粗煉系統(tǒng)復(fù)產(chǎn)意義重大。2010年10月公司韶冶工廠因鉈污染事件停產(chǎn)，2011年9月該廠精煉系統(tǒng)復(fù)產(chǎn)，但作為盈利核心的粗煉系統(tǒng)當(dāng)時(shí)并未一同復(fù)產(chǎn)，直至今年9月粗煉系統(tǒng)才獲過渡性復(fù)產(chǎn)。粗煉系統(tǒng)的復(fù)產(chǎn)有利于保持冶煉工藝穩(wěn)定性，消化掉因停產(chǎn)積壓的物料，減少精煉系統(tǒng)的外購，更為重要的是提振了韶關(guān)冶煉廠的信心，后續(xù)對業(yè)績增長和盈利能力的貢獻(xiàn)將逐步體現(xiàn)。今年上半年公司生產(chǎn)冶煉產(chǎn)品鉛鋅金屬5.33萬噸，與去年同期5萬噸基本持平。其中，韶關(guān)冶煉廠生產(chǎn)鉛錠1.52萬噸、鋅及鋅制品1.95萬噸;丹霞冶煉廠生產(chǎn)1.86萬噸。隨著韶關(guān)冶煉廠復(fù)產(chǎn)，全年有望實(shí)現(xiàn)超過11萬噸冶煉鉛鋅產(chǎn)量。

　　凡口礦經(jīng)營正常，是公司穩(wěn)增長的中堅(jiān)力量。凡口礦是中金嶺南最核心的資產(chǎn)，總礦石量2，933.77萬噸，鉛鋅總金屬量為410.5萬噸。其中：鋅金屬量260.8萬噸，平均品位8.89%;鉛金屬量149.7萬噸，平均品位5.1%;伴生銀金屬量2，623噸，平均品位89.41克/噸。鉛鋅產(chǎn)能約15萬噸/年。該礦于上世紀(jì)60年代發(fā)現(xiàn)，多年來具備產(chǎn)量穩(wěn)定、品質(zhì)優(yōu)良、選礦工藝成熟等優(yōu)點(diǎn)，是公司最優(yōu)質(zhì)的資源稟賦。在前期韶關(guān)冶煉廠關(guān)停期間，凡口礦為公司提供了穩(wěn)定的利潤來源。

　　未來兩年精礦增量將主要來自澳洲礦和盤龍礦。1、盤龍礦是公司走成省外的重要一步，也是進(jìn)軍東南亞的跳板。該礦總礦石量為1，974.37萬噸，鉛鋅總金屬量為86.15萬噸。其中，鋅金屬量65.38萬噸，平均品位為3.31%;鉛金屬量20.78萬噸，平均品位為1.05%。目前產(chǎn)能1萬噸/年，3000噸擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目未來提供增量。2、澳洲布羅肯山礦：礦山資源量為2，270萬噸，鋅平均品位9%，鉛平均品位7%，含鉛鋅金屬量363.2萬噸;白銀平均品位86克/噸，含銀1952.2噸。波多西選礦能力達(dá)260萬噸/年，預(yù)計(jì)13年初投產(chǎn)，第一年鉛鋅礦金屬量3萬噸，以后年度約4.5萬噸。到2014年底，公司自產(chǎn)鉛鋅礦金屬量將達(dá)到38萬噸。

　　海外擴(kuò)張收效顯著，資源儲量穩(wěn)步上升。公司的愿景是要打造最具價(jià)值的多金屬國際化公司。最近幾年，公司參與了多項(xiàng)重要的www.southmoney.com國內(nèi)外項(xiàng)目的評估和并購活動。在完成對廣西盤龍鉛鋅礦、澳洲佩利雅和加拿大全球星的收購后，公司的礦山資產(chǎn)也由以前單一的國內(nèi)鉛鋅礦山，擴(kuò)展到國內(nèi)外鉛、鋅、銅、白銀、黃金等多種金屬礦山資產(chǎn)。公司除了關(guān)注國內(nèi)的發(fā)展機(jī)遇外，還會利用兩個(gè)海外開發(fā)平臺尋找海外發(fā)展的機(jī)會。

　　投資評級“中性”。美國Q3的啟動刺激金屬價(jià)格上漲，目前鉛鋅價(jià)格基本見底，未來弱勢震蕩概率大，由于公司粗煉系統(tǒng)只是過渡性復(fù)產(chǎn)，環(huán)保陰影仍困擾著公司，我們預(yù)測公司2012-2014年每股收益分別為0.3、0.5、0.67元，可比公司12年平均34倍PE，給予公司“中性”評級。

　　股價(jià)催化劑：鉛鋅價(jià)格上漲、韶關(guān)冶煉廠復(fù)產(chǎn)順利

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：鉛鋅價(jià)格弱于預(yù)期;鉛鋅精礦擴(kuò)產(chǎn)慢于預(yù)期

　　馳宏鋅鍺半年報(bào)點(diǎn)評：資源快速增長，融資壓力待解

　　馳宏鋅鍺 600497

　　研究機(jī)構(gòu)：東北證券 分析師：陳炳輝 撰寫日期：2012-08-27

　　報(bào)告摘要：

　　公司業(yè)績下滑。公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 53.16億元，較上年同期增長了86.70%;實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤1.46億，同比回落28.91%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤 1.54億元，較上年同期下降16.94%。EPS0.12元， 每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.20元。

