關(guān)于華大基因(145.90 +7.28%,診股)，早在3月份公布招股說明書之時，風(fēng)云君就對其做過非常詳細(xì)的財務(wù)分析（《IPO大事件 | 解密華大基因招股書：基因界的騰訊？（上）》，《華大基因18億閑錢買理財卻募資17億：根本不差錢的上市到底是誰的盛宴？（下）》）。

　　這會子華大上市還不到2個月，瞅瞅那股價，一股“一行K線上青天”之勢，讓絕大部分次新股都羞愧的低下了頭，而華大的股東們估計都在仰頭大笑，只嘆“我輩豈是蓬蒿人”！

　　不過，既然之前已經(jīng)大篇幅的做過華大基因的研究了，上市后的表現(xiàn)也未出風(fēng)云君的意料之外，為什么時隔兩月，風(fēng)云君再次狗拿耗子呢？

　　真正重新激起風(fēng)云君興趣的是在近期舉辦的第三屆世界浙商高峰論壇上華大基因創(chuàng)始人汪建先生無比霸氣的宣言，“我們絕不允許華大的員工死于心腦血管疾病”、“華大員工要兩值永葆”，著實讓人印象深刻。

　　各位感興趣的可以自己上網(wǎng)扒一扒，橫豎汪老先生精辟的總結(jié)了七個字：生老病死我掌控。

　　風(fēng)云君見過很多人發(fā)了大財之后的表現(xiàn)，但是能把大話說到這個程度的，歷史上除了幾個煉丹的皇帝外，現(xiàn)代社會、科技社會里，倒是已經(jīng)很少能聽到了。

　　（華大基因創(chuàng)始人汪建）

　　從此，風(fēng)云君就有了一個夢想，Yes，I have a dream！

　　一、波特五力模型

　　在汪建先生慷慨激昂的演講后，估計大部分人都開始躁動了！風(fēng)云君眼里也是頻頻閃現(xiàn)出一張張求生之臉、沉疴之身匍匐在地，熱淚滾落黃土，砸出漫天煙塵，喉結(jié)上下滾動，帶著無聲的對生命的渴求與吶喊，向汪老爬去的情景……

　　這幕情景，好像耶穌干成過；其他肉胎凡身有沒有干成過的，風(fēng)云君才疏學(xué)淺，未曾得見——直到今天方在我大A股市場開了眼界。

　　背書一下，汪健老先生在接受采訪時亦曾說過信他，跟他走，可以活到100歲！

　　按華大的說法，在人類基因問世之后，研究個體咱們可以從最基本的基因序列開始；如今呢，按風(fēng)云君的樸素的想法，研究上市公司，投資者可以從招股說明書開始，這也是他的基因所在。

　　當(dāng)然風(fēng)云君不是奔著基因技術(shù)來的，我們還是回歸做投資研究的本職工作。不過，這次分析的重點不是財務(wù)數(shù)據(jù)，就想先弄清楚一件事，一個上市企業(yè)，一個以盈利為目的的企業(yè)究竟是如何盈利的！

　　（此為波特五力模型示意圖，其中數(shù)值與華大基因無關(guān)）

　　而除了考察盈利模式，我們也會考察其核心競爭力，便于對盈利的持續(xù)性做出判斷！

　　這里，在綜合考慮華大基因的產(chǎn)品線以及目前該行業(yè)的供應(yīng)鏈相對不復(fù)雜之后，我們借用了波特五力模型來做一個全面的分析：

• 　　1、潛在競爭者

　　我們先從潛在競爭者進(jìn)入行業(yè)的能力開始，這涉及到該行業(yè)的壁壘問題，也可以對華大基因所處行業(yè)先有個全方位的了解。

　　在華大614頁的招股說明書中，在對于主營業(yè)務(wù)或者行業(yè)的相關(guān)描述中，我們很容易看到這樣的話語，秉承“基因科技造福人類”的愿景，以推動生命科學(xué)研究進(jìn)展和提高全球醫(yī)療健康水平為出發(fā)點，基于基因領(lǐng)域研究成果及生物技術(shù)在民生健康方面的應(yīng)用，進(jìn)行科研和產(chǎn)業(yè)布局，致力于加速科學(xué)創(chuàng)新，減少出生缺陷，加強腫瘤防控，抑制重大疾病對人類的危害，實現(xiàn)精準(zhǔn)治愈感染，助力精準(zhǔn)醫(yī)學(xué)，等類似的狀語、定語、形容詞、副詞、專業(yè)名詞較多的語段時，建議大家可以先繞道走。

