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中國(guó)如何守住金融安全底線？

既然金融風(fēng)險(xiǎn)近年來(lái)一直都存在，但為何中國(guó)并未出現(xiàn)教科書(shū)中的危機(jī)并未如期而至，是什么獨(dú)特之處挑戰(zhàn)了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論框架？

中國(guó)央行研究局局長(zhǎng)徐忠3月20日發(fā)表的央行工作論文《中國(guó)穩(wěn)健貨幣政策的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)與貨幣政策理論的國(guó)際前沿》對(duì)轉(zhuǎn)型中的中國(guó)貨幣政策經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了梳理，其中提到不少有益觀點(diǎn)。在筆者看來(lái)，文中提到的諸多中國(guó)創(chuàng)新的貨幣政策實(shí)踐操作，或許與中國(guó)并未出現(xiàn)預(yù)期中的金融危機(jī)聯(lián)系緊密，具體包括：

一是中國(guó)貨幣政策目標(biāo)的多重性。與大多數(shù)國(guó)家單一通脹目標(biāo)制或者就業(yè)與通脹雙目標(biāo)制不同，中國(guó)貨幣政策包含價(jià)格穩(wěn)定、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、促進(jìn)就業(yè)、保持國(guó)際收支大體平衡、金融改革和開(kāi)放、發(fā)展金融市場(chǎng)六大目標(biāo)。而根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)貨幣政策目標(biāo)在操作中的權(quán)重也會(huì)由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化不斷調(diào)整，有一定的靈活性。比如金融危機(jī)之時(shí)，由于擔(dān)憂(yōu)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與失業(yè)，中國(guó)央行便出手很快，但美聯(lián)儲(chǔ)并未對(duì)雷曼進(jìn)行救助，推倒了第一塊多米諾骨牌之后，后期救助成本顯著增加，甚至量化寬松，零下限等金融創(chuàng)新紛紛而至且傳染至其他國(guó)家，直至今日，全球經(jīng)濟(jì)也未恢復(fù)到危機(jī)之前，全球貨幣政策仍大多處于從非常態(tài)之中。

二是并未默守“不可能三角”理論。不可能三角理論講述的是一國(guó)央行不能同時(shí)實(shí)現(xiàn)資本自由流動(dòng)、貨幣政策獨(dú)立、匯率穩(wěn)定這三個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。而根據(jù)過(guò)去中國(guó)的金融實(shí)踐，中國(guó)大多數(shù)時(shí)候并未選擇不可能三角的角點(diǎn)解，而是通過(guò)資本項(xiàng)目有限開(kāi)放、匯率有管理浮動(dòng)和貨幣政策一定程度上自主獨(dú)立的中間狀態(tài)的選擇指導(dǎo)中國(guó)實(shí)踐，避免了資本大規(guī)模流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊。此外，金融危機(jī)以來(lái)的經(jīng)驗(yàn)又顯示三元悖論逐步向二元悖論轉(zhuǎn)化，即不論采用何種匯率制度,資本自由流動(dòng)和貨幣政策獨(dú)立性都不可兼得。這也說(shuō)明，理論總是不斷完善的，實(shí)踐的發(fā)展往往領(lǐng)先于理論，一味默守書(shū)本理論，有時(shí)并不明智。

三是創(chuàng)新貨幣政策框架轉(zhuǎn)型。在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)初期，中國(guó)大多應(yīng)用數(shù)量型工具，而伴隨著市場(chǎng)改革的深化，微觀主體自主決策能力的增強(qiáng)，數(shù)量型直接調(diào)控需要向市場(chǎng)化、價(jià)格型間接調(diào)控轉(zhuǎn)變。但結(jié)合中國(guó)面臨的結(jié)構(gòu)性矛盾，央行創(chuàng)新使用了SLF、MLF、PLS等流動(dòng)性工具，一方面支持金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)，另一方面，通過(guò)利率走廊（SLF為利率走廊上限）與中期指引（MLF是主要的中期政策利率）的嘗試作為過(guò)渡，同時(shí)培育國(guó)債市場(chǎng)等完善利率傳導(dǎo)機(jī)制，引導(dǎo)中國(guó)貨幣政策框架逐步向價(jià)格型調(diào)控轉(zhuǎn)型。

四是協(xié)調(diào)推進(jìn)利率、匯率和資本項(xiàng)目可兌換，以逐步實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化目標(biāo)。與大多數(shù)國(guó)家明顯先后次序的完成利率、匯率改革以及資本項(xiàng)目開(kāi)放不同，中國(guó)央行在上述改革方面提出了協(xié)調(diào)推進(jìn)的方式。同時(shí)，中國(guó)央行強(qiáng)調(diào)，即使是資本項(xiàng)目可兌換，也是有管理的可兌換，特別是對(duì)反恐、反洗錢(qián)、反避稅天堂等方面，是擁有嚴(yán)格監(jiān)控的。此外，央行表示可以對(duì)短期資本流動(dòng)和外債進(jìn)行宏觀審慎管理，甚至在應(yīng)急情況下臨時(shí)性外匯管制措施，這些也與上個(gè)世紀(jì)八十年代末盛行的華盛頓共識(shí)有很大的出入。而危機(jī)的出現(xiàn)也讓國(guó)際社會(huì)對(duì)華盛頓共識(shí)開(kāi)始反思。

綜上表明，中國(guó)在金融實(shí)踐操作方面確實(shí)有不同于傳統(tǒng)理論之處，甚至近年來(lái)中國(guó)的發(fā)展表明，中國(guó)實(shí)踐的創(chuàng)新操作很多情況下是領(lǐng)先理論發(fā)展的，這使得中國(guó)的政策往往靈活性更強(qiáng)，或許也可以為中國(guó)并未出現(xiàn)預(yù)期中的金融危機(jī)提供一個(gè)解釋。

當(dāng)然，這種觀點(diǎn)往往會(huì)被質(zhì)疑為自我吹捧，但結(jié)合筆者在海外的經(jīng)歷來(lái)看，中國(guó)央行的實(shí)踐操作其實(shí)也得到了國(guó)際同行的贊許。筆者曾經(jīng)在歐洲央行工作，當(dāng)時(shí)時(shí)任歐央行行長(zhǎng)的特里謝便從不掩飾自己對(duì)中國(guó)央行及行長(zhǎng)周小川的贊美之詞。其實(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去四十年避免了系統(tǒng)性的金融危機(jī)就說(shuō)明中國(guó)的宏觀金融管理是有獨(dú)特的地方。