　　貿(mào)易業(yè)務(wù)做大營收。自公司在2011年開展貿(mào)易業(yè)務(wù)以來，該業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，今年上半年，貿(mào)易業(yè)務(wù)為公司貢獻(xiàn)了34.15億的營收，毛利潤的貢獻(xiàn)為435萬元。但由于貿(mào)易業(yè)務(wù)將銷售費(fèi)用計(jì)為生產(chǎn)成本，使得公司的銷售費(fèi)用降低3800萬，同比下降了57%。非貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率提升。公司的鉛鋅產(chǎn)量下降，鉛鋅金屬產(chǎn)量合計(jì)為9.31萬噸，較上年同期的14.59萬噸，下降6萬多噸。原因是公司的者海老廠停產(chǎn)，而新冶煉廠暫未投產(chǎn)，影響了公司的產(chǎn)出。但通過銷售精礦，公司的利潤并未受到影響。據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，公司非貿(mào)易業(yè)務(wù)的營收為21億，營業(yè)成本為13.4億，毛利率達(dá)到了36.46%，較去年同期提升近10%。

　　大興安嶺金欣礦業(yè)并表，后續(xù)并購資源豐富。公司在上半年已將大興安嶺金欣礦業(yè)并表，成功拿下125萬噸資源量的大鉬礦。同時(shí)，公司還在推進(jìn)配股收購母公司所屬的榮達(dá)礦業(yè)，擬收購鑫湖礦業(yè)等公司， 并正投資勘探開發(fā)塞爾溫鉛鋅礦。公司資源增長潛力非常大。

　　融資與財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力仍較大。公司資源并購多點(diǎn)開花，給公司的融資增加了壓力，目前公司的短期借款和長期借款已經(jīng)分別達(dá)到了59億和45億，同時(shí)還通過融資租賃融資3億。但仍需支付金欣礦業(yè)與母公司等其他應(yīng)付款16億。財(cái)務(wù)壓力巨大，上半年公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用已經(jīng)達(dá)到了2.8億，較上年同期增長近一倍。公司急需配股融資，緩解壓力。盈利預(yù)測與評級：預(yù)計(jì)公司2012年和2013年的業(yè)績分別為0.27元和0.37元，對應(yīng)當(dāng)前價(jià)格的PE 水平為50和36倍。我們對公司資源快速增長的前景持樂觀態(tài)度，給予公司謹(jǐn)慎推薦評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：融資風(fēng)險(xiǎn);鉛鋅價(jià)格風(fēng)險(xiǎn);探礦與儲量風(fēng)險(xiǎn);礦山運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)等。

　　西部礦業(yè)三季報(bào)點(diǎn)評：非經(jīng)常性損益影響業(yè)績

　　西部礦業(yè) 601168

　　研究機(jī)構(gòu)：華泰證券 分析師：劉敏達(dá)，丁靖斐 撰寫日期：2012-10-22

　　西部礦業(yè)2012年前三季度實(shí)現(xiàn)收入171.22億元，同比增長13.76%;凈利潤9，965萬元，同比下降86.96%;對應(yīng)EPS為0.04元，扣除非經(jīng)常損益后癿EPS為0.05元。三季報(bào)業(yè)績低于預(yù)期。

　　非經(jīng)常性損益是業(yè)績低于預(yù)期主因：三季度單季凈利潤-3，457萬元，同比下降約129.96%，環(huán)比下降幅度亦達(dá)130.60%。非經(jīng)常性損益是公司三季度業(yè)績低于預(yù)期癿主要原因。公司三季度計(jì)提資產(chǎn)減值損失2，252萬元，公允價(jià)值變勱凈收益-9，558萬元，大幅影響公司業(yè)績。由于公司整體盈利丌佳，凈利潤絕對數(shù)值丌高，非經(jīng)常性損益項(xiàng)等科目變勱對公司凈利潤邊際影響加大，使公司業(yè)績體現(xiàn)出較大癿波勱性。

　　當(dāng)前金屬價(jià)格下業(yè)績敏感性高，單季毛利率略有回落：三季度金屬價(jià)格小幅下跌，銅、鉛、鋅價(jià)格三季度環(huán)比跌幅分別為0.63%、1.02%及1.12%。但由于公司在當(dāng)前金屬價(jià)格水平下盈利微薄，業(yè)績敏感性極高，公司單季綜合毛利率自二季度6.44%回落至4.88%，部分拖累業(yè)績，預(yù)計(jì)仍主要由金屬價(jià)格小幅下跌所致。

　　盈利預(yù)測與投資評級：公司預(yù)計(jì)2012年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東癿凈利潤較上年同期減少50%以上。我們調(diào)整公司2012-2014年盈利預(yù)測分別至0.06元、0.21元及0.27元，最新股價(jià)對應(yīng)134.03倍、37.74倍及29.27倍市盈率，維持公司“中性”癿投資評級。

　　期待2013年礦產(chǎn)量增長：受主力礦山錫鐵山入礦品位有所下降癿影響，公司2012年礦產(chǎn)量有所下降。未來隨著獲各琦礦400萬噸/年采選產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目逐步投產(chǎn)，公司有望于2013年再度回到礦產(chǎn)品產(chǎn)量癿增長通道，推勱業(yè)績回升。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)再度下探;金屬價(jià)格超預(yù)期下跌;擴(kuò)建項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期。

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