因?yàn)闊o論是中國(guó)人民銀行的MPA(宏觀審慎評(píng)估體系)考核，還是銀監(jiān)會(huì)，證監(jiān)會(huì)，保監(jiān)會(huì)的監(jiān)管文件，都釋放出了監(jiān)管從嚴(yán)的信號(hào)。

　　今年3月以來，銀監(jiān)會(huì)連續(xù)下發(fā)8份文件，要求開展三違反，三套利，四不當(dāng)專項(xiàng)治理工作。從監(jiān)管的業(yè)務(wù)類型看，同業(yè)業(yè)務(wù)，理財(cái)業(yè)務(wù)，投資業(yè)務(wù)成為2017年監(jiān)管工作的重點(diǎn)。同期，保監(jiān)會(huì)連續(xù)下發(fā)4份文件，在保險(xiǎn)公司治理，保險(xiǎn)資金運(yùn)用，償付能力，產(chǎn)品管理，中介機(jī)構(gòu)，消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)，高管人員管理，新型業(yè)務(wù)等八大領(lǐng)域提出堵住制度漏洞的相關(guān)政策。5月，證監(jiān)會(huì)下發(fā)“區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)監(jiān)督管理試行辦法”，自2017年7月1日起施行，統(tǒng)一區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)業(yè)務(wù)及監(jiān)管規(guī)則。從央行，證監(jiān)會(huì)，銀監(jiān)會(huì)到保監(jiān)會(huì)，整個(gè)金融監(jiān)管系統(tǒng)去杠桿，防風(fēng)險(xiǎn)，控套利的思路和政策正在進(jìn)一步明朗化。

　　一是央行在貨幣市場(chǎng)上控制流動(dòng)性，采取市場(chǎng)化加息的策略以提高金融杠桿的成本中樞。一季度，央行先后兩次上調(diào)OMO和MLF中標(biāo)利率。其中，7天，14天和28天期OMO中標(biāo)利率分別上調(diào)20BP至2.45%，2.6%和2.75%。6個(gè)月和1年期MLF中標(biāo)利率分別上調(diào)10BP至3.05%和3.2%。同時(shí)套上MPA的管理框架，通過廣義信貸和逆周期資本約束等抑制中小銀行規(guī)模擴(kuò)張的沖動(dòng)。

　　二是銀監(jiān)會(huì)開展一系列的監(jiān)管舉措，對(duì)商業(yè)銀行公司治理，合規(guī)行為，套利行為，甚至創(chuàng)新，交易和考核等進(jìn)行全面的監(jiān)督治理。銀監(jiān)會(huì)一季度經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)分析會(huì)議，再次強(qiáng)調(diào)銀行業(yè)重點(diǎn)防范信用風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范交叉金融業(yè)務(wù)等六大領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)，并要求加大治理金融亂象，做到全面排查，列出清單，逐一整改。4月10日，銀監(jiān)會(huì)一次性公布25項(xiàng)行政處罰，涉及17家金融機(jī)構(gòu)票據(jù)違規(guī)操作，掩蓋不良，規(guī)避監(jiān)管，亂收費(fèi)用，濫用通道，違背國(guó)家宏觀調(diào)控政策等現(xiàn)象，共計(jì)罰款4290萬元，平安銀行，華夏銀行，恒豐銀行被罰金額居前三名。