　　我們先找準(zhǔn)關(guān)鍵句，發(fā)現(xiàn)一句話足矣：華大基因的主營業(yè)務(wù)為通過基因檢測等手段，為醫(yī)療機構(gòu)、科研機構(gòu)、企事業(yè)單位等提供基因組學(xué)類的診斷和研究服務(wù)。當(dāng)然，如果一定要用四個字來形容的話，那就是“基因檢測”。

　　不過，風(fēng)云君還是再三確認(rèn)了一下，硬著頭皮做了幾百頁的閱讀理解之后，還是覺得應(yīng)該抱緊主營業(yè)務(wù)收入這條絲襪美腿不能松手！

　　這是一個做基因檢測的行業(yè)，他的上下游是這樣的：

　　上游是專門開發(fā)基因測序儀以及基因測試所需試劑的生產(chǎn)商，

　　下游是有基因檢測需求的醫(yī)院、科研單位等等，

　　中間的基因測序服務(wù)商就是利用測序儀以及測序所需試劑、和基因樣本做檢測，之后將測序結(jié)果或是診斷類結(jié)果再傳輸給下游。

　　而華大基因在供應(yīng)鏈條中的對應(yīng)位置就是基因測序服務(wù)商。

　　假設(shè)你看到華大基因的漲幅之后也想撈這筆財，你現(xiàn)在也決定要進(jìn)入這個行業(yè)了，怎么辦？

　　基本步驟是這樣的：先買最新的第二代測序儀。這個容易，目前基因檢測儀器市場基本上是被美國幾個龍頭壟斷，Illumina、Thermo Fisher Scientific、Pacific Biosciences，15年的數(shù)據(jù)是占了全球94%以上的份額。

　　風(fēng)云君（ID：mvlegend）再翻了翻三者中老大Illumina最新的財報，收入仍平穩(wěn)增長，初步判斷壟斷地位不變。且相比前期測序儀價格現(xiàn)已經(jīng)有所下降，不過仍在7位數(shù)到8位數(shù)之間。

　　當(dāng)然，也可以自己研發(fā)測序儀和試劑。這端看各自的本事。

　　至于下游這就屬于業(yè)務(wù)拓展范圍了，依風(fēng)云君粗淺的認(rèn)識，在定價合理的基礎(chǔ)上多找些幫手到處多串串門應(yīng)該是管點用的。況且，這下游的空間還大著了，新鮮東西來了，甭管有錢沒錢，都想嘗個鮮不是？萬一真的跟著汪總實現(xiàn)了秦始皇的夢想了呢？

　　肉不肉疼那是后面的事！（PS：風(fēng)云君有次體檢的時候頭腦一發(fā)熱體驗了一把，現(xiàn)在還肉疼著了！）。

　　至于進(jìn)入之后，賺不賺錢，風(fēng)云君又去查了查以基因檢測為主營業(yè)務(wù)公司的毛利率，華大基因近3年毛利率穩(wěn)步增長，16年是58.44%，貝瑞和康則是保持在了60%以上。

　　自此，仍無法下結(jié)論說這行業(yè)進(jìn)入就可以賺錢，只能說這是一個可以賺錢的行當(dāng)，至于能不能，那又是一個看各自本事的事了！

• 　　2、行業(yè)內(nèi)競爭者

　　對行業(yè)的整體格局有一個大致了解之后，我們來看看現(xiàn)階段行業(yè)的一個競爭情況，主要是對比主要產(chǎn)品的收入情況。

　　先看國內(nèi)。目前雖然已經(jīng)有5、6家上市公司進(jìn)入基因檢測、診斷研究這個行業(yè)，但是從業(yè)務(wù)占比來看，貝瑞和康（已借殼上市，證券名稱貝瑞基因(61.45 +4.05%,診股)，代碼000710）與華大基因最具對比性，且定位相同。

