B銀行在央行的準(zhǔn)備金總量并沒有發(fā)生變化。可能的風(fēng)險(xiǎn)在于，同業(yè)業(yè)務(wù)的過度發(fā)展會(huì)使銀行間資金面更容易趨于緊張，而銀行短期同業(yè)負(fù)債和長(zhǎng)期資產(chǎn)之間錯(cuò)配對(duì)銀行流動(dòng)性管理提出了挑戰(zhàn)。由于銀行個(gè)體的風(fēng)險(xiǎn)失控，可能因?yàn)橥瑯I(yè)鏈條引發(fā)連鎖反應(yīng)。

　　從銀行理財(cái)角度，同樣可以看到明顯的規(guī)模增長(zhǎng)。

　　先來看一組數(shù)據(jù)：2012年銀行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模約為130萬億元，銀行理財(cái)規(guī)模不到8萬億元，理財(cái)規(guī)模占總資產(chǎn)比重約為6%；截至2016年末，銀行總資產(chǎn)規(guī)模約230萬億元，理財(cái)規(guī)模接近30萬億元，五年間，占比幾乎翻番，達(dá)13%。

　　上海高級(jí)金融學(xué)院教授錢軍和紐約大學(xué)教授Viral Acharya以及清華大學(xué)教授楊之曙的一篇研究提出了這樣的觀察：銀行表外理財(cái)產(chǎn)品從2011年開始劇增，其發(fā)生的因果邏輯為：2009年四萬億經(jīng)濟(jì)刺激（銀行體系外部因素）促使銀行加大放貸力度，而受制于存貸比，貸款增加了，必須增加相應(yīng)負(fù)債（存款），而又由于銀行存款利率上限的約束，銀行間吸存的競(jìng)爭(zhēng)，引發(fā)了銀行通過發(fā)行表外理財(cái)（更貼近市場(chǎng)化利率）變相吸儲(chǔ)。

　　盡管目前監(jiān)管對(duì)銀行的存貸比考核已經(jīng)取消，代之以MPA考核和LCR流動(dòng)性覆蓋率指標(biāo)考核，但資本充足率仍然是銀行的核心監(jiān)管指標(biāo)，加之存款利率上限管制，銀行通過表外理財(cái)做大規(guī)模和利潤(rùn)的動(dòng)力仍在。

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