　　三是證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了“證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定”，對(duì)結(jié)構(gòu)化資管產(chǎn)品杠桿水平進(jìn)行了限制。保監(jiān)會(huì)出臺(tái)了“關(guān)于加強(qiáng)組合類保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)監(jiān)管的通知”，明確保險(xiǎn)資管不得發(fā)行具有嵌套交易結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品。銀監(jiān)會(huì)則確認(rèn)了“商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法”正在修訂中，預(yù)計(jì)這一新規(guī)將對(duì)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)資質(zhì)實(shí)行分類管理，對(duì)所投資的特殊目的載體對(duì)接的資產(chǎn)進(jìn)行限制，禁止發(fā)行分級(jí)理財(cái)產(chǎn)品等。而由央行主導(dǎo)，銀監(jiān)會(huì)，證監(jiān)會(huì)，保監(jiān)會(huì)，外管局等部門正在合力醞釀的“關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(征求意見稿)”，覆蓋了原證監(jiān)會(huì)管轄的劵商資管，公募基金，以及銀監(jiān)會(huì)管轄的銀行理財(cái)產(chǎn)品，信托產(chǎn)品，保監(jiān)會(huì)管轄的保險(xiǎn)產(chǎn)品，被認(rèn)為是未來相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將對(duì)大資管市場(chǎng)產(chǎn)生影響的重要文件。從金融監(jiān)管部門的動(dòng)作來看，去杠桿政策正在全面落實(shí)。

　　1。當(dāng)前中國(guó)金融杠桿率越來越高2012年以來，一方面，是經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行通道，實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率下降，中小企業(yè)融資貴，融資難與商業(yè)銀行資產(chǎn)荒并存。另一方面，是以貨幣手段促使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際效應(yīng)日益衰減。按照廣義貨幣(M2)和GDP的比重，2008年末時(shí)是148.7%，到2015年末上升到202.06%，而2016年末上升到208.3%。據(jù)社科院“中國(guó)資產(chǎn)負(fù)債表”研究，到2015年末，中國(guó)全社會(huì)杠桿率為249%，較2008年上升65.7個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)的整體杠桿率快速上升。

　　就中國(guó)銀行業(yè)而言，2014年以來，在經(jīng)濟(jì)增速不斷下行的情況下，銀行資產(chǎn)規(guī)模卻開始加速擴(kuò)張。截至2017年一季度末，我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)238.5萬億元。如果按照總資產(chǎn)和實(shí)收資本之比來衡量，我國(guó)其他存款類金融機(jī)構(gòu)(除央行以外的存款性金融機(jī)構(gòu))的這一比例從2007年的30倍左右，一路上升到2016年末接近50倍，其中中小型銀行達(dá)到了60倍。在本輪擴(kuò)張中，中小型銀行擴(kuò)張速度要快于大型銀行。

　　2。金融機(jī)構(gòu)加杠桿的主要方式資本總是追求盈利的。近幾年與實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率下行相伴隨的，是金融部門的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張得非常快，銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)之間的交易空前繁榮。一是保險(xiǎn)資管快速增長(zhǎng)。2012年以來，隨著險(xiǎn)資新政13條出臺(tái)，保監(jiān)會(huì)開始推動(dòng)保險(xiǎn)資金運(yùn)用市場(chǎng)化改革，逐步拓寬險(xiǎn)資投資渠道，靈活調(diào)整險(xiǎn)資投資比例，保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)擁有第三方資產(chǎn)管理人的權(quán)利。從傳統(tǒng)公開市場(chǎng)到股權(quán)，不動(dòng)產(chǎn)，集合信托計(jì)劃金融衍生品等另類投資以及境外資產(chǎn)，上述投資產(chǎn)品逐步放開，實(shí)質(zhì)性地提高了保險(xiǎn)資金的投資收益率。2016年，2015年，2014年，保險(xiǎn)業(yè)的保戶投資款新增交費(fèi)分別增長(zhǎng)55.11%，95.20%和21.95%。截至2016年末，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理規(guī)模已突破16萬億元，僅次于銀行理財(cái)，信托和劵商資管，排在大資管行業(yè)的第四位。