　　不過，在此之前，我們還需要對于華大基因的主要產(chǎn)品細(xì)分分類重新梳理一下，便于理解，畢竟看到下面四個分類容易迷失。

　　這四個分類在招股說明書中原本是有一個規(guī)范的描述的，此處省略。風(fēng)云君閱讀理解做完之后，用自己的話做以下注解（請大家盡情反駁，補充亦可）。

　　我們先從復(fù)雜疾病類開始，從收入來看復(fù)雜疾病類分成了三小類，這里需要拆解一下。

　　第一小類與生育健康類服務(wù)是同質(zhì)的，只是針對不同的檢查需求對人體不同段位的基因做檢測，畢竟都是用同一臺測序儀。詳細(xì)點了，就是前者是對各類已知基因段位的疾病做檢測，后者針對孕婦；

　　第二類亦可歸入前面一類，光有測序儀和基因樣本不用測序試劑那是白搭；這里的最終服務(wù)對象就是個人；

　　至于第三類，我們可以把他與基礎(chǔ)科研類和藥物研發(fā)類放到一起，這三者亦是同質(zhì)，就是將基因測序結(jié)果傳送給不同研究群體，一個是醫(yī)藥類科研單位，一個是研究農(nóng)業(yè)、生物等科研機構(gòu)，還有一個是大型藥企。

　　那調(diào)整之后，我們可以看到，核心仍然是基因檢測，只是服務(wù)對象不同，或者檢驗的基因樣本不同。

　　從上面我們也可以很清楚的看到行業(yè)近期的一個趨勢，個人基因檢測市場已經(jīng)開始占領(lǐng)導(dǎo)地位，尤其是生育健康這塊，其收入已經(jīng)占到了總收入的一半以上，且增長迅速，3年時間收入翻了1.6倍。至于個人其他疾病基因檢測方面，市場較小。

　　風(fēng)云君的理解是在該領(lǐng)域目前的技術(shù)是無法單獨僅憑借基因檢測結(jié)果來做有效診斷的（若理解有錯，請指正），貌似風(fēng)云君上次做的就是這個類型的檢測。

　　另一方面，機構(gòu)基因檢測市場縮水比較厲害，主要是源于技術(shù)的不斷進(jìn)步，測序成本逐步下降，價格自然隨之下降。

　　還有一個重要因素是，測序儀價格也在不斷下降，且操作變得更簡單，這不僅降低競爭門檻，也讓需求較大的機構(gòu)選擇自行購買測序儀。

　　此外，對于大量物種在首次測序之后，后續(xù)的需求也會降低。因此這一部分整體的市場需求預(yù)計仍將收縮。

　　這樣看來，華大基因未來幾年的發(fā)展關(guān)鍵還是看生育健康這塊肥土了，忘記說了，這部分毛利率也是最高，16年達(dá)到了76.41%。而競爭對手貝瑞和康就專攻這一塊，你道巧不巧？

　　我們來看看貝瑞和康主營業(yè)務(wù)收入的分布，其主攻方向相當(dāng)明確，就是做檢測服務(wù)，且專攻無創(chuàng)產(chǎn)前基因檢測。

　　又一個名詞哈，別慌，直接對接華大的生育健康類服務(wù)就好！且計算收入時應(yīng)該將試劑銷售這一項一并計算，與華大基因統(tǒng)計口徑保持一致（華大基因中單列的試劑盒銷售是針對復(fù)雜疾病基因檢測那項）。

　　合并計算之后，可以看出貝瑞和康的勢頭那是相當(dāng)?shù)拿停?5年是35，333萬元，到了16年達(dá)到80，719萬元，一年翻了1倍多，且與華大基因之間的差距逐步縮小（華大15、16年在這塊的收入分別是56，831萬元、92，906萬元）。

　　以下為貝瑞和康的營收情況：

　　由此看來，華大基因已經(jīng)有了一個旗鼓相當(dāng)?shù)母偁帉κ至耍∥覀儚拿闆r的對比或許更能看明白這一點，以下是華大的毛利情況：

　　國內(nèi)的競爭形勢并沒有留給華大基因多寬敞的舒適空間。

　　至于國外的情況呢，一是目前占比不大，對業(yè)績影響小；第二，主要是上游的測序儀壟斷商已經(jīng)通過并購等形式開始布局中下游了，而且很顯然，測序儀生產(chǎn)商在技術(shù)穩(wěn)步之后想要往下游走一走，順帶做點測序的服務(wù)工作，應(yīng)該只是想與不想的問題。

