中國如何守住金融安全底線？

既然金融風險近年來一直都存在，但為何中國并未出現教科書中的危機并未如期而至，是什么獨特之處挑戰了傳統經濟學的理論框架？

中國央行研究局局長徐忠3月20日發表的央行工作論文《中國穩健貨幣政策的實踐經驗與貨幣政策理論的國際前沿》對轉型中的中國貨幣政策經驗進行了梳理，其中提到不少有益觀點。在筆者看來，文中提到的諸多中國創新的貨幣政策實踐操作，或許與中國并未出現預期中的金融危機聯系緊密，具體包括：

一是中國貨幣政策目標的多重性。與大多數國家單一通脹目標制或者就業與通脹雙目標制不同，中國貨幣政策包含價格穩定、促進經濟增長、促進就業、保持國際收支大體平衡、金融改革和開放、發展金融市場六大目標。而根據以往經驗，中國貨幣政策目標在操作中的權重也會由于經濟環境的變化不斷調整，有一定的靈活性。比如金融危機之時，由于擔憂經濟增長與失業，中國央行便出手很快，但美聯儲并未對雷曼進行救助，推倒了第一塊多米諾骨牌之后，后期救助成本顯著增加，甚至量化寬松，零下限等金融創新紛紛而至且傳染至其他國家，直至今日，全球經濟也未恢復到危機之前，全球貨幣政策仍大多處于從非常態之中。

二是并未默守“不可能三角”理論。不可能三角理論講述的是一國央行不能同時實現資本自由流動、貨幣政策獨立、匯率穩定這三個宏觀經濟目標。而根據過去中國的金融實踐，中國大多數時候并未選擇不可能三角的角點解，而是通過資本項目有限開放、匯率有管理浮動和貨幣政策一定程度上自主獨立的中間狀態的選擇指導中國實踐，避免了資本大規模流動對經濟的沖擊。此外，金融危機以來的經驗又顯示三元悖論逐步向二元悖論轉化，即不論采用何種匯率制度,資本自由流動和貨幣政策獨立性都不可兼得。這也說明，理論總是不斷完善的，實踐的發展往往領先于理論，一味默守書本理論，有時并不明智。

三是創新貨幣政策框架轉型。在計劃經濟初期，中國大多應用數量型工具，而伴隨著市場改革的深化，微觀主體自主決策能力的增強，數量型直接調控需要向市場化、價格型間接調控轉變。但結合中國面臨的結構性矛盾，央行創新使用了SLF、MLF、PLS等流動性工具，一方面支持金融服務實體經濟的目標，另一方面，通過利率走廊（SLF為利率走廊上限）與中期指引（MLF是主要的中期政策利率）的嘗試作為過渡，同時培育國債市場等完善利率傳導機制，引導中國貨幣政策框架逐步向價格型調控轉型。

四是協調推進利率、匯率和資本項目可兌換，以逐步實現人民幣國際化目標。與大多數國家明顯先后次序的完成利率、匯率改革以及資本項目開放不同，中國央行在上述改革方面提出了協調推進的方式。同時，中國央行強調，即使是資本項目可兌換，也是有管理的可兌換，特別是對反恐、反洗錢、反避稅天堂等方面，是擁有嚴格監控的。此外，央行表示可以對短期資本流動和外債進行宏觀審慎管理，甚至在應急情況下臨時性外匯管制措施，這些也與上個世紀八十年代末盛行的華盛頓共識有很大的出入。而危機的出現也讓國際社會對華盛頓共識開始反思。

綜上表明，中國在金融實踐操作方面確實有不同于傳統理論之處，甚至近年來中國的發展表明，中國實踐的創新操作很多情況下是領先理論發展的，這使得中國的政策往往靈活性更強，或許也可以為中國并未出現預期中的金融危機提供一個解釋。

當然，這種觀點往往會被質疑為自我吹捧，但結合筆者在海外的經歷來看，中國央行的實踐操作其實也得到了國際同行的贊許。筆者曾經在歐洲央行工作，當時時任歐央行行長的特里謝便從不掩飾自己對中國央行及行長周小川的贊美之詞。其實，中國經濟過去四十年避免了系統性的金融危機就說明中國的宏觀金融管理是有獨特的地方。