　　然而，一部分保險(xiǎn)公司集中發(fā)展中短存續(xù)期產(chǎn)品，并將其主要投向收益高，流動(dòng)性低，期限較長(zhǎng)的不動(dòng)產(chǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施，信托等另類資產(chǎn)，以期獲得較高收益，導(dǎo)致短錢長(zhǎng)投問題凸顯。同時(shí)，在投資端收益持續(xù)下滑的情況下，有的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)依然在負(fù)債端保持高結(jié)算利率，資產(chǎn)負(fù)債匹配難度持續(xù)加大。保險(xiǎn)資管既面臨利率下行的壓力，又面臨信用違約等風(fēng)險(xiǎn)，而部分險(xiǎn)資通過加杠桿的形式收購(gòu)上市公司股權(quán)，對(duì)現(xiàn)有的監(jiān)管體系構(gòu)成了挑戰(zhàn)，對(duì)杠桿工具的使用和杠桿資金在不同市場(chǎng)中流動(dòng)的系統(tǒng)化監(jiān)管，已經(jīng)是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得不面對(duì)的難題。

　　二是金融機(jī)構(gòu)同業(yè)+委外雙擴(kuò)張。2008 年之后，金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管的動(dòng)態(tài)博弈迅速衍生出了越來越復(fù)雜的影子銀行體系，這一體系在2013 年之前的主流模式是通道業(yè)務(wù)——即商業(yè)銀行資金通過銀行信托合作，銀行保險(xiǎn)合作，買入返售等通道出表，投向非標(biāo)資產(chǎn)。2014年之后，則轉(zhuǎn)變?yōu)橐酝瑯I(yè)+委外為主流模式，資金的流向也從非標(biāo)資產(chǎn)更多地轉(zhuǎn)移至債券等標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。

　　從負(fù)債端來看，同業(yè)存單已成為商業(yè)銀行特別是中小銀行重要的負(fù)債來源，并為中小銀行主動(dòng)擴(kuò)表彎道超車提供機(jī)會(huì)。2014年，同業(yè)存單的發(fā)行規(guī)模尚不大，僅有8976億元。2015年和2016年發(fā)行量分別達(dá)到5.3萬億和13萬億元，年增長(zhǎng)率分別高達(dá)490%和145%。截至2017年4月末，同業(yè)存單發(fā)行已超過5.7萬億，同比增長(zhǎng)約67%，其中3月份發(fā)行超過2萬億元，創(chuàng)出歷史新高。

　　目前，同業(yè)存單的合格發(fā)行人已擴(kuò)大至1556家，而股份制銀行，城商行和農(nóng)商行是同業(yè)存單發(fā)行的主力，存量占比分別為49%，42%和8%。同業(yè)存單被廣泛應(yīng)用，主要原因在于2014年127號(hào)文劃定了一條同業(yè)負(fù)債/總負(fù)債不能超過1/3的紅線。而2013年年底開始推出同業(yè)存單，同業(yè)存單發(fā)行不受1/3紅線約束，因此同業(yè)存單發(fā)行成為中小行主動(dòng)管理負(fù)債的重要手段，并為中小行擴(kuò)表彎道超車提供機(jī)會(huì)。

　　從資產(chǎn)端來看，近年委外業(yè)務(wù)成為理財(cái)產(chǎn)品投資新的渠道，以加杠桿的方式投資金融市場(chǎng)顯著加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)。委外業(yè)務(wù)是委托投資業(yè)務(wù)的簡(jiǎn)稱，即委托人將資金委托給外部機(jī)構(gòu)管理人管理。由于商業(yè)銀行是我國(guó)金融系統(tǒng)中資金的主要提供方，所以我國(guó)委外業(yè)務(wù)大部分表現(xiàn)為商業(yè)銀行將資金委托給證券公司，保險(xiǎn)公司，基金公司及陽(yáng)光私募等投資管理人。而商業(yè)銀行委托資金來源則主要是理財(cái)資金和自有資金，其中又以理財(cái)資金為主。

　　商業(yè)銀行將資金委托給資產(chǎn)管理人，支付管理費(fèi)和超額業(yè)績(jī)報(bào)酬，并獲得分紅，收益和本金。委托資金投資于貨幣市場(chǎng)，債券市場(chǎng)，公募基金，金融衍生品及其他投資品，一般而言，委托人在委托時(shí)常常對(duì)投資范圍進(jìn)行限制。