• 　　3、供應(yīng)商的議價能力

　　在這里，供應(yīng)商指的就是上游提供測序儀以及試劑耗材的廠商。

　　我們先來看看最近3年華大基因主要的供應(yīng)商，關(guān)注測序儀以及試劑耗材就好。可以看到，Illumina、Thermo Fisher Scientific一直占據(jù)前兩席，而想要與壟斷龍頭議價就好比水中撈月、大海撈針。

　　況且有這時間和精力不如自己也搗鼓搗鼓測序儀，攻堅克難下，指不定就成了！

　　再看看16年Illumina的采購比例，看看16年的排第三的供應(yīng)商，風(fēng)云君覺得“英雄所見略同”啊！華大智造實乃功臣也！有了自己的測序儀成本可以大大的降低，而且還可以擴展上游業(yè)務(wù)，豈不是一箭雙雕！

　　但人生啊，哪能事事盡如意呢！仔細(xì)一點去看就發(fā)現(xiàn)華大系列的BGISEQ-100、BGISEQ-1000測序儀早在14年6月就已經(jīng)問世，當(dāng)時主要是從CG公司采購（華大控股下的子公司），但是看14、15年的采購數(shù)據(jù)：14年僅800多萬，15年沒排上號。

　　風(fēng)云君估摸著基于別人家的測序技術(shù)來搞自主生產(chǎn)的東東與原裝的比起來可能還是有點差異的。但16年華大智造成功擠進(jìn)了前三，這應(yīng)該要歸功于新上市的BGISEQ-500測序儀。不過10月份上市，年底就登榜，采購非常之積極，由此看來華大對于自己的技術(shù)還是很有信心的！有信心是多么美好的一件事，又有肥肉可以啃呢！

　　但華大說了，測序儀不對外銷售。納尼？為哈子放著賺錢的生意不做？有錢任性？不懂，真心不懂。貝瑞和康與Illumina友好合作生產(chǎn)的測序儀都在賣錢了（見貝瑞和康主營業(yè)務(wù)收入圖中的設(shè)備銷售一項），為何定位于更具商業(yè)經(jīng)濟價值的產(chǎn)品要捂兜里？

　　好奇之余又去看了看華大智造，才發(fā)現(xiàn)這也不是華大基因下屬公司啊，準(zhǔn)確點說這是華大基因控股股東華大控股旗下子公司，也就是說即使測序儀對外出售，那入的也不是華大基因的帳。

　　看來，從一開始就白想呢！不過好賴華大智造可以在測序儀價格方面幫助降低成本。

　　綜合來看，雖說華大有了自己的測序儀系列產(chǎn)品，但并不意味著其與上游龍頭壟斷商的議價能力得到了提升，只是轉(zhuǎn)移了部分需求。

　　因此，華大基因仍面臨著測序儀或測序試劑價格大幅上漲給收入帶來的不利影響。

• 　　4、需求者的議價能力

　　我們可以按照之前的分類，將華大基因服務(wù)的對象分為個人與機構(gòu)。

　　個人的話，按醫(yī)藥行業(yè)的行規(guī)，應(yīng)該是價格接受者，議價能力算0吧！沒見過去醫(yī)院做檢查還價成功的案例吧？所以即使目前基因檢測定價較高，大家也只是默默的后退，沒人上前來一句“老板，便宜點，能不能把尾數(shù)給抹了？”。

　　至于機構(gòu)，根據(jù)前面的分析，可以看到得益于技術(shù)的不斷進(jìn)步和競爭的加劇，其議價能力是在逐步提升的。

　　結(jié)合來看，華大基因還是掌握了定價的主導(dǎo)權(quán)的。當(dāng)然，前提條件是不考慮競爭對手等因素。因此，更準(zhǔn)確的說法應(yīng)該是行業(yè)本身性質(zhì)使然。