　　表外理財(cái)是委托投資的主要資金來源。表外理財(cái)再到委外投資，資金流經(jīng)的鏈條為企業(yè)和居民資金—表外理財(cái)—委外投資。截至2017年4月末，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品余額為30萬億元，較年初增加1萬億元。而2016年末，非保本浮動(dòng)收益類理財(cái)產(chǎn)品余額23.11萬億元，已占整體理財(cái)產(chǎn)品余額的79.56%。在過去的4年中，非保本理財(cái)余額和占比均不斷提升，2013年-2015年，非保本理財(cái)余額分別為6.5萬億元，10.1萬億元，17.4萬億元。占整體理財(cái)余額比重分別為63.8%，67.17%，74.17%。這些資金主要投向了固定收益市場(chǎng)，也有部分進(jìn)入了股票市場(chǎng)，而結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的存在，則使得情況進(jìn)一步復(fù)雜化。

　　以固定收益市場(chǎng)為例，由于存在資產(chǎn)與負(fù)債之間的利率倒掛，債券加杠桿成為當(dāng)前機(jī)構(gòu)增加固定收益的重要方式。劵商，基金等機(jī)構(gòu)首先用銀行委外交付的資金購(gòu)買債券，再將所持債券通過質(zhì)押式回購(gòu)融取資金繼續(xù)購(gòu)債，從而形成債滾債的配置結(jié)構(gòu)。一些機(jī)構(gòu)還通過結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品和分級(jí)基金等工具進(jìn)行加杠桿，進(jìn)一步提高了債市的杠桿水平。

　　過去兩年同業(yè)存單-同業(yè)理財(cái)-委外投資-債市杠桿鏈條的繁榮，是金融同業(yè)杠桿率提高的重要原因，同時(shí)導(dǎo)致期限錯(cuò)配問題。一種典型的同業(yè)加杠桿模式是：銀行通過發(fā)行同業(yè)存單募集資金，通過購(gòu)買同業(yè)理財(cái)覆蓋成本，同業(yè)理財(cái)再將資金委托給券商，基金等進(jìn)行委外投資，委外投資再通過加杠桿來增厚交易收益。因此，一旦遇到流動(dòng)性危機(jī)，過度依賴來自同業(yè)的批發(fā)性資金的銀行可能面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，甚至出現(xiàn)倒閉的案例。歷史上，每一次出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，率先倒下都是批發(fā)性融資金融機(jī)構(gòu)。

　　三是非銀行金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理通道業(yè)務(wù)，產(chǎn)品嵌套業(yè)務(wù)盛行。在券商資管，基金公司及子公司專戶，私募基金產(chǎn)品中，超過60%為銀行理財(cái)資金的通道和嵌套業(yè)務(wù)。這些通道和嵌套產(chǎn)品，有的是為了延長(zhǎng)資金鏈條，規(guī)避監(jiān)管部門對(duì)底層資產(chǎn)的核查，將資金投向資質(zhì)較差，無法通過正規(guī)渠道申請(qǐng)到貸款的企業(yè)，或者是房地產(chǎn)，地方政府融資平臺(tái)和兩高一剩等限制性行業(yè)，而更多的則是為了規(guī)避200人上限及合格投資者要求以及投資范圍約束。

　　比如，銀行理財(cái)產(chǎn)品嵌套基金專戶，對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品而言，可以通過專戶投資銀行理財(cái)無法投資的部分資本市場(chǎng)產(chǎn)品，而專戶可以通過上層架設(shè)銀行理財(cái)規(guī)避200人上限及合格投資者約束。由于一些產(chǎn)品法律關(guān)系模糊，且存在多層嵌套，每層嵌套時(shí)都有可能加杠桿，以至于整個(gè)鏈條疊加后杠桿水平極高，造成金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模虛增，資金體內(nèi)循環(huán)，融資成本提高。同時(shí)通道機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查能力不足，發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)容易出現(xiàn)法律糾紛和互相推諉，顯著擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)傳遞范圍，加大系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　3。穿透式監(jiān)管去杠桿的主要邏輯穿透式監(jiān)管作為一種監(jiān)管方法，其思路來自功能監(jiān)管理論和行為監(jiān)管理論。實(shí)踐中，功能監(jiān)管和行為監(jiān)管都面臨一個(gè)共同的難題，即當(dāng)金融業(yè)務(wù)或金融行為具有跨行業(yè)，跨市場(chǎng)交叉性特征時(shí)，特別是經(jīng)過多個(gè)通道或多次嵌套時(shí)，如何判斷其功能類型或行為類型。如何才能對(duì)其實(shí)施有效的監(jiān)管。

　　穿透式監(jiān)管原則為解決這些問題提供了基本框架。穿透式監(jiān)管就是透過金融產(chǎn)品的表面形態(tài)，看清金融業(yè)務(wù)和行為的實(shí)質(zhì)，將資金來源，中間環(huán)節(jié)與最終投向穿透連接起來，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則甄別金融業(yè)務(wù)和行為的性質(zhì)，根據(jù)產(chǎn)品功能，業(yè)務(wù)性質(zhì)和法律屬性明確監(jiān)管主體和適用規(guī)則，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)和行為實(shí)施全流程監(jiān)管。

　　從國(guó)內(nèi)看，隨著金融業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)和金融創(chuàng)新的快速發(fā)展，跨行業(yè)，跨市場(chǎng)的交叉性產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，實(shí)行穿透式監(jiān)管對(duì)于統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，消除監(jiān)管套利和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)尤為重要。2016年，人民銀行牽頭會(huì)同相關(guān)部門開金融專項(xiàng)整治，明確提出金融實(shí)施穿透式監(jiān)管，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則甄別業(yè)務(wù)性質(zhì)，根據(jù)業(yè)務(wù)功能和法律屬性明確監(jiān)管原則和責(zé)任。銀監(jiān)會(huì)按照穿透式監(jiān)管和實(shí)質(zhì)重于形式的原則，要求商業(yè)銀行將各類表內(nèi)外業(yè)務(wù)以及實(shí)質(zhì)上由銀行承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)納入統(tǒng)一授信管理。證監(jiān)會(huì)通過穿透式監(jiān)管嚴(yán)控內(nèi)幕交易，打擊虛假信息披露，例如，對(duì)定增項(xiàng)目要求穿透式披露信息，并對(duì)相關(guān)認(rèn)購(gòu)方進(jìn)行穿透核查。對(duì)私募基金的最終投資者，穿透核查其是否為合格投資者。通過穿透式監(jiān)管，發(fā)現(xiàn)某公司造假上市，并給予嚴(yán)厲懲處。保監(jiān)會(huì)強(qiáng)化對(duì)保險(xiǎn)公司股東的穿透式監(jiān)管，重點(diǎn)加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司真實(shí)股權(quán)結(jié)構(gòu)和最終實(shí)際控制人的穿透式監(jiān)管。

　　就本輪監(jiān)管而言，重點(diǎn)在貫徹穿透原則，限制嵌套。一是清查是否通過同業(yè)業(yè)務(wù)和理財(cái)業(yè)務(wù)或拆分為小額貸款等方式，向房地產(chǎn)和兩高一剩等行業(yè)領(lǐng)域提供融資。二是理財(cái)穿透主要限于非標(biāo)比例認(rèn)定以及是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策(主要是房地產(chǎn)融資政策和地方政府融資平臺(tái)政策)。三是穿透要看資金的最終投向，而最終投向的判斷標(biāo)準(zhǔn)在于資金的投向主體是否承擔(dān)最終的償付責(zé)任。四是多層嵌套的產(chǎn)品是否識(shí)別底層資產(chǎn)足額計(jì)提撥備。五是開展跨業(yè)，跨市場(chǎng)金融業(yè)務(wù)，要按照減少嵌套，縮短鏈條的原則，穿透監(jiān)測(cè)資金流向，全面掌握底層基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，真實(shí)投向符合國(guó)家政策的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。六是新開展同業(yè)業(yè)務(wù)不得進(jìn)行多層嵌套。仍然允許自營(yíng)資金投資特定目的載體(SPV)，但不允許該SPV再次嵌套其他資管計(jì)劃。