• 　　5、替代品

　　對于替代品，由于這是對單個公司的分析，那么主要類比同類型公司的產(chǎn)品。

　　先看測序儀，Illumina有HiSeq和MiSeq等系列產(chǎn)品，Thermo Fisher Scientific有Ion Torrent系列、Pacific Biosciences亦有測序系統(tǒng)，而華大也有BGISEQ系列測序儀，由此看來，企業(yè)或通過自主研發(fā)、或自主生產(chǎn)、或相互合作，已使產(chǎn)品線越來越豐富呢。至于測序試劑，一般都有配套生產(chǎn)，產(chǎn)品線更多樣化。

　　而有了這兩者，提供測序服務(wù)基本就不是大難題呢。

　　自此，波特五力模型的任務(wù)完成了！但分析完，總覺得少了些什么，華大基因的核心競爭力呢？

　　還有，最最重要的是，我的dream要如何實現(xiàn)啊？

　　二、核心競爭力分析

　　看來我應(yīng)該是漏掉了不少東西，招股說明書只能再次走起，腰酸背痛之時就當(dāng)溫故而知新吧！不過帶著問題找答案比之前囫圇吞棗倒是有效率多了！而核心競爭力必須先搞定。

　　在加速度搜索、閱覽之后，好想對大師兄說一句“借我借我一雙慧眼吧”，眼保健操都不管用了！

　　還是言歸正傳先看看華大基因?qū)ζ渥陨砗诵母偁幜Φ亩ㄎ弧Ｔ谵饤壛艘造柟獭⑻嵘⑻岣吆诵母偁幜Φ汝P(guān)鍵詞為主的段落之后，終于有一段話是以形成了核心競爭力為結(jié)尾的。

　　仔細(xì)推敲之后，風(fēng)云君覺得應(yīng)該就是他呢：

　　華大基因在科研和產(chǎn)業(yè)化過程中不斷積累數(shù)據(jù)，形成了龐大的數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)積累使得華大基因具有更精準(zhǔn)的分析能力和更強的檢出能力，形成了華大基因的核心競爭力。

　　也就是說積累了比較多的數(shù)據(jù)，基于此又有了更精準(zhǔn)的分析和檢測能力。鑒于本人在這個領(lǐng)域的學(xué)術(shù)能力著實有限，這個因果關(guān)系咱就不討論了。在這個邏輯之下，是不是意味著只要獲得的基因數(shù)據(jù)足夠多即可？而隨著競爭者逐步打開市場，這核心競爭力豈不是要消失于那遙遠(yuǎn)的海邊？

　　看來此路是行不通的，只能換一個方向呢。

　　生物行業(yè)打造核心競爭力，最需要做的是啥子呀？研發(fā)！

　　又得殺個回馬槍呢！研發(fā)作為重頭戲，招股說明書中確實出現(xiàn)了很多關(guān)于生物行業(yè)、研究項目、檢測技術(shù)的描述，還記得咱們之前繞道走的那些段落不，大致就是他們呢！不過該繞道走還是得繞道走，這也不是多讀幾遍就能看懂的，再者專業(yè)術(shù)語再加些英文縮寫，不繞暈都很難啊！

　　定性的東西咱們就不看了（行業(yè)專家倒是可以幫我們解讀解讀），我們來點定量的，看數(shù)字說話吧！

　　第一個指標(biāo)，研發(fā)費用。這應(yīng)該是分析一個公司研發(fā)能力的重要指標(biāo)之一呢，且具備可比性。這里就不選取國內(nèi)企業(yè)作對比了，到了研發(fā)費用這塊，國內(nèi)企業(yè)都屬于囊中羞澀型。但華大基因要干的是“要掌管生老病死”的大事，自然選龍頭老大-Illumina。

　　除了業(yè)務(wù)重疊度大，重點是大家都是在為基因組學(xué)做研究做貢獻(xiàn)不是。下圖是兩者的研發(fā)費用對比數(shù)據(jù)，掰著手指頭數(shù)了數(shù)位數(shù)，這不在一個量級上啊。

　　且在風(fēng)云君這里有一個關(guān)于生物等行業(yè)要搞研究尋重大突破的認(rèn)知，就是花錢即使如流水，也不意味著一定能取得成功；但是不花錢，估計只能效仿神農(nóng)嘗百草吧！再者，研發(fā)投入是一個持續(xù)的過程。