　　對(duì)金融業(yè)的高杠桿，從策略上，要有序去杠桿，既要避免暴力去杠桿和縮表引發(fā)債務(wù)-通縮風(fēng)險(xiǎn)，又應(yīng)在宏觀政策和監(jiān)管上保持對(duì)金融機(jī)構(gòu)去杠桿的壓力，促使其主動(dòng)去杠桿。從目前來看，監(jiān)管機(jī)構(gòu)一系列政策，雖然預(yù)留了一定階段的緩沖期(4-6個(gè)月)，并且實(shí)行新老劃斷，仍對(duì)市場(chǎng)造成了一定影響。

　　一是央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮，各類資產(chǎn)價(jià)格可能受到?jīng)_擊。今年1月末央行總資產(chǎn)是34.8萬億元，2月末下降到34.5萬億元，3月末則降到了33.7萬億元。從1月末到3月末短短兩個(gè)月時(shí)間，央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮1.1萬億，降幅達(dá)3%。截至4月末，央行總資產(chǎn)為34.13萬億元，較3月末上升3943.17億元，但仍低于1，2月份。而且，4月份資產(chǎn)負(fù)債再現(xiàn)擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，主要源于對(duì)其他存款性公司債權(quán)增長(zhǎng)約3849.72億元，這部分增長(zhǎng)主要是央行逆回購(gòu)，MLF，PSL等主動(dòng)調(diào)控工具形成。信用創(chuàng)造存在下行壓力，最終可能導(dǎo)致通脹壓力的減小，各類資產(chǎn)價(jià)格都可能會(huì)受到?jīng)_擊。

　　二是股市，債市下行，資金利率上揚(yáng)，市場(chǎng)流動(dòng)性趨緊。近期隨著監(jiān)管政策的收緊，債市，股市均出現(xiàn)下行態(tài)勢(shì)。從股市來看，一是股票市場(chǎng)成交量同比下降。第一季度滬，深股市累計(jì)成交26.4萬億元，日均成交4482億元，同比下降17.5%。創(chuàng)業(yè)板累計(jì)成交4萬億元，同比下降23.9%。二是股票市場(chǎng)籌資額同比下降。第一季度各類企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)外股票市場(chǎng)上通過發(fā)行，增發(fā)，配股，權(quán)證行權(quán)等方式累計(jì)籌資3277億元，同比下降15.2%，其中的A股籌資3108億元，同比下降15.8%。

　　從債市來看，第一季度，銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券交易20.7萬億元，日均成交3400億元，日均成交同比下降22.3%。國(guó)債收益率整體呈上升趨勢(shì)，4月末，1年期，5年期和10年期國(guó)債收益率分別為3.16%，3.32%和3.46%，分別較上年末上行51個(gè)，44個(gè)和43個(gè)基點(diǎn)。

　　從銀行間市場(chǎng)來看，2017年4月末，隔夜，1周Shibor分別為2.82%和2.87%，分別較上年末上升59和33個(gè)基點(diǎn)。3個(gè)月和1年期Shibor為4.30%和4.23%，分別較上年末上升103個(gè)和86個(gè)基點(diǎn)。

　　三是商業(yè)銀行同業(yè)，委外，理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展可能由快向穩(wěn)轉(zhuǎn)變。從同業(yè)存單來看，未來監(jiān)管可能讓同業(yè)存單也繳法定存款準(zhǔn)備金，同業(yè)融入將大概率包括同業(yè)拆入，同業(yè)存放，賣出回購(gòu)和同業(yè)存單。如果將同業(yè)存單納入同業(yè)負(fù)債，那么同業(yè)存單的擴(kuò)張可能會(huì)顯著放緩。當(dāng)然，如果按銀監(jiān)會(huì)預(yù)留半年左右的過渡整改期，那么同業(yè)存單可以逐步到期不續(xù)發(fā)，從而緩解資產(chǎn)端沖擊。

　　從理財(cái)業(yè)務(wù)來看，保本型理財(cái)產(chǎn)品在最新的資管新規(guī)內(nèi)審稿里已經(jīng)被排除在資管產(chǎn)品之外，很可能意味著保本理財(cái)產(chǎn)品未來僅作為結(jié)構(gòu)性存款存在。截至2016年底，保本理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)余額為5.94萬億元，盡管設(shè)有過渡期及新老劃斷等，部分銀行對(duì)保本理財(cái)依賴仍較大，納入存款準(zhǔn)備金繳納范圍可能會(huì)對(duì)其造成一定的沖擊。對(duì)于表外理財(cái)，銀監(jiān)會(huì)只要求比照表內(nèi)信貸進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，但并不合并計(jì)算15%授信集中度。但對(duì)非保本理財(cái)業(yè)務(wù)中固收類，非標(biāo)類和權(quán)益類等業(yè)務(wù)的主要投向，以及非標(biāo)投資和結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品劣后級(jí)投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)予以清查。

　　此外，銀行理財(cái)?shù)膫顿Y納入銀行統(tǒng)一監(jiān)測(cè)范圍并控杠桿，銀行質(zhì)押回購(gòu)余額不得超過存款的8%。非銀機(jī)構(gòu)自營(yíng)質(zhì)押回購(gòu)余額不得超過資本金的80%，即杠桿率不超過180%。公募產(chǎn)品(基金，公開募集理財(cái)?shù)?質(zhì)押回購(gòu)余額不得超過產(chǎn)品凈資產(chǎn)的40%，即杠桿率不超過140%。私募產(chǎn)品(私人銀行理財(cái)，高凈值理財(cái)，信托，券商資管，基金專戶，子公司產(chǎn)品，保險(xiǎn)資管，私募基金等)質(zhì)押回購(gòu)余額不得超過凈資產(chǎn)的100%，即杠桿率不超過200%。銀行理財(cái)騰挪的空間已經(jīng)不大了。

　　從委外業(yè)務(wù)來看，監(jiān)管部門要求金融機(jī)構(gòu)要審慎開展委外業(yè)務(wù)，嚴(yán)格委外機(jī)構(gòu)審查和名單管理，明確委外投資限額，單一受托人受托資產(chǎn)比例等要求，規(guī)模開展債券回購(gòu)和質(zhì)押融資，嚴(yán)格控制交易杠桿比率，不得違規(guī)放大投資杠桿。

　　其中，關(guān)于理財(cái)委外，監(jiān)管部門要求資金來源于誰，就由誰來承擔(dān)所有責(zé)任，即商業(yè)銀行也要承擔(dān)起理財(cái)委外的風(fēng)險(xiǎn)審查，項(xiàng)目調(diào)查，投后檢查等管理職責(zé)。而對(duì)于少量的量化策略型產(chǎn)品，優(yōu)質(zhì)的私募依舊具有較高的吸引力。關(guān)于自營(yíng)委外，由于銀行對(duì)債券業(yè)務(wù)，固定收益類的體系相對(duì)比較熟悉，而對(duì)量化交易，股票，股權(quán)，非傳統(tǒng)的投資領(lǐng)域了解比較少，同時(shí)基金公司，證券公司，私募機(jī)構(gòu)在債券交易，久期管理等方面具有優(yōu)勢(shì)。

　　參照海外經(jīng)驗(yàn)，歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家如養(yǎng)老基金等在大型機(jī)構(gòu)投資者和資金供給方主要以FOF或MOM進(jìn)行大類資產(chǎn)投資配置。因此，預(yù)計(jì)銀行自營(yíng)委托業(yè)務(wù)，將會(huì)以FOF和MOM等為突破口，更好地根據(jù)市場(chǎng)行情在各類資產(chǎn)間進(jìn)行配置，來實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)有效管控下的收益最大化。

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