　　華大基因在招股說明書中有過這樣一段描述：

　　通常新藥的開發(fā)包括疾病致病機理研究、藥物先導(dǎo)分子篩選和優(yōu)化、臨床前測試、I-III期臨床測試直至新藥上市幾個階段，整個過程需10-15年，平均投入經(jīng)費約10億美金。

　　所以，大家都是明白人啊！不過有人可能會有疑問，華大基因又不是龍頭壟斷，沒人家那么有錢啊。我覺得大家可以先看看研發(fā)費用占營業(yè)收入的比例，這體現(xiàn)的是誠意。

　　再者了，華大基因也不缺錢，人家一年的理財產(chǎn)品收益已經(jīng)上7000萬了，以銀行那2%-5%的收益率，賬上趴著大把的資金了，為啥研發(fā)上不再投點呢？可能這輪IPO融資完，會加點？

　　第二個指標(biāo)，研發(fā)團(tuán)隊。對于研發(fā)團(tuán)隊核心人員的介紹，感興趣的可以自己去看看，內(nèi)行的可以幫我們診斷診斷，風(fēng)云君（ID：mvlegend）就不瞎參和呢。咱們接著看數(shù)據(jù)。

　　從研發(fā)人員的占比來看，末尾啊，感覺不是特別理想，管事的比干技術(shù)的還多啊，且這銷售人員也不是小數(shù)目。那再看看學(xué)歷，這博士加碩士不到10%。不都說碩士滿大街都是嘛？真是欺負(fù)我們這些沒讀博士的。

　　這人員結(jié)構(gòu)整體一看下去，再結(jié)合華大目前的盈利模式，掐指一算，這銷售公司的基因是跑不了了。

　　當(dāng)然，也不能太急于下決定，要不再看看薪酬情況，check一下。一看這墊底的增幅水平，又是一把辛酸淚啊！這要是用M2來衡量的話，都不夠抗通脹的！

　　而且銷售以及管理人員的薪資水平都在前頭，這研發(fā)人員與生產(chǎn)人員快成難兄難弟呢。風(fēng)云君也算是金融行業(yè)的研發(fā)人員吧，表示深刻理解，哎，哪行都不容易啊！

　　第三個指標(biāo)，專利數(shù)量。截至2016年12月31日，華大基因及其全資、控股子公司擁有的已獲授權(quán)專利共計173項，其中發(fā)明專利164項，實用新型專利6項，外觀設(shè)計專利3項。這就不與Illumina作對比了，人家已經(jīng)是四位數(shù)起了。

　　我們重點關(guān)注一下歷年的獲取情況。這里主要是對164項發(fā)明專利做了一個統(tǒng)計，以專利有效期的起始年份為標(biāo)準(zhǔn)制作了一個專利分布時間表。

　　先不論前期的是自主研發(fā)還是受讓而來，這15年、16年兩個零，看著有點尷尬。華大基因也不老啊，基因檢測、基因組學(xué)這個行業(yè)也新著啊，這會就開始吃老本啊？！

　　不過，也還好，發(fā)明專利有效期20年了！但風(fēng)云君（ID：mvlegend）還有個問題，從華大基因近5年的發(fā)展路徑來看：這10年、11年的發(fā)明專利貌似都沒在核心技術(shù)上，測序儀也再次經(jīng)歷了一代的更迭，這老還能繼續(xù)啃下去嗎？

　　當(dāng)然咱們還可以關(guān)注下公司儲備的在研項目，評價是沒辦法給了。建議倒是有一條，看研發(fā)類項目的時候不要光只看項目目標(biāo)，多關(guān)注下項目的進(jìn)展，畢竟愿望都是美好的嘛！

　　此外，在專利這塊，還有一個細(xì)節(jié)。華大基因近2年在香港已經(jīng)由于專利侵權(quán)被起訴2次呢。最近一次，還是針對NITP專利技術(shù)，也就是無創(chuàng)產(chǎn)前基因檢測。記得華大基因的生育健康類服務(wù)嗎？照一個意思理解就是。這2個案件，雙方最終和解。

　　根據(jù)和解條約，發(fā)行人2017年支付原告方的費用低于發(fā)行人2016年利潤總額的3%，2018年-2021年預(yù)計每年支付原告方的費用低于發(fā)行人2016年利潤總額的1%。

　　看來，能用錢解決的事情都不算事，風(fēng)云君也就不操這份心呢。

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